股改三年多了，牛熊大開大合。但當年的股權分置改革最終仍還沒有解決好全流通的大問題，雖然已是慘淡08，但明后兩年才是限售股解禁的高峰。

　　面對頭疼的大小非問題，管理層也出臺了一系列政策，但股市仍然難以止住下跌的步伐。面對所謂的二次股改，各方人士討論的異常激烈，分歧巨大。我們本期頭條試圖從數據、政策、海外市場經驗等諸多方面為投資者梳理思路，也希望借此各位關心股市的有識之士的能有提出有建設性的想法，來拯救這個已經極其疲弱的股市。

　　紅周刊記者 任洪劍

　　“成也蕭何，敗也蕭何”，2005年啟動的股權分置改革，成功推動了過去兩年中波瀾壯闊的牛市。然而如今，源源不斷的解禁股套現，最終壓垮了股市，摧毀了信心，投資者無奈吞下了上證指數暴跌65%的苦果。

　　解禁壓力將集中于明年年末

　　根據Wind統計的解禁股數據，全流通目前只是拉開了帷幕，未來幾年大小非解禁的壓力更大。2009年、2010年合計解禁股總市值分別為37107.96億元、37984.48億元，遠遠高于2008年解禁股市值總量的21710.78億元。

　　未來兩年市場將經歷兩波規模較大、持續時間較長的解禁高峰，目前正在經歷的第一波解禁將一直延續到2010年1月，總量約為4.97萬億、占總市值的34.03%，流通市值的100.8%。而第二波將從2009年底持續到2010年底，總量約為3.28萬億、占總市值的22.44%，流通市值的66.49%。其中解禁量最大的月份為2009年7月、2009年10月、2010年11月，分別為7060.64億、16760.77億、17838.04億。

　　如此大規模的解禁市值與目前A股市場的全流通程度較低有直接關系。截至8月末，當前全流通股只有區區18家，占比僅為1.12%。30家最大型權重公司中，全流通或接近全流通的公司僅有建設銀行、寶鋼股份等4家，其余26家A股流通比例甚低(見表1)。A股流通規模最大的三家公司，即工商銀行、中國銀行和中國石油，A股流通比例不足6%。而未來兩年出現解禁最大量的3個月份分別為中國銀行、工商銀行、中國石油的解禁月(見圖1、圖2)。

　　首發限售股壓力遠大于股改解禁

　　目前活躍于市場的解禁股主要產生于三種情況，股改、新股發行、增發。而股改限售股解禁往往被認為是壓倒市場的元兇，但數據顯示股市未來的空頭司令卻是新股發行導致的首發限售股。

　　Wind數據顯示，2008年9月到2010年12月，首發限售股的解禁規模達到5.41萬億股。而股改限售股解禁總量為2.29萬億股，不足首發限售股的半成。而且2010年之后股改限售股解禁基本結束，全年的解禁總市值僅為0.40萬億股，但首發限售股的解禁規模卻高達3.3萬億股，相當于2010年股改限售股解禁量的近10倍。另外，由于首發原股東限售股主要以機構和中小股東為主，一旦存在套利機會，減持沖動更加強烈，具有較強的拋售壓力。

　　從長期角度來看，在絕大多數公司都已經完成了股改之后，新上市的公司卻仍在執行股權分置，新上市的股票仍然按照股權分置的情況來定價，并未按照全流通的方式定價，這一方面造成了新股發行價格的虛高，減持意愿強烈。另一方面新的限售股又在源源不斷的產生。未來解禁股的增加仍在繼續，新老劃斷之后，新上市的大股東們將掌控A股的“制空權”。

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