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　　熊牛之界

　　經濟見底遲遲未來，股市見底為時尚早。2013年3-4月會同時面臨失業上升、投資下滑和房地產小旺季，屆時政府如何對待房價上漲是關鍵。

　　申銀萬國[微博] 凌鵬/文

　　2013年的投資可能經歷三個階段、兩種路徑。3-4月會同時面臨失業上升、投資下滑和房地產小旺季，屆時政府如何對待房價上漲是關鍵。如果放松房地產調控，那么投資旺季值得期待，中游投資品將迎來兩年來最難得的一次反彈機會，但之后通脹約束會出現，市場仍會下跌，再往后無論是經濟還是股市都將面臨更大的困境。如果繼續緊縮房地產，投資旺季很難再現，市場走勢和2011年、2012年類似，控制倉位是第一要務，4月至10月還要經歷一段難熬的時光，但10月份的十八屆三中全會及之后的市場值得期待。

　　A股實際估值并不便宜

　　從實際估值來看，當前市場的估值可能并不便宜。我們依據三季度的行業增速外推得到的估值，更加貼近實際的估值。從這個角度來看，許多板塊目前的動態估值存在不同程度的低估，相比歷史最低PE還有較大的溢價空間，存在進一步下跌的風險。

　　短期面臨的第一個風險是數據幻覺的逐漸消失和股票供應的增加。2012年9、10月份經濟數據出現了一定程度的改善，但它更多是基于旺季效應和基數效應的數據幻覺。對此，市場的反應也并不劇烈。在出現9、10月份數據利好的情況下，9、10月份的維穩行情僅僅漲了140多點，持續了不到一周，市場很快就重歸弱勢。數據幻覺會逐漸消失。

　　而“十八大”過后，新股發行很可能重啟，目前有90多家公司通過審批等待發行，有800多家公司排隊等待審批，一旦放開對市場造成的沖擊是巨大的。此外，迫于資本監管的壓力，銀行近期也在不斷尋找融資渠道。

　　第二個風險是年底資金會緊張起來。2012年仍然是地方平臺貸還款的高峰期，仍然有18402億元的地方債務到期。

　　第三個風險是，年底投資的風險偏好會趨于下降。臨近年末，考核臨近，投資者風險偏好的下降，再去博收益的動力會下降，股市上漲動力不足。

　　最后一個風險是，海外風險資產可能下跌，從而對A股市場也造成一定壓制。

　　熟悉A股的跑道

　　每年的A股投資呈現強烈的規律性。

　　春季市場往往會出現一番春季躁動，市場熱度較高。4、5月份投資旺季是否能夠到來是關注的焦點，如果投資旺季到來，4月份以后的股市往往會趨于上漲，否則往往趨于下跌。投資旺季的缺失會導致消費品和成長股的行情提前，這兩年食品飲料等消費品板塊行情從三季度提前到二季度，很大程度上是基于此。年中的北戴河會議通常政策基調不會發生大變化，因此4月份到10月份市場往往是一種趨勢一種風格。但是2010年是個例外，年中以后政策開始轉向寬松，市場也開始觸底回升。9、10月份需要關注消費品的旺季是否到來，消費品可能會有一波估值切換的投資機會。但是由于近年來投資熱情不旺，導致消費品行情提前，9、10月份的消費品行情也變得不十分明顯了。10月份之后，由于年底資金緊張、風險偏好下降、機構調倉等因素，市場往往較弱，投資者需要關注的是12月份的中央經濟工作會議對第二年經濟的定調。

　　2013年春季，市場也同樣會有這樣一番躁動，屆時市場熱度較高，適合做主題：一是下屆政府非常關注的“新型城鎮化”相關的主題；二是美國強勢品種在A股的映射。

　　新型城鎮化主題

　　新型城鎮化是下屆政府重要的關注點。新型城鎮化強調農村居民融入城市生活方式。從消費結構角度來看，城鎮居民與農村居民整體分布大致相同，農村居民居住和醫療保健消費相對更多，在衣著、教育、交通和通信方面則相對較少。新型城鎮化的加速必然帶來農村消費方式的改進，進一步向城鎮消費方式靠攏，從而引發消費升級相關領域的投資機會。

　　城鎮化加速必然帶動城市信息化建設的加速。我們認為未來最具市場潛力與投資價值的領域包括：智能交通、節能建筑、電子政務、電子商務、醫療信息化以及安防等。新型城鎮化是更加綠色的城鎮化。“十八大”報告中提出了“美麗中國”的概念，綠色環保是中國未來發展的大主題，2015年節能環保產業總產值有望達到4.5萬億元，其中節能產業1.6萬億元，環保產業1.1萬億元。

