中國證監會22日就《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見(征求意見稿)》(簡稱《指導意見》)公開征求社會意見，時間截止到6月5日。在征求意見結束并正式發布后，即會安排新股發行。我們認為，這一市場敏感的政策信息，將對本周三個交易日的市場運行構成重要影響，大盤存在兩種趨勢變化的可能，值得重點關注。

　　上海證券研究所 屠駿

　　《指導意見》三大看點

　　1)市場化——針對新股發行體制改革的問題，監管部門此前曾多次召集機構征求意見，此次發布的第一階段改革措施，體現了市場化核心思路，將使一級市場更具效率、更公正、公平。雖然定價市場化的形成機制已經比較清晰，但是數量與節奏的預期依然欠明朗。

　　2)中小投資者參與意向受到重視——單一賬戶網上申購上限不超過發行總數的千分之一，以及網上、網下申購參與對象分開等舉措都會實質性地提高中小投資者申購中簽率。未來一級市場對機構投資者的吸引力將有所下降，更何況新股申購收益本身對基金的凈值貢獻就非常有限。

　　3)存量發行預期未明——對存量發行問題，將繼續進行深入研究，待市場條件成熟時再擇機推出。存量發行能夠起到調節一級、二級市場價差的作用，并將會減少“首發限售股”的規模，但此次改革未涉及與限售股規模預期有密切關系的存量發行。市場對新股發行形成限售股規模的預期尚未明朗。

　　整體影響：2400點得失決定兩種趨勢

　　中期來看，對市場中期趨勢難以構成實質性影響。從A股市場歷史上五次IPO重啟后的市場表現看，就中線趨勢而言，IPO重啟從來沒有成為市場趨勢由向上逆轉向下的誘因，但有三次是短期延續了大盤先前的下跌調整趨勢。假設未來創業板平均每家公司的募集資金2億元，首批登陸創業板的企業有90家，創業板募集資金總額約180億元，僅占2008年IPO融資規模1035億元的18%，資金分流有限。

　　短期來看，目前大盤正處于調整波段中，而且流動性是目前市場關注的焦點，市場供求格局的預期變化可能成為加劇原先短期調整趨勢的誘因。因此就短期來看，本次IPO重啟后市場延續與加劇短期調整趨勢的概率較大。

　　結合IPO重啟臨近與對市場中短期的趨勢影響，筆者認為將加劇短期調整趨勢但不改大盤中期反彈趨勢。但為了謹慎起見，還是應警惕第二種小概率趨勢變化的可能性：大盤本輪始于去1664低點的中級反彈已經在上周2688高點結束，未來市場將步入中期調整。而界定上述兩種趨勢變化的標準是：2400點是否被有效跌穿。

　　結構性影響：中小盤股估值泡沫難以持續

　　筆者認為新股發行的市場化定價機制將對二級市場的估值結構產生重要影響。目前市場中小盤股局部估值泡沫與大盤藍籌股估值合理的結構性矛盾將會得到糾正。一級市場的估值體系將對二級市場中小盤股構成潛在的沖擊，而大盤藍籌股估值優勢將得以體現。

　　同時，在IPO重啟的過程中，投行部門有大量IPO項目積壓的綜合類上市券商股價具有向上修正的動力，而持有大量準上市股權的公司，價值也有被市場重新評估的可能。

　　整體來看，《指導意見》的市場最終影響還取決于IPO數量、節奏與有關存量發行預期的明朗，就第一階段改革措施而言，對市場短期趨勢影響中性偏負面，存在估值泡沫的中小盤股價格隱含回落風險。

　　筆者認為在IPO重啟加劇短期調整的市場氛圍中，主動性防御應成為核心投資策略。目前市場處于主題投資退潮期與復蘇預期下行業輪動期的臨界點上，市場需要一次回落來完成熱點的切換。在此過程中，控制倉位與注重安全邊際是防御策略的體現。同時，建議重點關注政策推動下、內需相關先導性行業，如汽車、房地產行業回調后的投資機會，以及通脹預期下資源股結構性重估機會，這是本周操作主動性的體現。

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