12月投資者信心指數分析：信心推動市場回升

　　色諾芬公司 首席分析師 江賽春

　　2005年12月份“耶魯-北大中國股市投資者信心指數”日前發布。12月的投資者信心調查針對機構發放問卷503份，回收有效問卷121份，問卷回收率為24.05%；針對個人投資者的調查共回收有效問卷1088份。

　　投資者信心顯著回升

　　根據12月中的投資者信心調查，投資者信心在2005年年底有所回升。個人投資者和機構投資者的信心指數水平均比11月有了比較明顯的提高。不同的是，機構投資者的信心是在強勢中穩步上升，而個人投資者信心則是從低谷中復蘇，投資者的信心水平仍然遠高于個人投資者。

　　12月機構投資者機構信心指數為61.23，這是連續兩個月來呈現穩步上升態勢。而得益于年底市場走穩，個人投資者的情緒相比11月明顯有了緩和，對年底市場的表現也轉向謹慎的樂觀。個人投資者信心指數為39.05，比11月的28.3有大幅度的上升，但就總體而言仍然處在較低水平。個人投資者對股票市場的信心仍然遠弱于機構投資者。

　　圖1：投資者信心指數變化

　　數據來源：YALE-CCER投資者信心指數調查

　　從投資者在短期內的市場信心來看，1個月預期和3個月預期也在迅速上升。機構投資者1月信心指數水平由11月的42.55上升至56.66；與綜合信心指數相同的是，這也是機構投資者短期預期在兩個月內連續上升。個人投資者的1月短期信心指數由31.33上升至47.12，。

　　3個月內預期也呈現同步提升趨勢。機構投資者3個月信心指數水平由11月的56.81上升至66.66；個人投資者3月 這意味著機構和個人投資者中有約一半的投資者對跨年度的市場走向抱有信心。

　　圖2：投資者短期信心指數

　　數據來源：YALE-CCER投資者信心指數調查

　　信心推動市場？G股、基金重倉股引領市場

　　跟蹤投資者信心變化目的之一是為判斷市場發展的趨勢提供新的信息。投資者信心是影響市場的重要因素之一，在特定時期還可能占據主導作用。但投資者信心也不直接地影響市場的走向，基本面、資金面和投資者信心是共同推動市場發展的三個關鍵因素。

　　12月中市場總體走勢可以概括為穩中回升。上證指數從11月底的1099.26點上升至11月27日的1154.29點，漲幅達5%。而從12月初以來，從股票類型來看，大盤股表現最強。圖1所示，12月大盤價值指數走勢最為強勁，大盤成長股表現次之，表現最差的是小盤成長和小盤價值股。由此可見，大盤股是帶動市場恢復上漲的主要動力，而顯然，大盤股的上漲又是由機構投資者推動的。

　　圖3：12月各類股票風格走勢

　　數據來源：色諾芬數據庫

　　表現更為突出的是基金重倉股板塊。圖4顯示，12月間基金重倉股的走勢顯著強于兩個市場指數。持續調整的基金重倉股走強，意味著主流資金重新進入市場，這極大地帶動了市場人氣。另一個表現搶眼的板塊是G股板塊，據統計，12月漲幅前20名的個股中，有一半屬于G股板塊。

　　圖4：基金重倉股與市場指數走勢對比

　　數據來源：色諾芬數據庫

　　很顯然，是機構的力量推動了年底的反彈，而年底投資者信心的恢復是重要原因。如2005年下半年的信心指數調查所一貫反映的，影響投資者信心的最主要因素是與股改相關的一系列政策和市場面預期，隨著股改的不確定預期逐步被市場消化，投資者尤其是機構投資者信心逐步得到恢復。G股和基金重倉股引領年底市場反彈證明了這一點。

　　而從基本面因素來看，年底投資者對基本面的認識有所改觀，但并沒有出現轉折性的重大變化。首先從股票估值來看，與H股相比較，A股估值水平已經持續處在低位，這是市場反彈的基礎。其次宏觀經濟增長趨勢不改，各方對明年經濟增速的預測大都在8-9%，增速比今年會有所放緩。而對對上市公司基本面的認識并沒有發生重大的改變。可見，基本面預期的變化并不成為市場好轉的原因。

　　此外，年底資金面的相對寬松也使投資者信心提升有效地反映到了市場參與上。雖然基金在年底普遍重倉運行，但之前基金的大規模持倉調整也使部分基金有重新投入。

　　綜合投資者信心、基本面預期、資金面因素來看，投資者信心的回升是推動年底市場反彈的主要因素，而這種信心回升仍將是1月行情繼續發展的動力。

　　跨年度行情：轉折時期是否到來？

　　從近年市場發展來看，每年年底至年初通常是一個市場轉折時期。而隨著重構市場基礎的股權分置改革全面推進，2005 年年底市場的穩步上揚是否意味著更大的轉折時期到來？從信心指數調查反映的結果來看，投資者尤其是機構投資者長期看好的堅定信心從未改變，但在短期內，對于2006年行情的判斷則仍然存在著不小的分歧。

　　首先，從估值角度來看，投資者預期并未發生顯著改變。對市場合理估值水平的預期仍然集中在1200點附近。大多數機構投資者認為目前市場估值水平基本合理。雖然短線有所看高，但市場不會偏離合理估值水平過遠，若估值預期不發生明顯改變，就意味著市場上升空間較比較有限。

　　其次，宏觀經濟減速和上市公司盈利增長放緩已基本形成一致性預期。調查顯示，有高達56%的機構投資者預期明年上市公司每股盈利水平將下降，32%的機構投資者預期每股盈利水平基本保持不變，僅有12%左右的投資者認為上市公司盈利狀況將有所提升。

　　最后，從投資者信心角度來看，雖然投資者信心在年度之交有了較大的提升，但過去半年投資者信心的變化也表明投資者信心是較為脆弱的。不能不提的仍然是股改進程及與之相關的一系列制度和市場結構預期。雖然股改對市場的積極作用逐漸體現，但兩大隱憂仍將困擾投資者。一是全流通發行的壓力：隨著股改的全面推進，全流通發行將接踵而來；二是全流通后的壓力：下半年開始一些股改公司也將進入全流通狀態，暫時被凍結的國有股、法人股是否會開始減持，仍然是對投資者信心和市場資金面的考驗。

　　圖5：投資者信心指數與股指表現

　　數據來源：YALE-CCER投資者信心指數調查

　　從目前市場走勢來看，我們可以判斷，有賴于投資者信心的恢復，2005年年底啟動以來1月市場將會有一個樂觀的走勢；而機構的力量仍然是推動1月市場行情的主力。而市場的恢復性上漲是否能進入持續上揚的重大轉折，仍然有待觀望。