　　新型城鎮化引發能源結構的變遷。第三次工業革命下，分布式能源崛起，屋頂光伏電站國家可以120億元以下投資拉動15GW光伏需求，四兩撥千斤。天然氣改變中國能源結構，城市燃氣管網“十二五”較“十一五”投資增長40%，看好城市燃氣管道建設產業鏈上的管道、燃氣控件等細分領域。

　　美國強勢品種在A股的映射

　　過去兩年，盡管A股有過眾多主題投資的機會，但是真正持續時間較久的是“頁巖氣”+“蘋果皮”。而這兩者正是經濟危機倒逼生產力重構下，美國以其強大技術創新能力，在能源+技術革命兩條線上的呈現。

　　從1999年科網泡沫再到今天的頁巖氣、蘋果皮，盡管創新和技術上落后，但A股往往能夠享受到這種技術溢出帶來的映射效應：或者能夠分享到新技術產業鏈上的一環(蘋果皮)，或者在資源稟賦相似的基礎上，能夠進行產業模仿和復制(頁巖氣)。

　　2013年美國市場上可能會出現的熱點是什么？大數據、物聯網、內存計算、云服務中介、呼叫中心基礎設施、人力資本管理軟件、戰略業務能力、未來貨幣、操作工藝沖擊以及綠色IT技術是值得特別關注的明星產業鏈。根據美國著名技術咨詢機構Gartner的預測，有48項技術位于最新技術成熟度曲線之上，有十大新技術猜想有望在2013年取得市場突破。事實上，部分技術在美國資本市場已經開始有所反映了，2013年華爾街最看好的25只股票中有多只股票是涉及這些前沿科技。

　　美國映射主題下，我們看好以下股票：移動互聯高速發展倒逼電池續航能力提升，無線充電迎來大發展。看好碩貝德(300322.SZ)等；移動互聯深度延伸，從“傍硬件大佬”到“傍平臺大佬”，傳統業態和商業模式急劇變化，電子取證市場從紅海駛入藍海。看好美亞柏科(300188.SZ)等；在新儲能技術革命帶動下，能源戰略從“源”革命(頁巖氣)走向“儲能”革命，引爆國內相關儲能細分行業。看好德賽電池(000049.SZ)、鑫龍電器(002298.SZ)、浙富股份(002266.SZ)、開山股份(300257.SZ)等。

　　4月決斷才是關鍵

　　對于新一屆政府來說，2013年4月份可能要面臨三個困境：首先，元宵節之后、兩會之前，就業可能出現一定問題。其次，目前20%的固定資產投資增速能否維持存在變數，投資鏈是否會斷裂。第三，3月份房地產會迎來小旺季，價格可能會上漲，之前地方政府會有一些小動作，中央政府壓還是不壓？

　　其中，政府對于房地產的態度是關鍵，房地產不僅僅是重要的下游需求，更加涉及經濟的投融資模式，是基礎設施建設和城鎮化的微觀基礎。

　　如果政府選擇放松房地產，那么中游周期品會有一波上漲的機會。本輪經濟下滑以來中游產業被壓抑太久，即便是在2012年的春季躁動，中游也沒有持續表現的機會。一旦房地產政策放松，中游會有反彈的機會，建議投資者沿著產業鏈從最先去庫存的重卡開始配置。

　　本輪經濟調整以來，中國是全球產業鏈中放松的最后一環，一旦放松，通脹必然會抬頭，其中房租的上漲很可能會成為本輪通脹的重要推手。

　　屆時，市場會重回跌勢，大多數行業包括周期品都不會有太多機會，如果真的是這種情景，不論是中國經濟還是股市都會面臨更大的困境。由于經濟結構沒有充分調整，中國經濟在短時期起來之后，可能又會陷入滯脹和衰退，未來經濟的調整會更加漫長，股市也將步入漫漫熊途。

　　如果政府選擇繼續壓制房地產，投資旺季很難再現，市場走勢和2011年、2012年類似，4月至10月還要經歷一段難熬的時光，周期品不能碰，地產也被丟棄，去產能真正開始，控制倉位是第一要務。這種情景下，需要自下而上深挖成長股。未來中國的牛市一定是提估值而非有業績，投資者不要再為短期的“無業績”、“高估值”而煩惱。接下來的2013年10月的十八屆三中全會值得期待， 可能會為中國未來經濟指出新的方向，帶來新的投資方向和機會，2013年是一段較為難熬的“熊牛之界”。

　　作者為2012年賣方分析師評選水晶球獎策略研究第一名

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