融資融券業務試點果斷啟動，政策之手應能戰勝市場之禍。美國政府7000億救市方案可望解決交易結構方面的清算和信用危機，阻止金融體系崩潰，但無法阻止美國經濟的走弱，全球股市均受此禍及，A股市場能否獨善其身？這里有兩點值得期待：貨幣及信貸政策應將加快放松。決策層對世界金融危機殃及中國經濟的擔憂可能正在加劇，促使其通過各種手段保證中國經濟維持強勁而穩定的增長；這將具有極其重要的政治意義，不論是對國內還是國際形勢均是如此，97年亞洲金融風暴時中國政府的作為與結果可供借鑒；未來反彈走勢的演變應將視乎更多具有實質性影響的經濟刺激政策的出臺，例如，我們懷疑房地產行業信貸政策放松的傳言并不一定是空穴來風。其次，政策性反彈行情已成共識。周末證監會果斷啟動融資融券業務試點，其意義并不在于可能帶來有限的增量資金，而在于再次強烈傳遞了決策層護市挺市的意愿和決心。而大型央企在政策指引下所形成的增持與回購合力，正在繼續引發平均倉位極低的機構投資者的共識，將足以抵消外圍股市之禍。預計下周市場在短暫調整反映外圍市場波動之后，政策性反彈行情仍有望延續。

　　三、投資機會

　　本周行業研究員推薦的公司中，我們建議關注置信電氣和中國石油等。

　　表4：本周行業研究員推薦的部分公司概覽

　　公司分析師投資評級變化EPS

　　07EPS

　　08EEPS

　　09E目標價位投資要點

　　置信電氣王鵬強烈推薦維持0.860.81.2924-299月25日置信電氣公布了公司獲得江蘇帕威爾公司3.23億訂貨合同，以及中標山西省電力公司0.93億非晶合金變壓器采購項目，一舉打消了市場對公司業績持續增長的質疑。原材料供應充足，保障公司產能擴張，公司全年業績增長有保障。隨著上游帶材生產商的不斷擴產，我們堅定看好置信的長期增長。

　　中國石油裘孝鋒審慎推薦維持0.750.670.8514中國石油發布公告稱，中國石油集團公司買入6000萬股公司股份，并擬在未來12個月內繼續在二級市場增持公司股份。此次增持，一方面是公司的股價經過一段時間的調整，已經進入價值區間；另外一方面為維護市場穩定做貢獻，集團公司的行為理應在預期中。增持計劃將提前迅速反應基本面的改善，而且有可能會超越基本面改善的程度。我們認為，從股息收益率的角度來看，14元是個較為合理的價格上端。

　　資料來源：招商證券研發中心。

　　表5：一周投資策略歷史觀點回顧

　　日期報告名稱主要觀點投資機會

　　2008.9.22或為V型反彈，市場將獎勵勇者次貸危機可能產生更深遠影響，迫使美國等政府全力救市以化解金融危機；中國金融業繳納巨額“學費”，但因其獨特的風險抵御能力不需擔憂破產風險。市場可能出現V型反彈而很難是W型反彈；反彈最終目標位應有望達到2500點，至于更高目標，則視乎經濟刺激政策轉變的速度與力度。

　　2008.9.16貨幣政策轉向可望引發短期反彈，但還需筑底證監會及時修訂了基金凈值估算方法，無形之中消弭了贖回潮；貨幣政策轉向，或為應對經濟形勢變化；短線反彈可以預期，但市場至少還需要繼續筑底。

　　2008.9.8制度建設推進加速政策陸續出臺，制度建設加速推進；A股估值的國際化道路更加艱難；政策上的積極轉變已經出現，而投資者的對政策理解出現偏差，以至于估值調整只能以一步到位的方式進行。

　　2008.9.1底部特征隱約浮現，關注現金為王思路A股底部特征隱約浮現；市場正在矛盾中構筑底部；兩大轉折信號都有望在10月份左右明朗，底部構造還將持續；從四季度開始，市場將有望展開一輪跨年度反彈行情。不適宜增持低估值的周期性行業，從“現金為王”思路看中報業績和投資機會。

　　2008.8.25風物長宜放眼量，治市利好應肯定市場對“治市”利好無動于衷，反而擔憂相關措施導致大小非“出逃”速度加快，是一種非理性行為。從分配政策上提高再融資門檻具有積極意義。自下而上的策略將更為重要。景氣向上的行業越來越少，而景氣復蘇的行業尚未出現，這使得行業配置上出現了真空期，投資策略上自下而上的考慮將更為重要：現金流穩健、分紅前景明確、長期投資價值清晰的股票將越來越珍貴。

