加不加鎖?

　　目前，證監會的做法是，加強信息披露：自7月21日起，“大小非”減持情況將在每月上旬定期于中國證券登記結算公司網站進行披露；此外，自4月末，規定持有解除限售存量股份股東若未來1個月內公開售數量超過該公司股份的1%，應通過證券交易所大宗交易系統。后一種“加鎖”做法已廣受市場詬病，法律界認為其擅自修改游戲規則。更為重要的是，此舉刺激大小非對管理層不信任而加速離場。

　　在這項規定實施大約3個月后，7月下旬，證監會承諾不給大小非流通加“第二把鎖”。

　　“證監部門的做法有利于市場透明和法制建設，減少了股市的不確定性。游戲規則本來是不能輕易變的。”市場分析人士高度評價監管之進步。

　　8月15日，急于救市的證監會對“大小非”再出招規范。證監會稱將與國資委協調，對國有股份轉讓情況進行監管，建立實時監測系統。

　　此外，證監會表示會進一步完善大宗交易機制。“研究通過券商中介達成交易，引入二次發售機制，完善大宗股份減持的市場約束、減震和信息披露制度。”

　　實時監控增強透明度無可厚非。但對于二次發售機制，市場評價不一。

　　周戎對政策抱有期待，“從監管者的角度來說，可以與券商聯合起來，通過打包集中處理，或直接轉給社保或者其他機構。這樣可以不必通過二級市場。”

　　“這是完全有可能實現的，現在是2300點左右，到了大低谷，是資金入場的時機。”他表示。

　　盡管如此，另有分析人士認為利好并無太大作用。 “這些做法沒有實質性作用，市場對政策失望，期待實施細節。”國泰君安策略分析師章秀奇對《上海國資》表示。

　　無論分歧如何，市場大多人士仍認為，這些政策屬制度建設層面，在短期內并不會對股市有影響。

　　“從這一點也可以看出，證監會無意給大小非減持再加鎖。”章秀奇說。

　　盡管股市并未因之有起色，但據《上海國資》采訪眾多分析人士，均認為雖舉措本身不會馬上奏效，并且政策的實效性也有待觀察，但就中國股市的長期發展而言，需要這樣的政策來呵護市場，并逐步完善投資環境。

　　“再給大小非減持加鎖是不合理的。其一，股改之初,已經支付對價,既然買了票,又限制人家上車是很困難的，況且是一種倒退。其二，繼續加鎖，將導致市場對監管層失去信任，可能短期內會刺激股價，長期來看，因為政策的不可預期，會刺激大小非加速減持，更進一步損傷股市。”章秀奇表示。

　　從目前的做法來看，證監會已認同這一邏輯。

　　不過，另一方面，最近監管層顯然有意加強了對國企應講究社會責任的要求。

　　“他們希望有實力的國企能聯合起來公開承諾不減持或者承諾一個減持價格。”一位國有企業負責人對《上海國資》透露。

　　講不講社會責任?

　　股市或許不是講責任與義務之所在，但對于國企來說，在其中講社會責任并不荒繆。

　　正如國務院總理溫家寶在與廣東企業家座談時提到，“企業家的身上還應該流著道德的血液”。

　　國務院國資委亦于今年4月提出，加強國有股股東及其所控股上市公司的誠信建設，保護投資人的合法權益，維護證券市場穩定。

　　眾多市場分析人士均認同，雖已擁有減持權利，但國企對于股市天然負有穩定責任。

　　“國有企業大非應該是作為市場穩定器而存在。”汪輝表示。

　　洪榕則更為直率：“如果國有大非這個時候殺跌，無異于與民爭利，對資本市場來說非常可怕。”

　　他說，中國股市是以中小散戶為主的市場，當初股改以對投資者付出的低對價贏得了流通權，最大的獲益者便是國資。國資脫困、銀行壞帳都是中小散戶買的單。股權分置改革后，國資借助牛市迅速壯大。“到了這個時候國企應該象平準基金一樣，有責任穩定市場，不應該向機構一樣去助漲助跌。”

