渤海證券馬靜如 何翔

　　從估值角度我們判斷23-28倍區域是一個長期合理、并且相對安全的估值區域，那么考慮28倍動態市盈率時，上證指數應當在4907點，滬深300指數為5289點。因此，考慮某些不確定因素給市場帶來的壓力，未來一段時間上證指數有可能會在4000-4900點的區域內震蕩。

　　宏觀經濟趨勢未變

　　從宏觀層面看，盡管22008年央行的緊縮調控將繼續加大，但是在通漲延續的同時，固定資產增速仍將保持較高的水平。雖然次級債以及美國經濟增長的回落將影響中國的出口增速，但是在國內消費增長回暖以及投資繼續維持高增長的帶動下，2008年中國經濟仍將保持快速增長。上市公司也仍然會從經濟成長中受益。股權分置改革效應的延續和股權激勵制度的完善促使上市公司有關各方利益一致性大幅提升，與此同時新會計準則以及即將實施的“兩稅合一”則無疑成為2008年上市公司業績提升的助推劑。隨著未來央企整體上市的推動，更多公司優質資產的注入，上市公司質量還會得到顯著提高。此外，在人民幣加速升值的背景下，2008年緊縮的調控政策不會使流動性過剩的局面發生本質變化，貨幣緊縮政策的實施僅只會削弱流動性過剩的程度。總的來看，宏觀經濟向好的趨勢并未改變，從宏觀環境上支持本輪牛市的根基也并未動搖。

　　管理層不斷出臺相關政策

　　從近期的管理層的一些態度上，我們可以發現，不斷有穩定市場的政策出臺。此前一度停發的基金，在市場進入本輪調整之后，也于近期開閘。2月初以來，先后有9只股票型基金獲批，其密度之高與2007年下半年以來多達6個月之久的股票型基金發行封閉期形成鮮明對比。此外，9家基金公司獲批專戶理財資格以及證監會征詢券商定向理財業務意見等信號，都顯示出管理層此時為市場提供新資金支持的意圖。另外，針對近期對市場造成較大負面影響的一系列再融資消息，證監也會于25日表態，將“維護市場平穩運行，嚴格審核再融資申請”。可見，管理層維護市場穩定的態度是較為明確和堅決的，我們認為這也有利于近期市場信心的回暖。

　　業績成長仍有保障

　　由于國際經濟環境的變化、以及國內雪災影響、抑制通脹的緊縮政策仍然持續，2008年經濟增長一定程度上會有所放緩，我們保守預期可能會至10%左右，低于此前11%的預期。我們預計，受雪災、宏觀緊縮、以及股市環境變化導致上市公司投資性收益下降等因素綜合影響，2008年上市公司業績增長預期將由此前一致預期的30%下降至25%左右。其中3%左右的下降是由于經濟增速放緩對上市公司業績預期增長產生的影響，2%左右的下降是由于投資收益下降對上市公司盈利預期的影響。無論從何種角度來看，在目前的中國經濟增長趨勢下，我們認為該25%的上市公司業績增長預期都是有保障并且相對保守的。

　　估值水平的安全邊際

　　我們判斷滬深300的中長期市盈率水平會穩定在23倍-28倍之間。由于宏觀環境以及基本面沒有發生根本性改變，我們認為這個長期估值水平仍然能夠對目前的市場有較大的參考意義。并且我們也曾指出，在較悲觀的情景下，市場的長期PE水平會穩定在23倍左右。因此，考慮中國經濟以及上市公司成長性的前提下，23倍市盈率的水平應當是一個較為安全的邊際。此外，目前我國一年期存款利率的倒數為25.84倍，如果以此作為參考，23倍的估值水平也是相對安全的。