“以時間換空間”能成功嗎

　　擬推出的“可交換公司債”，在國際上一直被當作大宗持有人減持股票的一種手段。國外的經驗表明，這種方法比從二級市場直接減持對股價造成的負面影響要小得多，它同時還具有增加流動性、減持成本小，便于市值管理等許多優點。

　　中金公司認為，“可交換債券”增加了大小非的退出途徑，又能解大小非用錢的燃眉之急；更重要的是，其1~6年的存續時間將推遲發債股票的上市時間，是一種“以時間換空間”的策略。在確定“疏”的前題下，該策略是解決目前大小非問題的辦法之一。

　　但是，在A股這個特殊市場的特殊階段，“可交換債券”真的管用嗎？大盤以下跌應對，市場上質疑的聲音也不少。

　　申銀萬國就指出該債券的推出會導致“減持公開化”和“大非小非化”這兩個負面影響。即發債會直接暴露被減持的個股，這會給市場帶來更大恐慌；發債降低了“大非”減持成本，等于鼓勵“大非”減持。中投則認為，推出“可交換債”只對那些亟需資金而被動拋售的大小非有影響，而對于很多原始成本極低、一心只想套現的大小非不產生任何影響。看來“以時間換空間”也不是這么簡單。

　　同時，“可交換債規定”仍待商榷和細化，市場人士也提出了很多具體的建議。比如，針對發債門檻擋住眾多“小非”的問題，浙商證券就提出，可以參考中小企業集合發債券的形式發行“集合”可交換債。還有建議稱，可采用現金交割與混合交割等多種交割方式，在加大靈活性的同時又可避免不必要的控股權轉移。不過，整體看來，想通過“可交換債”這個單一手段來解決大小非的全部問題是不現實的。

　　跳出大小非思維

　　其實，監管層已非常清楚，頭痛的大小非不是個孤立的問題，解決它必須使用綜合手段。近期出臺的“溝通紅利稅”、鼓勵大股東增持、發“可交換公司債”等，都可以看作是對這種思路的具體實踐。在“堵不如疏”思路已經確立的前提下，目前市場上對于大小非再次限制或是開征暴利稅之類的爭論似乎已經失去繼續的必要。既然“痛”不可避免，不如想想如何“減痛”。除了繼續討論如何“以時間換空間”外，不要就事論事，而是主動跳出大小非的慣性思維，或許更有助于問題的解決。

　　遠東證券首席分析師孫衛黨就這一觀點的擁護者，認為管理層應該從市場長期穩定發展的角度來尋找解決問題的出路。他向《紅周刊》提出了自己的兩點想法：第一，加大市場的淘汰機制。“只見新股進入，不見舊股退出，績差股也不便宜，只擴容不會“縮容”的市場自然缺錢”。第二，新股發行改革勢在必行。“現在絕大多數新股發行價過高，不但容易造成“破發”，市場也日益感到“新大小非”的壓力，或可考慮新股以存量甚至縮股的方式發行(目前新股上市時都會增加股本數量發行)”。股改問題專家、中國政法大學經濟研究中心劉紀鵬教授在接受《紅周刊》記者采訪時也表示，“沒有及時對所有人進行全流通教育，是監管部門的失職。現在應該補上這一課。”

　　股改問題專家、上海睿信投資管理公司董事長李振寧則“跳得更遠”。他對《紅周刊》表示，跌到這份上，光想著解決大小非是不行的，缺乏“賺錢”效應才是股市一直跌的根本原因。“為什么不學習美國，為市場注入流動性呢？這才是提振股市的最好方法”，他解釋說，“有了成交量，有人賺了錢，資金就會流入二級市場，大小非問題才有好的解決基礎”。他建議監管層盡快推出融資融券、股指期貨或是實行“T+0”交易。他同時強調，必須扭轉保險類長期資金在2000點附近拋售的情況，“否則市場沒法做”。

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