作者：湯慧

　　編者按：昨日，年內(nèi)最大單IPO中國水電啟動募資，與此同時，A股市場頑強收紅。遙想當年，同樣是弱勢背景下的巨額融資，穿上“綠鞋”的農(nóng)行并未讓A股市場承壓。今時今日，中國水電的發(fā)行和上市，會是A股本季調(diào)整的最后一根稻草嗎？

　　中國水電昨日網(wǎng)下申購，預計募集資金170億元左右。與此同時，市場頑強反彈，在走勢疲弱、信心不足的A股市場，不由使人聯(lián)想到2010年7月農(nóng)業(yè)銀行上市時的情景，進而生出是否這是“最后一跌”的疑問。下面，我們來比較一下兩者的異同之處。

　　歷史重演？

　　穿“綠鞋”可比性也不強

　　應該說，中國水電和農(nóng)業(yè)銀行有許多相似之處。首先同樣是大盤藍籌股；都是在政策環(huán)境緊縮之后的相對平靜期發(fā)行；然后同樣是市場表現(xiàn)較為低迷的時候發(fā)行上市。

　　但我們進一步分析，可以發(fā)現(xiàn)許多不同之處。首先是發(fā)行規(guī)模差異，中國水電首發(fā)募集資金預計170億元，而農(nóng)業(yè)銀行募集資金則達到680余億元(如果考慮到H股發(fā)行，AH股兩市總共募集約1100億元)，兩者的數(shù)量級上存在巨大差距。其次，經(jīng)濟、政策環(huán)境不同。農(nóng)行是2010年7月中旬上市，彼時歐洲債務危機引發(fā)經(jīng)濟二次探底擔憂剛剛過去，通脹問題尚處于起步階段，且信貸環(huán)境較為寬松；如今中國水電上市時，歐債問題正處在最糾結(jié)的時期，9月底德國對EFSF的態(tài)度明朗前，靴子仍未落地。CPI雖然拐點隱現(xiàn)，但是目前形勢仍較為嚴峻。更為重要的是，目前的信貸環(huán)境較去年更加嚴苛，在較高的存款準備金率下，銀行杠桿率下降，加上新增信貸的萎縮明顯，M1和M2增速下降了一個臺階，資金面對A股影響較為負面。

　　惹人注目的是，當年農(nóng)行上市首日為了保證發(fā)行價格，執(zhí)行了綠鞋機制保發(fā)。那么，中國水電是否會穿綠鞋呢？考慮到兩者發(fā)行規(guī)模的差距，中國水電應該沒有必要效仿此舉。可以看到，雖然中國水電和農(nóng)業(yè)銀行上市有相似度，但是此一時彼一時，結(jié)合當前的政策、經(jīng)濟、資金面環(huán)境，兩者并不具有可比性。

　　最后一跌？

　　擴容力不減 歐債未休止

　　A股在經(jīng)歷了持續(xù)近6個月的調(diào)整后，市場期待最后一跌的到來。從短期來看，“最后一跌”仍需要等待更明確信號，有待擴容壓力和歐債危機的利空進一步釋放。

　　在中國水電之后，目前通過證監(jiān)會審核等待發(fā)行上市的重量級公司還有陜西煤業(yè)。除了主板市場，中小板和創(chuàng)業(yè)板市場仍以平均每周4-5家左右的速度發(fā)行。對A股市場短期而言，擴容壓力至少要等到陜西煤業(yè)上市發(fā)行后才能有所減緩。

　　此外，歐債問題懸而未決對市場信心壓力極大。雖然從基本面角度，我們不認為歐債問題會對中國出口造成類似2008年的傷害，但在目前市場政策持續(xù)偏緊，經(jīng)濟平衡增長(乃至緩慢下落)的情況下，海外市場的變動對A股投資者心理的影響較大，如果歐債問題一直得不到有效緩解，那么悲觀情緒下A股交易量難有起色。歐債問題的關(guān)鍵要看德國在9月29日對EFSF問題的表態(tài)，如果屆時能有相對正面的表態(tài)，那么對歐債問題的擔憂將得到暫時緩解。

　　等待反彈

　　等利空出盡 待資金變局

　　更長一些時間來看A股，在上述擴容和歐債問題趨于緩和后，市場情緒可能由極度悲觀恢復到理性的情況。

　　從經(jīng)濟面上分析，雖然三、四季度經(jīng)濟可能呈現(xiàn)緩步向下的趨勢，但是對經(jīng)濟悲觀預期的“拐點式”沖擊已經(jīng)在二季度市場有所反應了，當時經(jīng)濟是從去年“經(jīng)濟過熱”的論調(diào)中向經(jīng)濟可能“硬著陸”轉(zhuǎn)變。政策面上，雖然我們判斷下半年緊縮的基調(diào)并不會轉(zhuǎn)向，但是也不會繼續(xù)加碼，大概率上維持目前狀態(tài)不變。

　　因而，在基本面較平穩(wěn)情況下，利空出盡后A股或許可以撥云見日，有所反彈。同時，我們提示，資金面正在悄然起變化，這可能是A股后期反彈的動力。

　　這里所說的資金并不是新增信貸資金，而是社會存量資金騰挪。我們近期可看到資金變局的些許信號。信號1：上周出現(xiàn)了自2010年5月份以來產(chǎn)業(yè)資本的首次凈增持，說明產(chǎn)業(yè)資本對目前A股估值水平的認同。信號2：民間借貸資金鏈斷裂風險上升。媒體頻報江浙、福建等地民間借貸資金鏈斷裂，民間高息借貸的情況難以維持。因而民間借貸資金需要尋求新的出口。此外，存款準備金繳款范圍擴大可能壓縮銀行表外業(yè)務規(guī)模和收益。民間借貸資金和表外業(yè)務資金總規(guī)模在7-8萬億左右，處于估值洼地的A股對這部分資金仍具備吸引力。

　　(作者系海通證券分析師)

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