中小板股改方案：對價誠可貴 成長價更高

　　□ 國泰君安研究所

　　截止到05 年9 月22 日，深圳中小企業(yè)板市場已經(jīng)有10 家公司完成了股權(quán)分置改革，有35 家公司公布了股權(quán)分置改革對價方案，僅剩余5家公司尚沒有公布改革方案。

　　45家中小企業(yè)板公司的股權(quán)分置改革方案具有以下特點：對價方案清一色都選擇了

送股模式，平均送股水平為10 送3.34。除此以外，有26家公司還承諾了法定12個月鎖定期滿后的最低減持價格，13家公司承諾延長股份鎖定時間或設(shè)置了分步減持比例，只有6家公司推出的是單一送股方案，沒有額外承諾。如果按股改啟動時間計算，3批股改公司的平均支付對價水平呈下降走勢。最近一期公布股權(quán)分置改革方案的15家公司與最早一批完成股改公司的平均對價水平每10股減少了0.8股。當(dāng)然我們也注意到，通過市場討論后，第二批改制企業(yè)中有16家公司修改了方案，不同程度地提高了對價水平或追加了承諾。

　　從市場走勢看，10家G股公司股價從股改公告日算起至今已平均錄得21%的漲幅，其中對價支付相對較少的G蘇寧(資訊 行情 論壇)漲幅居首，對價支付相對較多的G鑫富(資訊 行情 論壇)漲幅最小。如果結(jié)合這些公司2005年中期業(yè)績，可看出市場對業(yè)績成長性好且對價方案比較優(yōu)厚公司較為追捧，而如果公司的成長性不好，即使推出的直接支付對價較高，其股價仍然難以走強。反之，如果公司成長性好，即使直接對價水平不高，仍可獲得較高的估值。公司業(yè)績成長性是決定企業(yè)估值水平的最關(guān)鍵因素。

　　中小企業(yè)板50家公司中黔源電力(資訊 行情 論壇)中期業(yè)績繼續(xù)虧損，且虧損額放大了近3倍。剔除沒有可比數(shù)據(jù)比較的成霖股份(資訊 行情 論壇)外，其余48家公司中有17家公司凈利潤實現(xiàn)了同比20%以上的增長，14 家公司同比增長速度介于0%—20%區(qū)間，18家公司凈利潤為負增長，有6家公司的負增長幅度超過20%。

　　首先將重點關(guān)注公司設(shè)定為2005 年中期收入和凈利潤同向增長、凈利潤增長速度超過20%、2005年預(yù)測市盈率不超過30倍、且研究員給予謹(jǐn)慎增持或增持以上建議的公司，據(jù)此篩選出航天電器(資訊 行情 論壇)、成霖股份。此外，雙鷺?biāo)帢I(yè)(資訊 行情 論壇)和巨輪股份(資訊 行情 論壇)盡管05年中期凈利潤增長不足20%，但估計這兩家公司2005年全年凈利潤增長速度將分別高達24%和49%，同樣值得投資者關(guān)注。

　　航天電器：2005年中期主營收入增長了90%，凈利潤增長186%，是中小企業(yè)板增長明星。公司業(yè)績增長的主要原因在于市場需求的旺盛，使得公司獲取的訂單同比大幅增長，公司為此采取各項措施挖潛擴大產(chǎn)能。同時公司形成了遵義作為零部件生產(chǎn)基地，貴陽作為軍品、高端電連接器生產(chǎn)基地，蘇州作為交通、通訊用電連接器生產(chǎn)基地，上海作為研發(fā)基地的產(chǎn)業(yè)布局，為業(yè)績長期增長打下基礎(chǔ)。在綜合考慮公司產(chǎn)品技術(shù)優(yōu)勢和較強的治理能力，預(yù)計公司2005-2006年凈利潤增長速度將分別達到114%和49%，每股收益分別為0.92 和1.37。

　　雙鷺?biāo)帢I(yè)：公司生物工程藥物銷售穩(wěn)定，維持較高毛利率水平；生化、化學(xué)藥物銷售增長迅速，帶動主營收入增長，但是同時導(dǎo)致整體毛利率水平有所下降。近幾年雖然主要產(chǎn)品銷售單價下滑明顯，但公司依賴產(chǎn)量擴張降低了固定成本和變動成本，部分抵消了產(chǎn)品價格下降的影響。

　　同時公司依靠內(nèi)外部的研發(fā)，儲備了較為豐富的后續(xù)產(chǎn)品，募資資金主要投向一些專業(yè)化較強疾病治療領(lǐng)域。預(yù)測05-06 年凈利潤增長速度將分別達到24%和19%，每股收益分別為0.48 和0.57。