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No.1 銀行業 2005年至2007年度凈利潤增長率分別為20.31%、27.03%、57.59%,銀行業個股進入2008年以來加權平均下跌49.11%,換手率為36.64%
銀行是中國金融業“半壁江山”,融資占90%的市場份額,不論銀行是否實現結構轉型,都是經濟增長的風向標。目前銀行業長期業績的主要敏感因素包括:1、利率市場化的時機;2、經濟結構調整對主要融資主體的資產質量壓力。
對兩個假設的看法:債券市場等直接融資渠道的發展是一個長期過程,為了保證結構轉型期市場經濟主體對資金的需要,銀行的保護性地位不會改變。因此,利率市場化是長期趨勢而非即期政策。目前市場更關注經濟結構調整對銀行資產質量的壓力,我們認為資產質量和經濟結構調整的進度有密切關系。隨著通貨膨脹率下行,對經濟增長和就業率的關注將給與一些產業喘息的良機,風險控制能力好和對政策執行力度強的銀行能夠及時調整貸款投放產業結構減輕風險。
從美國的情況看,去年四十家美國商業銀行年平均真實信貸風險成本約0.63%。我國上市銀行前兩年通過大力計提撥備目前撥備/貸款平均在2.6%左右,2008年上半年上市銀行年化信貸風險成本在0.41%—0.84%之間,基本符合這一水平。由于撥備計提政策的差異,我國銀行通過撥備應對經濟周期的情況更顯著。
基于以上假設,2009年銀行仍將保持20%—25%的增速,而不會出現負增長。
我們從PB看長期投資價值,目前2007年的平均PB2.9倍,2008年的動態PB2.3倍。
①PVGO模型隱含業績長期平均增速2.3%。上市14家銀行作為中國銀行業的代表,前三年稅后利潤增速對應名義GDP平均彈性分別為1.36、1.73、3.28。也就是說即使中國名義GDP增速下降至14%(實際GDP增速約8%),上市銀行平均業績增速也在19%。
②隱含股息收益率顯現投資價值。按照2007年分紅率測算2008年分紅對應目前股價的股息收益率水平,南京銀行、工商銀行、建設銀行分別達到4.8%、4.2%、3.6%。
銀行業存在的不確定因素是:
1、限售股解禁對行業影響仍在。
2、短期宏觀經濟政策有不確定性。
3、信貸政策沒有明確放松時,通脹率下行定期存款增加趨勢延續影響凈利息收入增速放緩。
中報業績略高于我們年初的業績預測,考慮到下半年資本市場不景氣對行業中間業務收入的影響仍在,通脹率下行后定期存款增加影響以及銀行加大撥備計提力度的可能性,預計行業2008年平均業績增長45%左右。(平安證券 李景)
No.2 采掘業 2005年至2007年度凈利潤增長率分別為57.31%、3.80%、33.30%,能源采掘業個股進入2008年以來加權平均下跌53.55%,換手率為89.73%
石油石化:國際原油遠期供給能力仍讓人擔憂;非OPEC產油國原油產量下滑速度超出前期預計;在油價下跌后OPEC主要產油國已經在考慮縮減產量;全球整體的原油需求仍呈上升趨勢;地緣政治問題有越演越烈的趨勢;投機資金仍將在商品期貨市場上尋求自保。國際原油價格在基本面因素的支撐下,仍將維持高位;但會隨美元匯率負相關地高位波動。
我們認為,高油價下,大型石化公司難有好的投資機會,但由于政府相關政策的調整,可能會有交易性機會。
我們認為,在樂觀預期下,原油價格向上的負面沖擊減弱(價格穩定或向下),而國家繼續上調成品油價格甚至一次性提高到位,同時由于人民幣持續升值,中石化業績改善幅度將大幅高于中國石油,則中石化具備較好投資機會;
在悲觀預期下,原油價格繼續上揚,或政府不再上調成品油價格,則兩家公司業績將會顯著惡化,都沒有投資機會;
一般預期下,2008年原油均價在120美元/桶左右,政府應該還有1-2次成品油價格上調的可能,但對2008年石化業績的改善幅度,還得看政府調價的幅度以及調價的時間,市場僅在成品油價格調整前后,或原油一段時間內出現大幅下挫背景下有交易性機會。(中原證券)
煤炭:我們認為,作為稀有,不可再生性能源,在油價高企的背景下,煤炭業依然有樂觀前景。自2006年以來,我國焦炭行業處于明顯的景氣周期之內,走勢明顯強于大盤,其中相當一段時間逆大盤拉升。雖然近期焦炭產量增速陸續下滑,產量仍將保持小幅上升態勢,月產量接近3000萬噸。分析師預計,2008年下半年至2009年,焦炭月產量將高位企穩,基本維持在2900-3100萬噸之間。從周期的角度而言,2008-2009年,焦炭產量仍處于接近頂點的過程之中,因此,產量拐點暫時不會出現,理由是,對獨立的焦化廠有影響,但影響不大。現在國內焦炭行情較好,且按國家節能減排、淘汰落后的要求,一些焦化企業被淘汰已在預期之中。因此,焦炭產量周期在2009年可能進入高位企穩的階段。山西焦化行業協會副秘書長劉太來認為,山西的焦煤產量全國第一,山西的煉焦體制也比較好,有些在原料質量上有特殊要求的鋼鐵企業還必須用山西的焦炭。基于山西地理位置的優勢,我們可以重點關注該板塊的山西焦化和安泰集團,對其給出的評級是增持。
(北京禧達豐投資 白杰旻)
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