來源：中金金網

　　近期，隨著馬克龍如期在法國大選中獲勝，避險的情緒消散推動全球風險資產普遍反彈，而衡量市場波動的VIX指數也一度降至有數據以來的歷史低位。然而，面對異常“平靜”的市場，卻有越來越多的投資者開始擔心“物極必反”的風險，畢竟當前多數市場從估值來看并不算便宜。那么，波動率處于歷史低位有什么含義？后續如何演變？對市場又意味著什么？

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　　什么是VIX波動率指數？期權價格隱含的預期波動率

　　當投資者談論市場波動率時，通常指的都是VIX指數。VIX指數，簡言之，是芝加哥商品交易所（CBOE）提供的、基于標普500指數一系列期權價格所計算出來的隱含（implied）未來30天的預期年化波動率。舉例而言，如果VIX指數是20%，那么意味著當前期權市場預期未來30天內標普500指數的年化波動率為20%，也即上下波動~5.8%。

　　需要區分的是，這與我們基于計算歷史表現的標準差得到的“已實現”（realized）的資產波動率的含義完全不同。不過，從歷史數據來看，我們發現預期波動率與歷史波動率的走勢大體上一致。

　　此外，雖然波動率指的是上下雙向波動，但通常情況下，從期權的定價理論來看，作為一個看漲或看跌期權（Call/Put Option），其價值在于通過支付一定的成本（Premium，即期權價格）來保護現貨倉位下行風險的同時獲得上行收益。因此，只有當投資者預期市場下行波動大時，才有動力支付更高的成本作為保護、而預期上行波動大時則不會有那么強的動力。而由于VIX波動率是期權交易價格中倒推出來的結果，所以大多數時間，VIX波動率與指數表現都呈反比關系，這也是為什么VIX指數又被稱為“不確定指數”或“恐慌指數”的原因。實際上，從兩者的歷史關系來看，大多數時間內，相關性均為負值；而正相關性僅在很少的情況下才會出現，且僅出現在VIX指數處于絕對低位時（如<20%）。

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　　當前波動率處于什么位置？不同市場和資產均處于歷史低位

　　隨著法國大選的塵埃落定，全球市場從4月份以來因為一系列地緣政治因素引發的避險情緒迅速回落，VIX指數也一度降至9.77%的低位，為2007年初以來首次降至10%的水平以下，這也基本接近自1990年初VIX指數推出后有數據以來的最低點（1990年以前為VXO指數，與VIX的計算方法不同）。

　　基于上文分析，10%的VIX意味著期權市場預期未來30天內標普500指數的上下波動只有~2.8%。實際上，自1986年以來，VIX（或VXO）低于10%的情形只出現過16天，分別是1993年末至1994年初、以及2006年末至2007年初，出現的概率為千分之一。

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　　那么，在當前的位置上，該如何應對？可以考慮以目前極低成本買入看多VIX指數產品作為“保險”

　　期權的時間價值決定了追蹤VIX指數的ETF產品不適合長期持有，因為由于時間價值的損耗，即使什么都不做，其價值也會不斷縮減（注：期限越長的產品價值越高，因此長期險的VIX指數一般情況下都會高于短期限的VIX，除非風險飆升導致短期避險需求大增）。所以，對于追蹤VIX指數的產品，最好的策略是短期持有、快進快出。

　　但在目前情形下，由于VIX指數已經處于歷史低位，進一步下行空間和概率有限，因此“買入并持有”的策略反而可能是可行的。具體而言，我們可以以當前很低的成本買入看多VIX指數的產品作為“保險”，以對沖未來VIX突然飆升時其他資產的下行風險。即使沒有兌現，由于當前成本足夠低，故依然可以承受。但值得一提的是，由于VIX指數“脈沖式”的形態，一旦上行趨勢兌現后，往往需要盡快平倉，否則后續VIX指數的快速回落也會使得前期收益也盡數回吐。

　　標的選擇上，美國發達的ETF市場提供了多種追蹤VIX指數的產品（如不同杠桿、不同方向等）可供選擇。基于上述分析，我們建議目前在我們的海外大類資產配置組合中關閉大宗商品倉位（2.5%），并將之加到看多VIX指數的ETF產品VXX上，作為未來潛在風險的對沖。