□中原證券研究所　

　　李俊　張剛 方夏虹

　　A股市場(chǎng)整體估值已趨合理，預(yù)計(jì)2009年滬指運(yùn)行區(qū)間為1300-2900點(diǎn)，對(duì)應(yīng)09年市盈率為15-26倍。建議投資者在上半年采取防御策略，關(guān)注必需消費(fèi)品、醫(yī)藥、機(jī)場(chǎng)及基礎(chǔ)設(shè)施類抗周期股票；下半年則建議采取主動(dòng)策略，關(guān)注通脹下降過(guò)程中的受益行業(yè)，政策刺激下部分產(chǎn)生拐點(diǎn)的周期性行業(yè)，以及超跌的權(quán)重股。

　　盈利增速：明年一季度見(jiàn)底

　　統(tǒng)計(jì)顯示，分析師已大幅下調(diào)滬深300盈利預(yù)期。我們認(rèn)為，伴隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩，企業(yè)盈利能力將進(jìn)一步下滑，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將出現(xiàn)進(jìn)一步下調(diào)。

　　目前市場(chǎng)對(duì)企業(yè)盈利增速的預(yù)測(cè)(20%左右)仍沒(méi)有充分反映經(jīng)濟(jì)下滑和企業(yè)運(yùn)營(yíng)環(huán)境惡化的影響。鑒于銀行業(yè)(凈利潤(rùn)占比近40%)由于降息周期帶來(lái)息差的減少，以及可能的不良貸款率上升，即便信貸增長(zhǎng)保持在15%左右，09年也難以維持08年的高增長(zhǎng)，我們的銀行業(yè)研究員認(rèn)為09年銀行業(yè)增長(zhǎng)將在-6%至5%之間。

　　而伴隨著金融危機(jī)帶來(lái)的外部需求的減少，以及國(guó)內(nèi)周期調(diào)整下內(nèi)需的不確定，大部分周期性行業(yè)盈利均存在下調(diào)的可能。結(jié)合銀行業(yè)和工業(yè)企業(yè)歷史盈利變化趨勢(shì)，我們認(rèn)為，09年A股上市公司盈利增速將在-5%至-15%左右。

　　我們判斷，09年一季度可能會(huì)出現(xiàn)年內(nèi)盈利增速最低點(diǎn)。首先，基數(shù)效應(yīng)。08年一季度，全部可比上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?0.22%，二季度為18.56%，而第三季度則下滑至-7.89%。其次，宏觀政策放松。降息的累積效應(yīng)以及國(guó)內(nèi)政策主導(dǎo)的投資建設(shè)，有利于促進(jìn)企業(yè)盈利的回暖，但宏觀政策一般會(huì)滯后6-8個(gè)月。出于基數(shù)效應(yīng)以及宏觀政策累積效應(yīng)方面的考慮，我們認(rèn)為，09年上市公司業(yè)績(jī)最低點(diǎn)可能出現(xiàn)在一季度。

　　大盤(pán)運(yùn)行：1300-2900點(diǎn)

　　我們判斷，滬綜指明年運(yùn)行區(qū)間將在1300-2900點(diǎn)，而上半年可能出現(xiàn)階段性低點(diǎn)。在經(jīng)歷了將近一年的大幅調(diào)整后，A股市場(chǎng)當(dāng)前的估值水平達(dá)到13年以來(lái)的低點(diǎn)，估值已較合理，長(zhǎng)期投資價(jià)值已經(jīng)初步顯現(xiàn)。

　　然而，雖然長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)顯現(xiàn)，但09年年初可能仍不是最好的買入時(shí)機(jī)。在明年一季報(bào)及中報(bào)之間，很多行業(yè)的盈利情況變化將非常大，特別是強(qiáng)周期行業(yè)上市公司的業(yè)績(jī)下滑速度將非常驚人；同時(shí)，大小非減持壓力短期難以解決，有待相關(guān)創(chuàng)新細(xì)則的明朗；此外，政策刺激的效應(yīng)有待時(shí)間的累積；最后，金融危機(jī)影響仍未消除，外圍市場(chǎng)仍在震蕩尋底。

　　我們初步判斷，2009年A股市場(chǎng)低點(diǎn)可能出現(xiàn)在上半年。主要原因有三：一是基數(shù)效應(yīng)帶來(lái)的盈利低點(diǎn)；二是預(yù)計(jì)08年四季度和09年一季度的單季GDP增速可能會(huì)下滑到8%左右，上市公司可能需要兩個(gè)季度左右的時(shí)間來(lái)消耗目前所積壓的大量庫(kù)存；三是分析師在一季報(bào)前后有大幅調(diào)低盈利預(yù)期的可能。在大小非解禁政策符合市場(chǎng)預(yù)期，上市公司盈利無(wú)進(jìn)一步惡化趨勢(shì)，以及金融危機(jī)影響減弱的前提下，我們認(rèn)為，2009年A股市場(chǎng)階段性行情可能出現(xiàn)在下半年。

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