　　目前，確有不少國企出來承諾，將延長大小非的鎖定期。截止8月底，近40家公司的股東宣布主動延長持股的限售期。“滬市上市公司的大非股東減持意愿明顯低于深市公司。這主要因為滬市公司中國有控股的公司占比較高。”一位分析人士評價。

　　市場對此態度亦有兩端。一方面，不可否認，短期內大小非對市場沖擊有望大幅減輕，這無疑對市場近期的穩定起到了良好作用；但是，從另一角度說，長痛不如短痛，“這樣細水長流地慢慢拋，讓市場看不到底。從長遠看，這不是一個聰明的做法。”一位分析人士表示。

　　至目前，國企動作僅限于此，且并不普遍。縱使每月披露，市場預期依然不甚明朗。

　　申銀萬國證券研究所首席經濟學家楊成長認為，從責任的角度考慮，國資委應該出臺規則讓大小非減持更加透明，比如哪些領域哪些企業在什么比例下不會減持，哪些領域是戰略持股，哪些領域只是參股。“幾十萬億的國有資產全流通,實際上不可能，國資委如把可能減持或不可能減持的比例進行梳理對市場好轉會有幫助。”

　　但并非所有專家都這樣認為。

　　“這樣細致的梳理，受益的僅僅是證券市場，大的央企如果制定這樣的策略，主動權就會喪失，國資委不會這么不高明。”周戎對《上海國資》表示。

　　的確，國有股權在資本市場流轉，理論上只要遵照程序，不違反交易規則和控股整體原則無論拋售或者回購都無可厚非，亦是企業經營所需。

　　既然如是，最終市場又將何去何從？

　　還原估值體系

　　悲觀的氣氛彌漫已久。

　　與多數研究人員的觀點一樣，洪榕認為,與其現在讓股市命運掌握在大小非手中,莫如早前股改時，提高對價,不限時間全流通。“市場當然不會暴漲到6000點上方，但也不會暴跌到今年的程度。”他表示。

　　但事情已過去，再談論的意義不大。

　　周戎認為，目前市場正處于一個金融資本與實業資本博弈的階段，“基金、保險、社保等一些機構對于大小非所持有的低成本股價心理極為不平衡，因為目前市場的受益者只有大小非。除非讓股票跌到合理區間，產業投資者利潤相對合理，股市才有希望。”

　　洪榕則認為，股市目前處于最壞的時刻，產業資本和金融資本博弈已至一個平衡點。

　　個股表現似乎印證這一點。

　　8月 19日，寶鋼股份大非解禁當日，股價不跌反升，當日收盤上漲1.2%；中信證券亦然，8月15日實現全流通，當日以微漲0.4%收盤，成交量未見明顯放大。

　　基于這種判斷，洪榕認為“未來市場會呈結構性變化，有的股票會回歸，有的股票則會上漲。”

　　南方基金副總經理王宏遠傾向于從技術層面來分析，他認為，A股市場接下來將面臨兩種估值體系的碰撞：第一種估值體系是舊有的二級市場證券金融資本為主導的估值體系，或稱價值投資，通常以市盈率和市凈率來估值；第二種估值體系則是以產業資本為主導的估值體系，即市值估值法。

　　他的道理是,在這個市場階段,占總市值60%以上產業資本持有的非流通股逐步進入二級市場,對市場的影響將超過近幾年來大力發展的機構投資者對市場的影響，投資者結構發生了根本性改變。市場由中小投資者和基金等機構的博弈，演變為從基金等機構到中小投資者這些證券市場存量資本一起,與大小非代表的產業資本之間的博弈。產業資本群體的進入引發了市場估值方法和對公司價值判斷的改變。

　　照這樣說來，A股回歸之路剛剛開始。

　　地方國資在行動

　　8月6日，重慶市常務副市長黃奇帆高調表示，重慶市政府已向市國資委明確提出，控股相關上市公司的重慶各國有集團，對自己持有、管理的“大非”，在最近一段時間內不得減持。

