七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力(3)

　　 第1頁:七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力 第2頁:七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力(2) 第3頁:七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力(3) 第4頁:七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力(4) 第5頁:七大券商把脈10月攻略：政策預期抗衡融資壓力(5)

　　申銀萬國：政策只是結構性做多市場，而不是系統性做多市場

　　政策的效用是長期的，而市場對政策的反應卻是短期的，因此短期暴漲以后的階段性調整是必然的。就好象如果預期一個上市公司未來3年凈利潤可以連續增長20%，而這個公司的股價短期就上漲了70%以上，那么未來股價的回落也將是必然的。

　　另一方面本次組合的利好政策與以往有一定程度的不同，政策并不是簡單的“頭痛醫頭”，而是將完善市場的投資體系，提升市場的投資價值，因此我們提出政策只是結構性做多市場，而不是系統性做多市場。但是市場中并不是只有價值博弈的投資者，還有眾多價格博弈的投資者，假設由于政策的落實，估值水平合理的公司上漲是正常的，那么眾多超跌垃圾股的上漲將為未來市場的運行埋下重大的隱患。

　　軟性資金擴容 硬性資產擴容

　　當前市場的資金供給還是相對充分的，主要是由于新股停發，資產擴容受到限制；而同時新基金資金有所進入，營業部客戶保證金開始逐漸平穩。從我們所跟蹤的月度數據來看，也的確如此，資金進入對市場行業做出貢獻。但隨著資金的進入，我們也需要關注到后繼的資金供給將有所放緩。

　　機構投資者比如保險資金， 資金的加緊入市更多意義上是一種軟性擴容，即給了入市的額度，他們可以選擇何時進入市場。保險公司投資可轉債的謹慎程度顯示了未來保險資金入市并不會一帆風順；而股票的發行上市是一種硬性擴容，一旦確定對市場的影響將是直接的，尤其是H股公司的回歸和四大國有銀行的上市對市場短期資金的考驗是非常明顯的。

　　基金投資者回到同一起跑線

　　根據我們對基金的倉位模擬測算，在上半年新基金和老基金的倉位處于完全的不均衡狀態，隨著市場的持續下跌，新老基金都進行了較大規模的倉位和結構性調整，目前倉位正在逐步接近，目前基金已經再次回到了同一起跑線，因此未來市場的羊群效應將更為突出，市場階段性的單邊性將加大機構博弈的難度。

　　無論是在上半年功成身退的機構投資者，還是沒有成功兌現盈利籌碼處于被動地位的機構投資者，本次政策主導的行情都是年內最后的機會，由于政策出臺的不確定性，市場的分歧和震蕩在所難免，對本輪行情可能演變趨勢的判斷顯得猶為重要。

圖：模擬跟蹤倉位顯示，新老基金倉位進一步接近

　　數據來源：申銀萬國證券研究所

　　中信證券：綜合指數難有作為

　　行情的性質是博奕制度性折價的消失。如果A股市場的一系列制度障礙被徹底消除，A股市場總體的收益率水平應該與H股相當。以此衡量，A股市場的理論上限為上證綜指1550點左右。

　　但是，從股票價值的影響因素看，政策并不是內生力量。影響股票價值的內生因素還是業績增長和資本成本。雖然政策在一定程度上可能影響投資者的風險偏好，從而影響短期的資本成本，但是從長期看，資本成本還是受制于實業投資的凈資產收益率等基本面因素。因此，政策雖然活躍了市場，擴大了流動性，但并不能從根本上改變估值水平。

　　一方面，非全流通并不意味著A股一定是含權股，市場是決定價格的唯一力量，因此全流通只能加劇二元結構的形成，而不是普漲。

　　另一方面，過度國際化導致的本土定價權的危機并不在本次政策預期之內，因此海外中國股票的估值壓力仍然是A股市場的達摩克斯之劍。

　　因此，以綜合指數為代表的市場總體趨勢仍然難有作為，同時由于政策不確定性產生較大的系統性風險。如沒有進一步的預料之外的政策刺激，以綜合指數為代表的市場總體在10月將難有作為。

　　東方證券：大箱體運行格局依然有效

　　根據箱體理論，上證指數自從2001 年四季度以來就一直運行在1300-1750 點區間的大箱體內，其箱頂壓力是1650-1750 點區間，箱底支撐是1250-1350 點區間。雖然四月初股指創出了1783 點高位，超出了我們預期的箱頂上沿1750 點，但隨后的1783 點至1259 點五個多月的大幅下跌，還是把股指帶回到了箱底支撐區間內，這說明上證指數2001 年以來的大箱體運行格局依然有效。

