□賀宛男

　　2008年9月8日“過會”的招商證券，終于在日前得以發股上市。本應去年IPO的券商推遲到今年上市絕對是“生不逢時”。毫無疑問2007年是券業的頂峰，如果2008年上市，以2007年業績計算發行市盈率，發行價再高市場也無話可說，可今年上市估值基準是2008年的業績，這不，招商證券31元的發行價、56.26倍的發行市盈率，就引來了圈錢的連聲質疑。

　　56倍如何變成30倍？

　　對圈錢的質疑，在招商證券網上路演時其董秘就作出了回應：“對應兩家保薦人(的估算)，公司發行前 2009年市盈率為28.87-34.42倍，發行后2009年市盈率為25.98-30.98倍；按11月5日收盤價計算，全部8家可比上市證券公司2008年實際和2009年預測的市盈率均值分別為37.7倍和32.1倍，中值分別為36.6倍和31.2倍。說明本公司確定的發行價格區間與市場估值水平一致。”

　　經過一番計算，招商證券的發行市盈率居然從56.26倍猛降至30.98倍！

　　其實，與招商證券最具可比性的是三家上市大券商——中信、海通和光大，因為目前中信證券市值約為1900億元，海通證券為1230億元，光大證券為830億元，而招商證券按發行價計算市值為1110億元，處于老三的位置。按2008年業績計算，中信、海通、光大三家靜態市盈率分別為26、37和61倍，招商為55倍；按2009年業績(以前三季盈利折合成全年計算)，中信、海通、光大三家為22、26和34倍，鑒于招商證券尚未披露三季報業績，若簡單按中報業績乘以2，則其發行后市盈率為41倍。招商證券2009年上半年盈利13.6億元，若要達到保薦人計算的30.98倍的市盈率，全年盈利需達32.29億元，即下半年盈利需達到全年的60%，而其他三家券商上、下半年業績基本對半開。

　　市場定價是福還是禍

　　對招商證券畸高的發行價，公司董秘的反應是：“參與申購的投資者需認同發行人的投資價值，并愿意分享發行人未來的發展成果。認為發行人定價過高或惡意‘圈錢’的投資者應堅決避免申購。”言下之意——嫌價高不買就是！是啊，在新股發行奇貨可居、發股批文一紙難求的今天，再高的發行價也有人要，到時中簽率才千分之幾，有多少人想買還買不到呢。

　　股票市場是市場化程度最高的市場，一級市場也罷，二級市場也罷，本應市場說了算。但問題是，在目前的發審體制下，拿到一張IPO的入場券需過五關斬六將，在發行體制本身就沒有市場化的前提下，發行價格怎么能完全市場化呢？一味強調市場說了算，只能讓新股價格越發越高。創業板發行市盈率平均50多倍，不管怎么說里面還包含了十年磨一劍的艱辛，以及創業企業的許多新概念和實實在在的高成長，可是像券商這樣靠天吃飯的行業居然也發到50多倍市盈率，而且發行價居然超過主承銷商給出的30.4元的上限，這不能不讓人擔憂。

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