一片慘淡之下，今年A股破位、破發、破凈已成常態。即便這樣，也有人在繼續夸大未來的“悲觀”，但也有遠見者正在“破凈”的“垃圾堆”里搜索寶貝呢。毫無疑問，部分折扣已經低至二折、三折的“破凈”股是相當具有吸引力的。

　　黃沙吹盡開始見金。也許今天的棄兒正是明天的“王子”。

　　晨鳴紙業(000488)：雖有近憂 但無遠慮

　　晨鳴紙業公布2008年三季報，公司前三季度實現銷售收入124.09億元，凈利潤12.7億元，分別同比增長13.15%、85.40%，完全攤薄EPS為0.62元；三季度公司單季實現銷售收入38.57億元，同比下降7.48%；凈利潤3.23億元，同比增長9.12%，單季完全攤薄EPS為0.157元。業績低于預期。

　　國金證券的萬友林認為，公司業績的下降主要源于銷量和盈利能力的下降。公司三季度機制紙銷量為64萬噸左右，而一、二季度機制紙銷量均為74.8萬噸，總銷量環比下降14.44%。公司三季度各紙種盈利能力下滑，體現在價格和毛利率的下降上。前三季度公司綜合噸紙均價分別為5104、5857、5473元，機制紙綜合毛利率分別為21.87%、23.98%、20.41%，價格和毛利率都反映了紙業在二季度是景氣峰值，三季度開始下滑。

　　同時萬友林提示，應該關注公司的存貨變化。公司三季度存貨急劇上升，三季度末的存貨達到33.57億元，同比上升93%，環比上升29%。從公司近三個季度的產銷量對比來看，三季度明顯銷量下降，但是產量下降極少，我們估計在三季度末公司機制紙的存貨30萬噸左右，隨著市場的萎靡，存貨還有可能繼續上升，也許四季度公司會出現減產。存貨中除了產成品以外，基本上是廢紙、漿等原材料，但是近期原材料價格大幅下降，因此庫存大量高價原材料并非好事。

　　大量的存貨會對四季度盈利能力造成壓力。一方面由于市場的壓力，各紙種價格預期還會下降，盡管這一階段原材料的價格也在下降，但是公司存在大量的高成本庫存產成品要處理，以及未來生產的產品由于使用高成本原料使得成本難以下降，因此四季度公司的盈利能力不容樂觀。

　　整體而言，晨鳴紙種齊全，是我國紙業市場的一個縮影，公司的三季報反映了紙業市場的下滑，因此萬友林認為下滑還未結束，未來由于需求和供給的壓力(目前來看需求壓力更大)，行業的壓力較大。從供需角度來看，行業的產能利用率還將下滑。

　　公司未來并無新的增長點。12萬噸的美術紙項目到三季度末還未轉固，但是規模較小，同時在目前的市場下也很難提升業績。我們發現湛江項目幾乎未見投入，但對此萬友林相信，在目前的市場環境下公司很可能放緩項目建設進度，不過項目的推遲也未必是件壞事。

　　由于目前紙業市場波動劇烈，很難對盈利預測有準確的把握，所以萬友林暫時調整公司的盈利預測：2008-2010年EPS為0.717、0.638、0.760元，未來將不斷的跟蹤調整。鑒于目前股價已經大幅調整，仍維持“買入”建議。

　　寶鋼股份(600019)：產品結構改善 具備長期提升空間

　　寶鋼股份公布三季度業績，實現主營業務收入562.8億元，同比上升12.5%，凈利潤28.5億元，同比上升19.2%，每股收益0.16元。1-3季度，實現主營業務收入1597.7億元，同比上升10.9%，凈利潤124.9億元，同比上升18.4%，每股收益0.71元。

　　三季度業績低于預期。公司業績低于預期的主要原因在于計提庫存跌價準備10.9億元，其中對不銹鋼產品及不銹鋼原料計提跌價準備9.9億元。此跌價準備影響凈利潤約8.2億元，合每股收益0.05元。

　　9月份以來，鎳價隨其他大宗商品價格大幅下跌，而寶鋼從鎳原料采購到不銹鋼產品銷售約為4個月時間，三季度末公司鎳庫存價格處于相對高位。同時，鎳價下跌拖累不銹鋼價格在短暫平穩后重回大跌通道，代表品種的價格在兩個月內暴跌了35%左右，公司不銹鋼產品的成本大大高于可變現凈值。碳鋼方面，三季度鋼材銷售價格上漲幅度未能完全覆蓋成本上升幅度，碳鋼產品的盈利與二季度相比顯著下降。

