招商證券：食品飲料業(yè)陽型公司看好

　　按產(chǎn)品“銷售半徑大小”可分為“陽型”、“陰型”兩大類食品飲料業(yè)“陽型”公司看好

　　朱衛(wèi)華／文

　　我們偏好陽型公司更甚于陰型公司，其深層次的原因是：短中期來看，食品飲料業(yè)

主要的陰型公司面臨本埠市場飽和、外埠市場難拓的尷尬局面，而陽型公司的全國市場還存在很大供需缺口。長周期來看，全國、全球市場都趨于一體化，陰型公司的地域優(yōu)勢不符合這種大趨勢，未來的差異化，絕對不應再建立在地域差異上，而是在消費理念之上。

　　陽型公司注重銷售廣度，陰型公司注重深度

　　食品飲料各子行業(yè)都或多或少擁有銷售半徑大與小的產(chǎn)品，各個公司可能各類產(chǎn)品都兼而有之。按照銷售半徑“大”、“小”，我們將產(chǎn)品分為“陽型”、“陰型”兩類(表1)，再根據(jù)各公司兩類產(chǎn)品在毛利結(jié)構(gòu)中的占比加權(quán)得到公司的陽型、陰型屬性。

　　根據(jù)2004年毛利結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)，我們按產(chǎn)品銷售半徑大、小分別賦1、0權(quán)重后加權(quán)計算，得出公司具體屬性，分值大于0.5者為陽型公司，小于0.5者為陰型公司(附圖)。該數(shù)值的動態(tài)變化能反映公司模式的變遷，非常值得持續(xù)性跟蹤。

　　我們發(fā)現(xiàn)：公司主導產(chǎn)品銷售半徑大小不同，公司性質(zhì)方面有很大的不同，它決定著公司將采用不同的經(jīng)營模式，包括銷售模式、財務杠桿模式、擴張模式等等。綜合來說，陽型公司在銷售方面注重的是廣度,而陰型公司注重的是深度(表2)。

　　我們把食品飲料產(chǎn)品、公司分為陽型、陰型兩類的基礎上，將陽型產(chǎn)品、公司再按高端化或大眾化分為兩種類型(表3)。

　　食品飲料業(yè)其他公司也可以對號入座，我們把握幾項原則：1、抓主要特征或主要利潤貢獻點。我們把白酒業(yè)公司山西汾酒、瀘州老窖、全興股份等都放入“陽型高端化”類別中，而不論其高端酒占業(yè)務比重有多大；2、從產(chǎn)品根本性質(zhì)出發(fā)。如第一食品的石庫門上海老酒走的是高端，可放入“陽型高端化”類別中，盡管黃酒目前在銷售方面區(qū)域性特征很強，但不能排除有朝一日它成為全國性產(chǎn)品的可能；3、注意公司分類值的變化。我們給出的公司“陽型”、“陰型”分類值都處于動態(tài)變化之中，需要持續(xù)跟蹤，陽型公司中“高端化”、“大眾化”也有類似的分類值。

　　看高端化陽型公司的提價策略和經(jīng)濟景氣周期

　　陽型公司最佳策略是占領(lǐng)高端，這不僅能保證高毛利率，而且能維護住公司品牌形象，這類公司包括五糧液、茅臺、

　　我們嘗試使用“當量平衡”的方法研究國內(nèi)高端酒市場空間到底多大，選擇名酒價格、產(chǎn)銷量與人均月收入、人口增長率作“雙組合配比”工具來分析。比較結(jié)果是：茅臺酒銷量增長、提價速度與人均月收入增長速度大體相當�？紤]到人口增長因素，我們認為茅臺酒尚存10%的提價空間。五糧液提價速度較快，按照近幾年人均月收入13-14%的年增長速度，我們認為需要兩年時間才能平衡提價速度過快的影響。

　　高端化陽型公司是食品飲料這個非周期性行業(yè)中周期性最明顯的一個群體，但是我們要看到的是，它們的周期性只是表現(xiàn)在經(jīng)濟活動有巨大落差的時候，而且從周期低谷中走出需時很短。盡管國內(nèi)普遍預計2006、2007年經(jīng)濟會出現(xiàn)下滑，甚至有人擔心出現(xiàn)通貨緊縮，我們?nèi)哉J為，未來三年的經(jīng)濟情況對高檔酒市場不構(gòu)成重大影響，高檔酒的景氣周期頂點應該出現(xiàn)在2008年之后。

　　大眾化陽型公司需關(guān)注其市場空間與產(chǎn)品生命周期

　　我們采用“國際化總量分析、結(jié)構(gòu)分析、趨勢分析”相結(jié)合的方法對肉蛋奶等大宗商品的市場空間進行研究，發(fā)現(xiàn)近幾年中國與世界其他國家在肉蛋奶消費結(jié)構(gòu)方面的分歧逐漸縮小，表現(xiàn)為中國奶類消費比重提高，世界其他國家肉類消費比重提高。我們將奶類折算成干物質(zhì)后統(tǒng)計人均肉蛋奶年消費量情況，發(fā)現(xiàn)中國的實際消費量是超越世界平均水平的，只是仍低于發(fā)達國家38%，主要表現(xiàn)在肉類、蛋類消費水平較高，奶類消費差距較大，消費水平僅是中國以外發(fā)展中國家的26.5%。歷史證明，中國肉、蛋消費皆有10年以上的快速增長期，因此我們預計由現(xiàn)在到2010年的時間里，中國乳業(yè)可快速增長，其發(fā)展空間至少是目前1倍以上，屆時中國肉蛋奶消費比重將為1.3：0.56：1。

　　拼成本、拼價格是這類企業(yè)崛起的本能手段，成本挖掘從原料到包裝有個漸進的過程。食品包裝之于食品的重要性非常之大，先進的包裝(進口產(chǎn)品)為企業(yè)、行業(yè)帶來巨大發(fā)展的同時，其占到產(chǎn)品成本四成甚至更多的局面也令國人無法接受，皆言利潤都讓外資包裝企業(yè)賺走了。雙匯已經(jīng)在逐步增加PVDC火腿腸包裝膜的自給能力，伊利則仍受困于利樂包裝的昂貴。伊利方面尚未在包裝方面花心思也有其道理，畢竟市場成長時期應該以抓產(chǎn)量、擴大市場份額為主，成熟時期才應該拿包裝等成本開刀。(作者為招商