民生證券：牛市中期頂部到來言之尚早
民生策略 李少君
為什么大家感覺今年暴跌有點(diǎn)多？帶有明顯杠桿特點(diǎn)的資金推動，使得市場在上行時(shí)呈現(xiàn)瘋牛的特征，在市場下行時(shí)，也常常伴隨大幅度下行。這也是為什么年初以來已經(jīng)出現(xiàn)了幾次單日超過5%的跌幅。
暴跌就意味著牛市的結(jié)束？牛市的造就是多因素的，包括改革、轉(zhuǎn)型、政策、投資者偏好等諸多因素，在沒有出現(xiàn)系統(tǒng)性黑天鵝(如當(dāng)年的次貸危機(jī))的條件下，基于幾個、甚至一周暴跌，就判斷中期頂部，是不充分的。牛市的結(jié)束，也需要邏輯。
后續(xù)市場如何演繹？月初市場邁上5000點(diǎn)時(shí)，我們就曾撰文指出“經(jīng)歷了幾次震蕩，市場坎坷中走上了5000，五味雜陳，可謂相見時(shí)難。我們預(yù)計(jì)，在關(guān)水、發(fā)股、查違規(guī)三大藥方的調(diào)理下，市場的運(yùn)行軌跡將逐漸出現(xiàn)變化：瘋牛逐漸轉(zhuǎn)為慢牛，震蕩加大，漲速放緩，以瘋牛的姿態(tài)迅速擺脫5000點(diǎn)概率不大，可謂別亦難。當(dāng)然，也許有人會聯(lián)想到這句話的下半句，我們認(rèn)為，市場還遠(yuǎn)未到東風(fēng)無力百花殘之時(shí)。”其中，核心詞有兩組，第一組是三大藥方，當(dāng)前其有效性已經(jīng)非常明顯；第二組是震蕩加大，漲速放緩；我們相信，隨著分歧的加大，市場會在5000點(diǎn)附近踟躕、猶豫、徘徊，但其結(jié)果是漲速放緩，而絕不會是東風(fēng)無力百花殘。
這里還需要特別說明的是，由于當(dāng)前三大藥方都具有顯著的“市場化”特點(diǎn)，所以其見效快的同時(shí)，操作、調(diào)節(jié)也更加靈活便利，這也真是市場化政策的優(yōu)勢。
短期可能也要關(guān)注流動性的變化，當(dāng)然，流動性也是我們強(qiáng)調(diào)的“關(guān)水+發(fā)股”兩大藥方。這里，我們除了要關(guān)注產(chǎn)業(yè)資本堅(jiān)持、一般投資者資金流入流出之外，也要關(guān)注IPO的節(jié)奏。對此輪IPO，我們認(rèn)為其作用和影響將與歷史上市場曾存在的“抽血、圈錢”的看法有本質(zhì)差別。
如果我們把股票市場看做一個死海，那么發(fā)行規(guī)模的持續(xù)提升自然會使股市不堪重負(fù)。但今天來看，這一邏輯至少有幾點(diǎn)變化：其一，流水與死水之變，市場的增量資金已經(jīng)形成趨勢，在注冊制預(yù)期下，發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大只要大體上能夠被增量資金對沖，就不會簡單重回存量市場下圈錢套現(xiàn)的邏輯；其二，存款與投資之變，投資者此前習(xí)慣于存款、買房，而當(dāng)前存款搬家、地產(chǎn)大周期的邏輯已經(jīng)相對清晰，也就是所謂居民資產(chǎn)重配，如果認(rèn)同我們的金融體系正在向美國等市場主導(dǎo)的形式過渡，那么居民資產(chǎn)配置的結(jié)果自然也就有了可比性，而這個結(jié)果是不言自明的；其三，注冊制變革，其實(shí)更好的理解應(yīng)是一整套市場體系的重構(gòu)和變革，這反應(yīng)在市場估值體系上，也會呈現(xiàn)多元化的趨勢，畢竟我們看到上市門檻將更加側(cè)重收入增長、更加側(cè)重收入和現(xiàn)金流，而相對降低了此前的盈利等要求，而這些因素的調(diào)整所帶來的結(jié)果也將更有利于成長企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)。
前幾個邏輯最終難以解決一個問題：這場轟轟烈烈的牛市，尤其是新興產(chǎn)業(yè)的牛市何時(shí)結(jié)束？我們曾在前期的研究報(bào)告中給出了定性的判斷：當(dāng)前談市場的中期頂為時(shí)尚早，我們認(rèn)為中期頂出現(xiàn)至少需要三個必要條件。其一，資金由當(dāng)前的實(shí)體經(jīng)濟(jì)遷移到金融(股票)市場的趨勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，這一條件發(fā)生可能伴隨著IPO、增發(fā)等規(guī)模遠(yuǎn)超增量資金入場的規(guī)模，市場從增量邏輯再次轉(zhuǎn)入存量邏輯。其二，多個典型新興產(chǎn)業(yè)公司的想象空間遇到天花板，或多個典型新興產(chǎn)業(yè)公司的轉(zhuǎn)型路徑可行性被證偽，這兩個事件將導(dǎo)致轉(zhuǎn)型成長的邏輯重回成熟增長的邏輯，市值邏輯重回估值、收益邏輯。其三，國企改革大規(guī)模推進(jìn)、完成，改革預(yù)期兌現(xiàn)，改革提升估值邏輯重回“地心引力”邏輯。
上述邏輯不斷在動態(tài)變化，我們不應(yīng)因階段性的資金轉(zhuǎn)向、個別的企業(yè)被懷疑甚至被證偽的案例，否定中期的、整體的市場走向。我們需要的是監(jiān)測、觀察、分析，方可得出穩(wěn)定的判斷。我們不應(yīng)因連續(xù)的上漲而認(rèn)為市場沒問題、沒頂部；更不應(yīng)因連續(xù)的下跌而認(rèn)為市場沒前途、已見頂。
進(jìn)入【新浪財(cái)經(jīng)股吧】討論