　　綜合判斷后，中金公司的羅煒預計，公司第四季度恐難以盈利，甚至可能虧損。他認為主要有三個原因：1)進入四季度后，由于公司的鐵礦石都是長協礦，鐵礦石成本維持不變，但碳鋼出廠價大幅連續下調，11和12月份分別下調了約800元/噸和1000元/噸，對盈利產生了很大的壓力。預計碳鋼產品10月份尚有盈利，11月份無盈利，12月份虧損。2)10月份以來，鎳價及不銹鋼價格繼續下跌，不銹鋼產品的盈利能力在四季度難以改觀。3)由于碳鋼及原材料價格持續暴跌，公司可能在四季度末記提碳鋼產品及其原材料的減值準備，對盈利形成負面影響。總體而言，預計公司四季度難以盈利，甚至可能虧損。

　　羅煒預計，2009年鋼鐵需求增速在5.9%左右，遠遠低于2007年的13.8%。在需求放緩的背景下，未來鋼價弱勢運行，09年上半年之前可能維持下降趨勢，預計鋼鐵行業09年的盈利將同比下滑。分季度來看，一季度的盈利形勢依然嚴峻，但全行業虧損的局面不會長期維持，有望在二季度好轉。

　　良好的財務狀況在行業低谷期有利。未來幾年，寶鋼沒有大的新建項目，資本支出少。而且在最近兩年，除160萬噸的羅涇項目外，公司也無其他大的新建項目。公司財務結構良好，當前凈債務權益比和資產負債率分別為44%和53%，利息保障倍數高達24x。在鋼鐵行業下行周期中，較小的新建項目初期虧損壓力增強了公司抵御風險的能力，良好的財務結構有利于公司在行業低谷期進行兼并收購。

　　由于三季度業績低于市場的預期，因此羅煒下調了08年每股收益20%至0.71元。同時將09年每股收益下調19%至0.50元。短期內，在鐵礦石現貨價格大幅下跌后，公司的原材料成本優勢喪失。但羅煒表示，從長期來看，公司產品定位高端，且產品結構仍在不斷改善中，當未來鋼材價格逐步企穩后，公司將能通過產品高附加值賺取利潤，而不會維持長時間的虧損狀態。維持“審慎推薦”的投資評級。

　　黔輪胎(000589)：抗周期品種 接近估值得底部

　　三季度公司實現銷售收入12.5億元，同比增長16.9%；實現凈利潤2807萬元，同比增長42.81%，對應每股盈利0.11元。公司前3季度實現收入33.4億元，同比增長11.7%；實現凈利潤7753萬元，同比增長12.55%，折合每股收益0.31元，超出前期市場預期的25%。

　　中金公司王智慧認為，成本控制加強是利潤超出預期的主要原因。三季度公司加強成本控制，管理費用率環比下降1.36個百分點至3.28%，費用值環比下降1237萬是公司三季度利潤超出預期的主要原因。三季度毛利率環比僅小幅下滑0.69個百分點至13.4%。公司載重子午胎主要銷售于替換市場，且價格位于同類產品高端，產品毛利率較高。上半年公司載重子午胎提價10%應對原材料價格上漲，漲幅位居行業前列。三季度成本雖然處于高位，但產品價格上漲基本可以彌補成本壓力，而且公司產能擴張幅度較小，所面臨銷售壓力相對較小，以上原因使得公司三季度毛利率環比僅下滑0.69個百分點，好于行業平均水平。

　　三季度末存貨較年初提升69.2%至8.61億元。三季度公司存貨大幅上升有兩方面的原因：一是天膠等原材料價格大幅上漲；二是40萬套技改項目提升公司載重子午胎產能，但下游需求不旺短期內難以完全消化。一至三季度公司存貨周轉率同比下降18%至4.20。由于原材料價格在9月份大幅下跌，公司年末或將面臨計提存貨跌價準備壓力。

　　但王智慧認為，第四季度載重子午胎依然面臨銷售壓力。載重子午胎出口、配套需求下降將使得國內替換市場受到沖擊，公司未來產品銷售面臨壓力。8月底，雙錢重慶項目投產，其產品結構和目標區域與公司類似，公司重點銷售的西南區域競爭將會加劇。

　　小幅上調公司毛利率和盈利預測。基于三季度體現出來毛利率維持平穩、天膠價格下滑以及公司產量維持穩定，王智慧小幅上調08年全年毛利率0.2個百分點至14.2%，小幅上調08、09和10年每股盈利至0.35、0.34和0.39元，調整幅度分別為8.3%、9.9%和8.8%。

　　估值接近底部，維持“中性”評級。公司目前股價對應08、09和10年P/E分別為11.7、12.1和10.6倍；對應08、09和10年P/B分別為0.8、0.8和0.7倍，已經達到公司歷史估值最低位，具備一定的安全邊際。但考慮到載重子午胎行業產能供過于求以及公司重點銷售區域競爭可能加劇，王智慧維持對公司“中性”評級，并建議投資者等待行業基本面好轉帶來的投資機會。