　　2008.8.18關注經濟政策和股市政策的轉折信號第一個信號是，貨幣與信貸政策的放松得以明確。第二個信號是，相關股市政策的落實得以明確。奧運期間投資者與其更多關心賽事，不如更多關心股市。　

　　2008.8.8無可奈何花落去，似曾相識燕歸來2700點附近部分投資者已經認可A股市場的投資價值，那么當維穩期望失落后，奧運前調整很可能成為本輪大調整的最后一跌：市場顯然是在尋求堅實底部而非滑向無底深淵。　

　　2008.8.4宏調目標的轉變將化解硬著陸風險宏調目標的轉變顯示出政府清晰的宏觀調控思路和日趨成熟的調控能力，這將極大緩解市場關于經濟硬著陸風險的擔憂。基本面轉暖及“維穩”要求將支持市場向2950點附近阻力位奮力一搏，短期或還有煎熬。　

　　2008.7.28投資者信心恢復將是反彈的最大動力若油價轉入震蕩、深圳房市企穩等判斷能得到驗證，投資者的信心將從悲觀轉向積極，足以支持一個至少是中等級別的反彈；而我們的估值模型測算表明08年A股合理PE上限20倍，對應上證指數點位3300點附近。　

　　2008.7.21峰回路轉，柳暗花明我們近兩周的路演中“經濟看淡、市場看多”的基調正因本周A股市場的快速調整而受到嚴峻考驗，但周末回顧，A股市場底部的確立與反彈的成形正可謂“峰回路轉、柳暗花明”。　

　　2008.7.14五窮六絕七翻身，積極把握反彈機會推動奧運反彈行情展開的動力可能來自以下方面：以銀行為代表，上市公司中期業績有望再超預期；宏觀緊縮力度不再加大，股市政策暖風頻吹，潛在利好可望逐漸兌現；大小非解禁規模縮小，減持壓力暫時趨弱；奧運會臨近的宣傳使民眾情緒高漲；伴隨市場逐漸企穩，投資者信心也將逐步恢復。短線投資者關注反彈空間較大的超跌股，中長期投資者布局持續性較強的強勢股。

　　2008.7.7不應擔憂更深幅度調整，而應著眼于長期布局政策支持可望結束本輪估值調整。部分上市公司推遲減持、股權激勵價大量跌破等現象表明，目前股價已經接近產業資本所認可的水平。管理層可以、也需要明確而強烈的表示對股市的支持態度，以恢復投資者的信心，畢竟5.30之后泡沫的繼續膨脹勢頭出乎意料；政策選擇上可以鼓勵長線資金入市、繼續限制減持、甚至鼓勵大股東增持與上市公司回購，即有望結束本輪估值調整。本輪A股60%跌幅已經基本上消化了原本相對較小的泡沫，沒有必要期待更深幅度的調整，況且，目前A股動態PE已經低至16倍，即使是與外圍市場歷史經驗相比也有過之而無不及，因此，本輪調整的低點有望成為未來相當長一段時期的低點，3000點以下已是戰略性建倉區域。

　　2008.6.30黎明前的黑暗？考驗政策智慧我們期待、且相信管理層的智慧能夠做出正確選擇：A股市場不應該、也不需要立即回歸到1.5倍市凈率、10倍市盈率的估值水平，一個健康、穩定的市場不論對誰都更為有利。黎明前的黑暗讓人最難以忍受，也正是考驗政策智慧的時候。我們堅持認為，隨著估值的快速回歸，3000點以下A股市場已經進入戰略性建倉區域，投資者應逐步增持基金等權益類資產；萬點需要時間去等待，而現在正應做好準備等待萬點。

　　2008.6.23低點雖未定，增持應已明A股市場正在日益逼近低點，但兩方面問題使我們不能確定本輪調整的低點是否已經出現：首先，次貸危機后期及高油價中期世界經濟與股市的調整趨勢仍然不容樂觀；其次，周五油價電價上調后A股表現不弱，這部分與油電板塊較大的市值比例有關，部分也可能是管理層穩定市場的意志的體現，但我們知道，油價電價上調抑制絕大多數工業企業景氣程度，對中國經濟的整體影響應為負面。既然3000點之下已經是戰略性建倉區域，本輪調整越充分，后市反彈空間將越大，投資者應當逢低加大增持力度。

