21世紀經濟報道記者 劉臻

　　本意為充實社保基金的國有股轉持政策卻在另一領域引發激烈討論。

　　6月22日，浙江某國有企業全天均在召開高層緊急會議。“投還是不投，是個問題。”該企業一位江姓高管告訴記者。

　　上述浙江國企面臨的問題是，該企業本來即將投資入股一擬上市公司，投入資本所占比例約為3%，但國有股轉持政策出臺，使其面臨一個重大抉擇：按照國有股轉持占實際發行股份數量10%的規定，如果按照原計劃實行PE投資，根據初步測算，該筆投資剛好占到擬投資企業IPO時實際發行股票數量的10%，那么該筆PE投資將幾乎完全轉持貢獻給社保基金，一番忙碌后，自己將一無所獲。

　　這不是一個個案。

　　記者注意到，在股權投資領域的四種類型中——產業投資基金、券商直投業務、國有企業(或含有國有股的混合所有制企業)PE、國有企業設立的專業股權投資公司，目前的國有股轉持政策有可能產生一些非本意的政策效果：上述企業很可能將因為剛剛出臺的國有股轉持政策，有可能放棄相關投資。

　　故事的邏輯是這樣的：比如中石油集團下屬的N級子公司要上市，按目前對規定的理解，也要按權益由社保轉持，則國資PE自然概莫能外。

　　國有股10%

　　6月19日晚間，財政部、國資委、證監會、社保基金會聯合發出《境內證券市場轉持部分國有股充實全國社會保障基金實施辦法》(以下簡稱為《轉持辦法》)的通知。

　　《轉持辦法》規定，劃定了國有股轉持的轉持范圍、比例和方式。“含國有股的股份有限公司”、“均須按首次公開發行時實際發行股份數量的10%”成為兩個關鍵性要點。

　　《轉持辦法》卻在涉及國有資本PE投資時有可能產生猶豫。

　　“如果是這樣，我們這個PE項目基本上不會投了。理由很簡單，企業投資是為了獲得收益，但如果要進入轉持辦法規定，我們還不如不投。”上述浙江國企江姓高管告訴記者。

　　在經歷過一整天的高層會議討論之后，該浙江國企發現，如何取舍成為一個艱難的抉擇：投，企業上市之日，也是所投資“貢獻”給社保之時；不投，則白白放掉一個本企業獲得資本升值的機會，萬一，將來國家相關部門對類似投資行為做出特例審批，豈不可惜？

　　“我們還沒有注意到這個問題，你這么一說，提醒了我，有必要好好研究一下。”國泰君安直投業務部一位高管回復記者。

　　記者仔細研讀《轉持辦法》，發現問題出在“凡在境內證券市場首次公開發行股票并上市的含國有股的股份有限公司”的范圍界定中。

　　一個“凡”字使所有含有國有股的A股上市公司都無法逃避轉持義務，有利于轉持實際操作層面的公平性。但是，該規定在產生國有股的原因上，究竟是控股經營，還是戰略股權投資，未加區分。

　　“《轉持辦法》的本意定然不是限制國有資本的PE行為，但在政策效果上，有可能出現口子收得過緊問題，從而產生了一些負面效用。”一位券商直投業務高層人士告訴記者。

　　該高層人士認為，《轉持辦法》的確讓目前處在PE狀態的企業產生了憂慮，相信國家有關部門定然會做出細化的解釋說明。

　　6月21日上午，記者就部分企業的面臨的實際情況聯系采訪相關國家部委，希望獲得權威的答復，截至記者發稿時，暫時未收到相關答復。

　　股權投資部分是否應轉持？

　　值得注意的是，目前國內的股權投資方興未艾，業內人士認為，各種資本成分共同構成的股權投資令新興行業、優勢企業獲得更大的助力，進入的股權投資者也因為企業上市而獲得了相應的收益。

　　目前，涉及到國有資本的股權投資行為大致有四種企業類型：政府背景的產業投資基金、券商直投、國有企業(或含有國有資本的混合所有制企業)的分散投資行為、國有資本成立的專業股權投資公司。

　　如果《轉持辦法》保持現有規定不做改變，那么上述四種類型企業進行股權投資時，其決策有可能受到影響。雖然同屬于國有資本，但國有資本各有不同的經營管理者，有不同的利益主題是事實。

　　上述四種企業類型均涉及到混合所有制企業的問題。即，都存在國有資本和社會資本共同出資進行股權投資的實際情況。

　　比如說，聯想旗下的弘毅投資由聯想設立，但其用于股權投資的資金來源于聯想本身、國際養老資本，甚至也包括社保基金。

　　券商直投業務，由于券商本身大都具有國有資本成分，將來其直投業務的資本構成也具有多種來源。

　　政府背景的產業投資基金多由地方政府設立，也吸納其他類型資本。

　　《轉持辦法》第九條規定：混合所有制的國有股東，由該類國有股東的國有出資人按其持股比例乘以該類國有股東應轉持的權益額，履行轉持義務。具體方式包括：在取得國有股東各出資人或各股東一致意見后，直接轉持國有股，并由該國有股東的國有出資人對非國有出資人給予相應補償；或者由該國有股東的國有出資人以分紅或自有資金一次或分次上繳中央金庫。

　　顯然，根據第九條規定，上述四種企業類型的股權投資行為均需要按照實際國有股成分履行轉持義務。

　　問題隨之而來，由于企業股權投資的初衷是為了該企業的資本的保值、增值，而一旦履行轉持義務，企業股權投資時，本企業的投資成本將大大增加。但客觀上，進行股權投資的企業和社保基金的利益并不一致。

　　“券商直投的比例一般不會很高，如果上市之后轉持給社保基金10%，那么券商直投基本上等于白干。”上海一位券商直投人士認為。“我想，對于其他的股權投資者來說，情形應該差不多。”

　　產業投資基金、券商直投業務目前在國內均屬于試水階段。2005年11月下旬，國家發改委批復同意設立第一只人民幣產業投資基金——渤海產業投資基金，設計規模為200億元。基金的首期募集資金規模為50.8億元。距今，其成立僅有4年不到的時間，遠未到發揮應有產業推進作用的階段。

　　而券商直投業務亦是如此，2007年9月，證監會正式啟動證券公司直投業務試點，截至目前，共有11家證券公司在此要求下獲準設立子公司開展直投業務試點，總體規模很小。直投業務試點后，券業人士認為，這將是改變券商單一盈利模式的重要舉措。

　　如何政策協調？

　　記者注意到，在當今社會，國有資本并非僅僅在控股、參股經營層面了。而是通過多種途徑實現保值、增值，股權投資已經成為一個重要部分。

　　記者廣泛采訪了股權投資界人士，得出的一致看法是，國家相關部門肯定將考慮這個問題予以解決。

　　《轉持辦法》中，也確實有“除國務院另有規定的”免責表述，但如何另行規定，業界充滿著期待。

　　如何界定國有資本的股權投資與實際控股之間的區別，如果放開股權投資，對其行為免予轉持，那么是否存在一些國有資本借股權投資形式，而逃避轉持義務呢。比如說，國有資本分散為多家小的投資公司，均以股權投資的形式投資設立企業，但事實上則是實際控股股東。

　　“這是一個難題，口子開的大了，肯定有部分企業借機逃避轉持義務，但如果不進行區分，又確實會影響到國有企業的投資積極性。”上述浙江國企江姓高管向記者表示說。

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