　　他說，“國有大集團在現階段不僅不應減持，而且應合理規范地增持相關上市公司股份，或由上市公司依據相關法規制訂股份回購方案，以維護股價穩定”。

　　據《上海國資》了解，早在2006年股改之初，上海市國資委即對將來國有大非減持有過原則性方案。

　　據上海市國資委有關人士對《上海國資》介紹，結合國資布局和結構性調整的總體原則以及上海的具體情況，對國有控股上市公司大致分為3類：

　　第一類是所在領域關系到上海經濟命脈，對上海經濟安全運行舉足輕重的上市公司，必須保持50%以上的絕對控股比例，例如申能、上海機場、上海汽車等。

　　第二類是盡管不處于關鍵性領域，但是屬于控股集團主業范圍，或對控股集團發展具有重要影響的上市公司則被歸于相對控股范疇。這些上市公司經營的，往往是控股集團原來的核心業務，或與后者當前業務相關，是其利潤大戶。

　　第三類則是兩類之外的國有控股上市公司，也就是可以國有成分將來可以退出的，盡管不作最低持股比例方面的要求，但是也要求控股集團必須預留一部分股權，用以解決職工權益問題。

　　據上述人士介紹，第二類公司最低持股比例的確定是難點所在。太高可能是一種資源浪費；但太低，在全流通環境下，市場并購活躍度將大幅提升，國有資本對上市公司的控制權容易受到威脅。因此，除了充分考慮發展規劃、經營情況外，還必須同時考慮資金需求狀況，以及未來資本運作，市場融資以及市場風險防范等方面因素。

　　張江集團逆市增持

　　8月6日，張江高科發布公告表示，上海浦東新區國資委同意控股股東張江集團在獲證監會同意要約收購豁免之日起6月內，以不超過3億元的資金，在不高于16元／股的情況下增持上市公司股票。

　　在已風聲鶴唳的市場上，這則消息顯得格外搶眼。

　　幾乎同時，張江高科啟動配股。8月 4日，該公司刊登《配股說明書摘要》，擬以總股本12億股為基數，每10股配售2.9股，可配售股份總額3.5億股人民幣普通股。

　　8月15日，張江高科公告配股股東認購比例高達94.46%，這與近期多家再融資公司增發令承銷商大額包銷形成鮮明對比。市場研究人士均認為，此次成功配股當多少得益于其增發公告。

　　8月13日，張江高科常務副總經理周麗輝對《上海國資》介紹，配股這個時候進行，主要是出于時間的考慮，證監會對時間的要求是在10月份之前。股市已然如此，再等下去風險更大。她介紹，在配股過程中，股東態度積極,“很成功。”

　　“在目前市場上決定增持很不容易，這讓市場進一步認識到大股東對上市公司的信心。”周麗輝說。

　　她介紹，大股東的信心表現在兩個方面，一是本身的增持行為，“這是一種態度，浦東新區國資委和張江集團作為公司的管理者，顯然比一般投資人更加了解自身經營狀況及發展前景，而就目前市場狀況來說，公司目前股價沒有反映出公司的基本面；”二是大股東以全額現金認購。“這是要下很大決心的，浦東國資委作為一個政府部門來說很快批準此舉亦需要很大勇氣。”

　　據《上海國資》了解，目前該公司高管正在北京爭取證監會要約收購豁免。最近，證監會出臺新規，對大股東自由增持的豁免申請由事前申請改為事后申請。8月下旬，張江高科總經理谷奕偉對《上海國資》表示，期待成為新規適用后的企業，盡快實施增持。

　　目前，雖然股價低迷，但大股東主動增持上市公司股份在二級市場并不多見。因此多家分析機構對其積極看好。

　　天相投顧發布的研究報告稱，大股東的全額認購配股承諾和現金增持意愿無疑表達了對公司未來發展前景的信心，集團此次公布增持計劃，表明集團對張江高科的支持力度不會發生變化，預計未來還有可能持續注入優質資產。

　　國泰君安一位研究人士對《上海國資》表示，根據業績預測，公司2008年配股后EPS為0.47元，2009年為0.7元，在目前整個房地產市場調控的背景下，能夠融到資金的公司將使得未來業績增長獲有保證。

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