　　2008.6.16不破不立，3000點以下已是戰略性建倉區域對于A股市場而言，3000點的擊穿意味著泡沫時期的徹底終結、估值風險的充分釋放，此后將進入夯實基礎、構建底部階段；對于真正的價值投資者而言，3000點的擊穿意味著戰略性布局下一輪牛市的時機開始成熟，戰略性建倉區域已經形成。　

　　2008.6.10油價再添變數，陰跌仍將延續不論中國是主動調價還是被迫調價，通脹陰影始終將籠罩在資本市場上方，再加上中國建筑不超過120億股的發行壓力，投資者信心仍然疲弱，延續上周觀點，我們認為市場將反復考驗政策底，陰跌走勢近期內難以結束。　

　　2008.6.2震蕩探底，考驗政策可以預期，投資者將在繼續通脹走向的爭論中、在對災后重建和緊縮延續的預期中、在對政策利好的憧憬中、在政策底反復受到考驗的憂慮中、在僥幸和失落交織的復雜心態中渡過6 月份。　

　　2008.5.26高通脹與低利率難以并存短期政策支持、或者說投資者對政策支持的預期還將發揮一定作用，但前期反彈在3600點上方已經堆積了巨大的套牢盤，因此我們估計，市場大跌后如有企穩反抽也將相當弱勢。中長期趨勢，我們仍然謹慎。估值上限25倍，已成市場共識，或者說前期反彈已經指明，向上空間不超過20%；但市場對估值下限并無共識，或者說反彈結束之后，向下空間仍無法估計。這意味著，即使兩種情形發生的概率均等，投資者仍需選擇潛在損失最小的方向。

　　2008.5.19向右突破？等待新動力確定方向市場的資產供需關系與估值理念轉變仍將維持微妙平衡格局，窄幅震蕩的平衡格局有待新的動力予以打破。奧運之前相關因素的演變趨勢都趨于明朗，市場也將因此選擇相對明確的趨勢。　

　　2008.5.14汶川地震：眾志成城，凝聚信心地震災害對中國經濟影響有限，此次地震對四川農業生產有一定短期負面影響，對全國農業生產和農產品價格影響有限，不會加劇通脹壓力，A 股市場亦將眾志成城共度難關。具體分析了震災對各行業及公司的影響。災后重建隊相關固定資產投資的增長對建材、鋼鐵等原材料需求將構成支撐，也對建筑、機械等行業構成利好。

　　2008.5.12通脹陰影籠罩全球，反彈之后更重減持利率若因通脹而提高則將考驗高估值，反彈之后融資與減持壓力已然再度呈現，解禁壓力對估值的影響仍不可忽視。通脹問題和減持壓力始終是懸在市場頭上的兩大利劍，重倉投資者注意逢高減持。

　　2008.5.5通脹決定政策取向，估值約束反彈高度歐洲經濟的放緩繼續考驗中國出口，房地產高投資將拉動總需求并支持價格傳導。反彈仍將于“利空換檔期”延續，5 月份宏觀數據將成為政策預期分水嶺。我們仍然認為估值將制約反彈高度，且目前在估值并不低時，我們對“融資融券”是否在事實上構成利好保持謹慎態度。

　　2008.4.28將登太行雪滿山政策反彈仍可持續，但高度受估值制約。我們擔憂價格管制等政策導致供求關系的進一步惡化，從而形成更為嚴峻的通脹壓力。預計市場仍有機會在政策利好支持下維持一段時期的震蕩上行，操作上我們仍只建議輕倉投資者適當參與反彈，但更多地建議重倉投資者注意逢高減持。

　　2008.4.24印花稅調降，政策反彈如期展開中期反彈基本確立，目標點位3600-3800。我們判斷后續的政策還可能包括規范再融資行為、約束國有股減持等。金融、地產、消費服務類有望成為反彈主力。

　　2008.4.21大幅補跌之后，政策反彈曙光初現中國經濟仍然強勁，但通脹威脅繼續加大。抑制通脹可能打擊中國制造業。管理層正因市場持續下跌而形成對“維護穩定”的一致意見。　

