小型港股爆煲征兆 關注控股股東背景

　　記者黃立鋒　報道

　　香港市場俗語中所謂的“爆煲”是指公司因為不合規行為或者欺騙行為而導致的長期停牌。“過去的三年里共有68家小型上市公司‘爆煲’，平均每個月差不多就有2家，現在小型上市公司“爆煲”對香港投資者來說已成為一個不小的風險。”這是摩根大通的小型股研究員日前在一份名為“小型股爆煲的征兆”的研究報告中得出的結論。

　　風險如此之大是否意味著投資者應放棄小型股呢？摩根大通研究員的結論是，投資者不需如此恐慌，在過去5年里，小型股的累計升幅超過大型股52%，投資者需要做的則是要提前識別可能“爆煲”的公司。他還詳細解釋了既往“爆煲”的小型股出事前的五大征兆。

　　高現金高負債并存

　　“如果公司確實擁有那么多現金，那為什么還要借那么多債？”這是該研究員的第一反應。在已經“爆煲”的企業，如南京

　　問題是，公司確實擁有這么多現金嗎？對此公司管理層往往會回答說，他們有激進的擴張計劃，所以不得不如此。這在某些情況下的確如此，摩根大通研究員說，但在大多數情況下，尤其是在內地民營企業中，高負債通常是短期債務且部分與銀行有關，然而即使是依賴銀行長期貸款運轉的企業也不需要高現金和高負債并存。尤其值得注意的是，“雙高”公司坐擁大量現金且資本開支不大，但卻派息極低或者根本不派息。

　　公司活動層出不窮

　　該研究報告有一個基本的判斷，那些經營不善的企業往往會借助頻繁的公司活動來掩蓋其經營陷入根本性困境的事實。研究員發現，許多已經“爆煲”的企業有一個共同的特征，那就是活動頻繁:并購、配股、發可轉債、向銀行借貸、資產處置……花樣層出不窮。

　　小型股的并購活動更是明確的警鐘，研究員在華遷燃氣(8035)、泰興光學、遠東生物制藥、上海地產、長城數碼廣播(資訊 行情 論壇)(0689)的案例中都發現了這一點。“大型公司借助并購來實現非常規增長可以理解，但小公司通常離行業領導者的位置還差很遠，頻繁并購又是為了什么？”研究員認為:“這些并購必要嗎？是不是一種掩蓋核心經營困境的方法？或者是從市場圈錢的借口？”最終的結論則是，對小型上市公司來說，絕大多數并購并無效果，其收益在審計報告中也被夸大了；或者這些并購活動根本就只是一個把錢轉給關聯方的借口，或純粹是圈錢的借口。

　　除了并購和配股外，摩根大通研究員還認為，對小型公司而言，其他活動也值得關注，比如從銀行舉債，把資產賣給控股大股東或者為旗下分支機構提供擔保等。

　　營運資本極高

　　將要“爆煲”的小型公司往往營運資本極高，而“爆煲”前營運資本狀況往往會惡化。該研究報告剖析的已“爆煲”的13家企業里，5家存貨超過100天，6家應收賬款超過100天，6家應付賬款超過100天。與此同時，它們的存貨、應收應付款都呈惡化趨勢。

　　凈營運資本對銷售的比率非常重要，因為這個指標綜合了存貨、應收賬款和應付賬款的影響。更重要的是，這個指標很高的小公司往往會有不良的股權稀釋紀錄。研究報告在綜合了100家市值小于10億美元的香港上市公司之后發現，23家這一比率高于30%的公司過去5年年度平均股權稀釋率為13%，5年累計則超過70%；而那些這一指標小于30%的公司稀釋率則小于5%。

　　另外還有一些公司在股權融資上很缺乏原則。研究員發現，這些公司的營運資本率極佳，資本開支很低，又擁有凈現金，但卻仍然選擇在市場上大量融資，且并無明確用途。

　　高管辭職最說明問題

　　市場普遍相信，會計師事務所辭職是上市公司將要“爆煲”的一個明確信號，但摩根大通的研究卻發現，只有極少的個案是這樣。相形之下，董事會成員或者資深高管的頻繁變動往往是一個更好的指標。

　　在考察了“爆煲”公司所聘用的會計師事務所之后，研究員發現，聘用國際著名會計師事務所并不自動意味著公司是誠信的或者不會“爆煲”，事實上，考察的13家近來“爆煲”的公司中有10家聘用了國際著名的五大會計師行。更進一步，研究員認為，更換會計師事務所不如高管辭職更能準確地預示公司即將“爆煲”，13家后來爆煲的公司中只有兩家更換了會計師事務所，而董事會成員，尤其是執行董事和資深高管的變換顯然更能說明問題。研究報告認為，不僅要關注董事會成員的變更，首席財務執行官、財務總監或者投資者關系負責人等職位的變更往往也是重要的信號。

　　控股大股東背景值得關注

　　過去三年里“爆煲”的公司大部分上市時間不到5年，因此在認購新股時投資者一定要多一個心眼，研究報告提醒說，要特別關注大股東的相關情況。

　　認購新股確實可能帶來高回報，但很多小型公司為了上市可能進行了相應的準備，因此研究員建議投資者:特別關注IPO之前的高增長，尤其是高增長并沒有伴隨著大的資本開支的時候，要考察銷售和邊際利潤；考察IPO之前的重組和租購背后的動機；考察非常年輕的高管層以及控股大股東；兼職財務總監或者首席財務官表明公司的財務控制并不嚴格；考察公司創始人的學歷，尤其當他們聲稱有海外

　　更進一步，摩根大通研究員指出，如果可能的話，投資者還應該弄清楚控股大股東是不是還有別的非上市資產或者公司、那些非上市的資產是不是存在麻煩、大股東會不會有動機把上市公司資產轉移到自己的私人公司、大股東是不是經常會把自己持有的上市公司股權“玩來玩去”等等一系列問題。