　　因此，“9.14”行情的趨勢為：

　　長期趨勢：處于2001 年6 月以來的循環級熊市的中后期階段，上檔壓力區間1650-1750 點，下檔支撐區間1250-1350 點，主要振蕩區間1300-1700 點；

　　中期趨勢：步入修整2004 年4 月7 日1783 點到9 月13 日1259.43 點下跌的中級反彈行情。也是沖擊箱體上沿1650-1750 點壓力的中期上升趨勢。反彈目標壓力區間在1550-1650 點， 運行時間3-5 個交易月，即有望延續到明年春天，市場預期收益率20%。明年春季之后，市場將步入下一個尋求箱體下沿1250-1350 點區間支撐的中期下跌趨勢。

　　短期趨勢：已經步入6 月14 日至8 月11 日的橫盤密集區，“十一”長假前后的短線振蕩風險增大。

　　中關村證券：行情深化還依賴主流機構的參與

　　基金的尷尬，建還是不建倉？

　　從9月14日啟動行情的熱點看，推動反彈的始作俑者主要是歷來快速大膽做多的短線游資，而行情的深化還要依賴基金等主流機構群體的參與。

　　顯然，在股指的快速反彈中，目前基金是尷尬的、被動的。由于決策機制緩慢及反彈品種可參與性差等原因，導致基金在本輪反彈行情中跟進速度較慢。這其中，重倉基金大多缺乏主動追加倉位的沖動；而輕倉基金，面對無明顯估值偏差套利的投資機會，加倉步伐也會較為猶豫。

　　我們不要對基金能發動多大的行情期望過高，甚至我們應該警惕基金重倉股在“后發制人”的連續大幅拉升之后，反彈行情是不是到了末端？

　　機構積極備戰一級市場無風險套利

　　新股發行方式的改革，恢復了機構投資者現金申購新股的無風險套利途徑。根據通知規定，在今后的新股發行中，“詢價對象”(基金、QFII、券商、其他機構投資者)將在新股定價中起到直接參與的重大作用，這使機構投資者重新獲得現金申購新股的獲利通道。尤其是對大機構而言，有直接參與定價的權力，吸引力較大。在該消息公布后，市場即有說法，基金當時在因此拋售籌碼迎接未來的現金申購投資。

　　新時代證券：股價繼續進行結構性調整

　　在9月中下旬內地A股經歷了輪番的超跌反彈后，國際估值水準將再次成為投資者關注的焦點，并由此帶動上市公司股價繼續進行結構性調整。國慶節后的十幾個交易日是上市公司三季報的集中披露時間，目前已經有超過400家A股上市公司在半年報及隨后的臨時公告中預告了三季度業績，整體來看喜憂參半。

　　但提醒投資者必須關注的是，業績環比增速將成為一個重要的參考指標。整體來看，A股上市公司在2004年1季度迎來了業績環比增速的頂峰，到2004年二季度業績環比增速已經明顯下滑，這一點從石化、汽車、鋼鐵等重點行業都可以得到明顯的證據。

截止到2004年中期重點行業和A股整體盈利能力環比增速

　　與業績環比增速在2004年1季度迎來峰值不同，多數個股業績的絕對值在2004年中期迎來歷史高點，無論是A股整體還是重點行業的市盈率都在2004年中期達到8年來新低。

　　自9月中旬以來，政策井噴使A股上市公司股價普遍超跌反彈。截止到9月24日，A股整體和部分重點行業(剔除虧損)的加權平均市盈率雖然有所爬升，但仍處于近年來的低位。不過，算術平均市盈率(剔除虧損)的數據仍然高聳，說明無論A股整體還是重點行業中，都仍然存在著很多業績差、被高估的股票，從國際估值視野的角度分析，市場整體市盈率并沒有被低估，股價結構性調整的格局仍將延續。從中長期看，低市盈率、高增長率的優質個股將越來越得到投資者的偏愛。

　　綜合考慮，對內地上市公司的整體投資價值判定為中性。

圖：整體A股和重點行業上市公司市盈率近兩年來變化

[上一頁]  [1]  [2]  [3]  [4]  [5]  [下一頁]