　　2008.4.14二次探底后仍有溫和反彈的機會緊縮持續的時間及力度要視乎3月份CPI，其是否高于8%或將成為政策取向和經濟走勢分水嶺　

　　2008.4.07深幅調整孕育反彈恐慌之后將有更多品種加入到反彈中。在宏觀經濟與企業盈利前景明確之前，反彈都將被各類投資資者(包括小非)視為減持機會，這決定了反彈的過程仍將非常動蕩復雜。繼續建議輕倉者適量參與，重倉者擇機減持。1、景氣回落而市場已經有所反應的，跌幅在50%以上的行業與公司；2、一季度景氣并沒有大幅回落的，業績存在超預期可能的公司；3、符合產業發展趨勢，屬于非能源消耗型和資源依賴型的產業。

　　2008.3.31估值恐慌已趨極致，政策預期支持反彈我們仍然擔憂通脹失控帶來的嚴厲調控風險、外需回落和成本上升的影響可能導致下半年企業盈利增速出現更明顯下降。20倍的08年動態估值與急劇下降到50%的A-H股價差指向估值恐慌。只有在中字頭股票的陸續破位引發市場極度悲觀甚至是絕望情緒的倒逼下，政策利好才有可能出臺。大盤藍籌股將是參與反彈最佳品種，金融、地產、鋼鐵、化工四大板塊有望主導反彈。輕倉者不全面介入反彈，重倉者可耐心等待減倉

　　2008.3.26階段性反彈可望逐次展開新舊估值理念的沖突必將引發市場的劇烈震蕩，階段性的平衡區域可望形成于3500-4100點一帶。大盤藍籌股將是參與反彈的最佳品種金融、地產、鋼鐵、化工四大板塊有望主導反彈。構建的反彈組合為：招商銀行、浦發銀行、中國平安、萬科、寶鋼股份、武鋼股份、海螺水泥、中國鐵建、鹽湖鉀肥、雙環科技。

　　2008.3.243700將成波動中軸，劇烈動蕩遠未結束動蕩市中政策頻出，但不利的供需關系難以就此逆轉；下一階段投資者情緒將在估值絕望與政策希望之間劇烈交戰，市場變化將極為詭異莫測。2001年10-12月份A股市場走勢值得投資者參考。　

　　2008.3.17恐慌性拋售將至，報復性反彈緊隨估值恐慌正在蔓延，新舊估值理念的沖突必將引發市場的劇烈震蕩。階段性的平衡區域可望形成于3500-4100點一帶。預計下一階段市場將先出現恐慌性拋售，而后緊隨著報復性反彈。　

　　2008.3.10山雨欲來風滿樓面臨不斷加強、超出預期的通脹趨勢，不排除進一步采取加息等強力手段。A股定價權已經轉移到大股東手中，只有在這些大股東認同的估值水平下市場才可能達到均衡。財政支出加大利好建筑建材行業。

　　2008.3.3擴容：紙老虎還是真老虎？高估值導致了大股東行為的變異與擴容壓力的激增。資產供需關系變化考驗A股高估值。擴容短期而言只是紙老虎, 但長期而言必將是真老虎。　

　　2008.2.24高估值承受壓力，政策底面臨考驗銀行股大幅下跌或將成為估值體系重構的關鍵；4200點雖然有政策底意味，在再融資與解禁帶來的擴容壓力之下，難免將面臨考驗。創投概念，北部灣概念

　　2008.2.18次貸憂慮有望緩解，階段反彈具備條件美國房價近7年約上漲50%，短期內市場有望因憂慮緩解而繼續反彈，不過日益加強的限售股壓力將限制反彈的力度與高度。建議超配醫藥、高端白酒、汽車、通信、銀行、煤炭、化工、電力設備、建材等行業

　　2008.02.03年前反彈可期，年后考察高估值基礎是否松動次貸危機抑制中國出口減速從而企業盈利增速，上市公司盈利可能低于預期，高估值基礎有所松動，但尚有眾多不確定性需要觀察、研究和判斷，中期寬幅震蕩不改長期牛市。　

　　2008.01.28風動、幡動、還是心動？中國經濟增長的確定性前所未有，次貸危機與宏觀調控并不改變中國經濟與牛市基礎，只是引發了投資者對不確定性的強烈擔憂。關注災后重建對電纜、鋼鐵、建材等產品的階段性需求拉動。化工中相對看好供需偏緊的鉀肥、純堿和草甘磷。