　　名流置業(000667)：土地儲備豐富 發展步伐穩健

　　2008年1-9月，公司實現營業總收入9.70億元，同比增長0.41%；營業利潤4.01億元，同比增長26.10%；歸屬于母公司所有者的凈利潤2.99億元，同比增長43.57%；攤薄每股收益0.23元。

　　一級開發業務收入占比較大導致凈利潤增長。在營業收入與去年同期基本持平的情況下，凈利潤同比增長44%的原因是本期營業總收入來源中一級開發業務占比提高。公司土地一級開發業務的毛利率在65%左右，而公司商品房銷售的毛利率不到40%，一級開發收入占比提高導致公司主營業務毛利率同比提升了8.41個百分點至41.30%。

　　期間費用率有所提高。報告期內公司的三項費用率同比提高了3.88個百分點至7.77%。期間費用率提高的主要原因是由于公司經營規模擴大所導致的管理費用大幅增長了157.05%，而由于公司年初增發募集資金帶來的利息收入大增，財務費用大為降低。雖然期間費用率有所上升，但仍處于行業內較低水平。

　　預收賬款所剩無幾。公司報告期末預收賬款僅為3832萬元，較期初減少了80.20%。減少的原因是預售房款大部分已在本期結轉為收入。這種狀況使得公司的銷售壓力加大，因為公司未來的業績表現將更多地依賴于以后的產品銷售。

　　擬發公司債再融資。年初增發的順利完成使得公司資產負債率大為降低至23.61%。此次擬發公司債18億元用于償還銀行借款等，將使得公司債務結構得以優化，并充實公司的營運資金。

　　天相投顧的周炯、石磊認為，低廉的土地成本保障了公司的盈利能力。公司目前的土地儲備拿地成本較低，如武漢項目樓面地價僅為60元/平方米，公司毛利率有望維持在較高水平。同時，周炯與石磊預測，公司08、09年的每股收益分別是0.32元和0.51元，對應的動態市盈率分別是10倍和6倍，估值相對較低，維持“增持”評級。

　　西寧特鋼(600117)：季報令人失望，但長期價值基本未變

　　西寧特鋼三季度報告顯示，2008年前三季度公司實現主營業務收入571153.83萬元，同比增長44.67%，凈利潤28784.40萬元，同比增長39.04%，每股收益為0.39年，其中三季度單季每股收益僅0.05元，業績表現令市場感到失望。

　　季報顯示三季度公司特鋼業務已現虧損，一方面,在鋼材價格下降的同時，原料成本結轉相對滯后使得三季度息稅前利潤受兩頭擠壓而大幅下降，而巨大的財務費用或財務杠桿則進一步放大了此一下降。此外，江南證券資源行業首席分析師魏福正認為，子公司青海礦冶可能存在投資成本偏高，效率偏低的問題。這需要投資者引起注意。

　　目前國內鋼鐵行業已進入冬季，未來半年內如果出現全行業虧損亦并不令人意外，而受制于財務費用過巨，西寧特鋼未來發生季度虧損的可能性同樣不能排除，因此，持續的降息和轉債的發行對于公司渡過未來一年的周期性調整意義重大。

　　在麥格理公司的調查中，所有受訪人員均看好資源的長期價格表現。而在滯脹日益臨近的情況下，相信資源價格的回升也應該不會太遙遠，基于此，魏福正認為，短期業績的下降對西寧特鋼長期價值的影響有限，對于稀缺資源(中國需長期大量進口)公司而言，低市凈率和高市盈率的狀況即意味著戰略性建倉機會的來臨。當然，他認為除非能解決權重股與中小盤股估值倒掛的問題，否則A股市場仍難太平，有鑒于此，現階段對西寧特鋼的投資也只能是著眼于中長期的中等規模的戰略性建倉，或者是賣市凈率較高的權重股買進已不足1倍市凈率的西寧特鋼的中長期調倉操作。

　　由于目前國內市場鋼價劇烈波動且下跌已超出預期，此使得要準確預測公司未來業績十分困難，在此，魏福正下調公司08—11年EPS預測至0.38，0.27，0.41和0.66元。即使是有產能擴張，他認為多數國內上市公司未來5年內盈利能力(凈資產收益率)要再創新高并非易事，相對而言，借助于資源項目的大舉擴張，他相信，西寧特鋼盈利能力在不久將來大幅創出新高是可預期的(即使行業景氣并未有所回升)，是金子總會發光，相信其股價在未來也必會有所反映。

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