全流通IPO開閘激辯 等死找死還是置死地而后生

　　如何解決全流通新股IPO問題，是等死、找死還是置之死地而后生？證券市場面臨新的抉擇

　　文/ 薛升

　　中小板公司的股權(quán)分置改革于10月底結(jié)束后，已具備新老劃斷條件，可能在今年年

底前恢復(fù)新股發(fā)行。坊間有消息稱，新股全流通發(fā)行詢價細(xì)則預(yù)計在今年底、明年初頒布。又有消息稱，證監(jiān)會已開始正式受理一些公司的上市申請，不僅有上主板的申請，如南京市商業(yè)銀行的A股上市申請已經(jīng)獲得中國證監(jiān)會的書面確認(rèn)，當(dāng)然也有上深圳中小企業(yè)板的申請，深交所正在摩拳擦掌新一輪的中小企業(yè)板上市準(zhǔn)備工作。

　　輿論普遍猜測，新股IPO已暫停半年，而6月暫停至今的股市融資(及再融資)功能有望重新開啟。隨著兩批試點接近尾聲，近期又不斷有上市公司傳出股改消息，尤其是已完成全流通改革的G股群體，這都無疑推動了重啟新股的進(jìn)程。聯(lián)想到

　　有關(guān)新股詢價的新細(xì)則即將出臺，以及全流通新股IPO的消息再度重創(chuàng)股市，并使股改以來連續(xù)上升的股市行情，調(diào)整演繹成了一場驚心動魄的大幅下跌。相當(dāng)部分證券界人士認(rèn)為，此輪“尋寶”游戲帶來的股改行情至此結(jié)束。

　　有關(guān)新股IPO的消息充斥彌漫整個市場，

　　而花旗美邦董事總經(jīng)理、中國研究部主管薛瀾則對目前暫停新股IPO極為不滿，“為了解決股權(quán)分置，新股不能上市，A股市場無法恢復(fù)正常的融資功能，這簡直是本末倒置的事情。一個市場如果不能讓新鮮的血液進(jìn)來，肯定會對長遠(yuǎn)健康發(fā)展有害。”

　　鑒于融資功能是股市的基本功能之一，而新股IPO已暫停半年有余，不能再長期暫停下去。因此，按常規(guī)應(yīng)當(dāng)盡快恢復(fù)新股IPO這本來不是問題。但是，問題是股改期間該不該發(fā)全流通新股？鑒于老股股改已全面展開，為了不使股改沒完沒了，因此，新股IPO只能是全流通新股的IPO，而不是股權(quán)分置新股的IPO。那么，正在全面展開股改的股市，能否承當(dāng)老股股改與全流通新股IPO雙向擴(kuò)容？

　　資金：輸血還是抽血？

　　誠然，目前市場能否承當(dāng)老股股改與全流通新股IPO雙向擴(kuò)容及對市場價格中樞的雙重打壓，關(guān)鍵在于資金的態(tài)度，特別是增量資金的態(tài)度。

　　多方認(rèn)為，全流通新股可以吸引增量資金入場，特別是以低價發(fā)行中石油、及三大銀行等大盤優(yōu)質(zhì)新股，而空方認(rèn)為，全流通新股分流存量資金。謝百三教授認(rèn)為如果以很低價格發(fā)100%全流通新股，人們馬上會拋老股買新股，不僅會拋股改預(yù)期不明的老股，連已股改尚未全流通的G股都不要了，股市就會大跌。

　　全流通新股是否會使股市大跌，取決于增量資金與全流通新股老股股改雙向擴(kuò)容能否建立新的供求平衡。供過于求，必然暴跌。遺憾的是，自股改以來看到的增量資金無論是證券投資基金、還是QFII、保險資金、企業(yè)年金加起來不過幾百億資金。一旦全流通新股IPO開閘，一家大銀行IPO就可吸納上千億資金。豈能不出現(xiàn)供過于求？

　　股改：重創(chuàng)還是保駕？

　　老股民有句話“前怕狼后怕虎”。狼，新股上市也，虎，非流通股全流通也。如今，前狼后虎一起上，股市豈不暴跌？

　　也許人們會說，今天的市場對新股的承受力大大提高。這里要特別指出的是，此狼非彼狼。乃全流通新股也。全流通新股將對摧毀后股權(quán)分置時期的市場價格中樞產(chǎn)生巨大的作用。目前的市場，主要有兩類股票，少數(shù)已完成股改的G股，大多數(shù)未完成股改的股權(quán)分置老股。由于失去平均30%的對價含權(quán)，G股價格中樞大大低于股權(quán)分置老股價格中樞。

　　而全流通新股價格中樞可能大大低于G股。因為，按國際成熟股市慣例，全流通新股中限制流通的發(fā)起人股和管理層持股部分，在全流通新股上市半年后即可解禁流通，遠(yuǎn)低于G股中非流通股三年禁限售期。同時經(jīng)歷全流通新股與G股對市場價格中樞的雙重打壓，股市豈不會暴跌？

　　股改成功的標(biāo)志，1400家上市公司股改基本完成，而股市不暴跌。深市中小板率先試水全流通新股，有可能使全面鋪開的股權(quán)分置改革陷入危局。

　　一方面全流通新股超低價定位，帶動G股及股權(quán)分置老股價值中樞下移，將可能使股改對價成為空頭支票，改變市場已形成的對股改穩(wěn)定預(yù)期，導(dǎo)致流通股反對股改；另一方面全流通新股沖擊可能引起股市暴跌。

　　若股市暴跌，1400家上市公司股改難以完成。即使完成，也將付出慘重代價，使股改的意義大打折扣。股市暴跌，令市場喪失融資功能，一方面令市值大幅縮水，流通股得不到對價補(bǔ)償，非流通股流通時變現(xiàn)價值大打折扣，無法實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

　　發(fā)行：陷入兩難抉擇

　　綜上所述，全流通新股發(fā)行令市場陷入兩難抉擇。新股長期不發(fā)不行，股改期間發(fā)全流通新股市場風(fēng)險巨大，甚至可能斷送股改。

　　謝百三教授對此開出的解藥是，要么緩發(fā)，等2008年全面股改完成全流通正式啟動時再實施新老劃斷，發(fā)行全流通新股，要么走老路繼續(xù)發(fā)股權(quán)分置新股。

　　股權(quán)分置改革專家王林再次表示這樣一種觀點，那就是，既反對邊搞老股股改邊發(fā)全流通新股，也反對謝百三教授的解藥，王林認(rèn)為緩發(fā)全流通新股或繼續(xù)發(fā)股權(quán)分置新股都不具可行性。他把新股老股從股權(quán)分置到全流通演變歸為四種方式，第一種新的老的都不變，不改革，等死；第二種新的老的都變，找死。新老都全流通可能導(dǎo)致股市暴跌、改革失敗，即使改革完市場也將付出巨大代價。第三種新的不變老的變，股改沒完沒了，比第一種強(qiáng)不了多少，第四種是老的不變新的變。

　　王林提到的第四種老的不變新的變，即以向所有老股統(tǒng)一用超低價足額配售全流通新股方式支付股改對價，老股中的非流通股五年不流通，這樣的好處是不再有前狼后虎之憂，一方面非流通股這只老虎五年內(nèi)不會來，另一方面把全流通新股這只狼變成羊，由于老股可以通過新股配售權(quán)以超低價認(rèn)購新股獲利，從而避免全流通新股對老股價格沖擊，王林認(rèn)為股改選擇第四種方式付出的代價最低效率最高。第二種新的老的都變付出的代價最大。現(xiàn)在回到第四種方式并不晚。