　　2008.01.22長期牛市由單邊上揚階段進入寬幅震蕩階段短期劇烈震蕩之后市場仍有機會在盈利超預期與居民入市潮推動下再續春季行情或業績浪，但可能更多的以結構性上漲方式表現尋找市場恐慌的時機進入穩定性較強的股票中，例如茅臺、恒瑞、瑞貝卡，例如格力、美的等

　　2008.01.14業績浪將逐步演繹，季報可望再超預期季報可望再超預期銀行

　　2008.01.07三陽開泰，確立春季行情未來可能形成“市場上升——投資者積極申購——基金被動加倉——市場繼續上升”正反饋。在良好的年報與季報支持下，預計春季行情可延續到3月份解禁壓力最高峰時。　

　　2008.01.01圓滿的句號，全新的開始奧運之年，期待全新的開始。估值壓力釋放的金融地產、內需消費類如家電、汽車、醫藥等行業，以及建筑、鋼鐵、能源類。

　　2007.12.24緊縮形成底部，利空迎來反轉集中利空階段或已過去，我們判斷5000點底部區域已經明確，利空兌現之后一輪反彈行情即可展開，甚至是反轉行情。通脹預期加強之下的高端消費類、成本轉嫁能力較強的壟斷資源類仍然是關注的對象。

　　2007.12.17底部增持，不待多言在持續調整中呈現出的底部增持機會不待多言。龍頭地產股、消費類、小盤股，07年滯漲的信息技術類股票(包括通信設備、電力設備、傳媒、電子元器件龍頭股等)。

　　2007.12.10緊縮預期將趨極致，底部階段正宜加倉政策的密集出臺使得市場對緊縮的預期逐步上升而趨于極致。如有震蕩反復逢低繼續積極加倉。

　　2007.12.03積極把握恐慌中的加倉良機中石油跌破30元心理支撐位容易引發市場的恐慌性拋售，積極把握恐慌中的加倉良機。食品飲料08年重點配置走高端的白酒、紅酒、黃酒子行業。航空景氣仍處于上升趨勢。

　　2007.11.26拋卻指數憂慮，加快建倉布局二八變八二，5000點為戰略建倉區域。除20%的以中石油為典型的權重股繼續價值回歸拖累大盤，其余80%股票建倉機會凸顯。

　　2007.11.19關注小盤，關注消費預期在市場維持震蕩筑底格局之時，部分品種建倉時機則陸續呈現。關注超跌的高速成長中小盤股；關注消費品行業如食品飲料、商業零售。

　　2007.11.11清風拂山崗，明月照大江本次調整可能成為理性繁榮向非理性繁榮轉變的切換點。銀行08年盈利增速仍然樂觀；房地產調控對行業龍頭是利好。汽車已經處于合適的買點。機械中關注天馬股份，三一重工和中聯重科。

　　資料來源：招商證券研發中心。

　　分析師簡介

　　趙建興：廈門大學管理學碩士，四年證券從業經驗。2003年進入招商證券研發中心，目前為研發中心副董事，策略小組負責人。《做多中國崛起，穿越理性繁榮》在2007年深交所第九屆會員單位研究成果評選中獲投資研究類一等獎。

　　魯信文：財政學碩士學位，13年證券從業經驗。1992-1994年就職于《海南日報》，1994年至今就職于招商證券，1998年進入研發中心。

　　王晶晶：華中科技大學管理學碩士，2007年7月加盟招商證券研發中心。

　　蘇 舟：上海交通大學經濟學碩士，2008年4月加盟招商證券研發中心。

　　分析師承諾

　　負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。

　　投資評級定義

　　我公司從2008年4月11日起，調整公司短期評級名稱及定義、公司短期評級與行業投資評級的比較基準，公司長期評級保持不變。調整后的評級體系如下：(詳細情況請參見《關于招商證券調整投資評級體系的說明》)

　　公司短期評級

　　以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準(滬深300指數)的表現為標準：

　　強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以上

　　審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間

　　中性： 公司股價變動幅度相對基準指數介于±5%之間

　　回避： 公司股價表現弱于基準指數5%以上

　　公司長期評級

　　A：公司長期競爭力高于行業平均水平

　　B：公司長期競爭力與行業平均水平一致

　　C：公司長期競爭力低于行業平均水平

　　行業投資評級

　　以報告日起6個月內，行業指數相對于同期市場基準(滬深300指數)的表現為標準：

　　推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數

　　中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數

　　回避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數

    新浪聲明：本版文章內容純屬作者個人觀點，僅供投資者參考，并不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。