滬港通的魔鬼細節待解：老鼠倉會否轉至香港
預計今年10月份正式運行的“滬港通”，仍然有很多細節尚未確定，比如滬港通額度如何確定，兩地交易時間不同如何解決。
專注中國企業和投資者走出去的第一財經中國匯（微信號：第一財經中國匯）特意采訪了香港資本市場各界人士，解讀交易的細節。這是一組系列報道，希望投資港股的人，務必不能錯過。
“The devil is in the details.”（魔鬼都在細節里。）港交所行政總裁李小加曾多次使用這句西諺，強調細節對成功的重要。
自4月初“滬港通”出世，香港和內地的投資者都非常關注這一跨境投資機制，兩地市場的交易機制、監管方式等不同，意味著許多“魔鬼”細節問題有待解決。
全年近一個月無法交易
交易系統：據港交所股本證券與定息產品及貨幣聯席主管陳秉強介紹，港交所和上交所[微博]需要為“滬港通”特別開發建立新的交易系統，系統測試和市場演習將在9月進行。
恒生銀行執行董事兼環球銀行及資本市場業務主管馮孝忠也稱，港交所已和券商溝通，券商需要自行投入資金建立新的IT系統，以和交易所系統聯通。
個人投資者不須考慮交易系統問題，按照4月29日上交所發布的《滬港股票市場交易互聯互通機制試點實施細則》（下稱“試點實施細則”），內地投資者買賣港股可直接使用現有人民幣普通股票賬戶，香港及海外投資者買賣A股也可直接使用現有的港股賬戶。
但兩地投資者需要購買對方貨幣。內地投資者將使用港幣購買港股，內地結算和指定換匯銀行提供人民幣兌換港幣的換匯價。香港和海外投資者使用人民幣購買A股，由香港券商提供換匯。
交易標的：兩地投資者可買入對方市場指數成份股，目前，內地投資者可投資266只港股，香港和海外投資者可投資568只A股，分別占當地市場市值的82%和90%，占日均成交額的78%和80%。若指數成份股有調整，對于被剔除的股份，投資者只能賣出不能再買入�！皽弁ā辈荒苓M行IPO申購，只供二級市場交易。
交易額度：交易額度是以買賣對減后的凈買入額度計算， 也就是說只有凈買盤才計入額度，因此實際買賣交易量將遠遠大于額度數量。
“滬港通”推出初期，買賣港股額度為2500億元，每日105億元人民幣，買賣A股額度為3000億元，每日130億元人民幣。換句話說，買賣港股和A股的初期額度僅夠約23個交易日使用。但港交所多次強調，額度以后可按情況增加。
具體來說，每個交易日結束時都要計算當日額度使用情況，每日額度累計計算。如果總額度余額仍多于每日額度，那么下個交易日可繼續。但如果總額度余額少于每日額度，那么下個交易日將暫停接受買盤，直到進入的賣盤令總額度余額再次高于每日額度后，新的交易日才能重新接受買盤。
舉例來說，假設內地投資者今日買入港股3050億元，賣出3000億元，凈買入港股50億元，那么今天的額度使用情況為50億元，在每日港股105億元人民幣額度限制內。
以上面舉例的每日差額50億元額度為例，如果累計計算超過2500億元，比如達到2550億元，那么下個交易日內地投資者將不能買入港股只能賣出。
港交所稱，“滬港通”推出時將在港交所網站上提供當日額度使用情況，港交所實時監控買賣單情況，在當日額度用完或累計使用額度超出總額度時，便會即時拒絕買單。
交易時間：聯交所將在內地市場早市及午市開市前五分鐘（即9:10和12:55），開始接納買賣A股的訂單。上交所尚未對此作出披露，但根據試點實施細則，內地投資者并不能參與港股的開市前競價時段。
此外，兩地市場假期、銀行服務提供交收日和惡劣天氣下兩地交易安排的不同，都會令“滬港通”無法開車。陳秉強稱，香港和內地假期相當不同，而資金交收由于涉及到內地T+1、香港T+2，若交收日是假期的話，那么前一日的交易日也會停止。
按照港交所提供的數據，2014年“滬港通”不可交易日期總共達32天。以十一黃金周為例，有五天無法開通“滬港通”，香港圣誕節期間，“滬港通”也要停開三天。
交易方式：兩地投資者基本按照對方市場交易慣例進行交易，但也有一些例外，包括內地投資者可以T+0方式投資港股進行股票交收。
更值得關注的是，香港和海外投資者可以通過香港離岸市場融資融券沽空A股，而內地投資者卻不能在內地融資融券沽空港股。
“海外投資者如果看淡茅臺，可以通過券商比如中銀國際借茅臺股票沽空，但內地投資者卻無法沽空看淡的港股，”一位在港中資券商人士表示，“這對內地投資者不是不公平嗎？”
陳秉強說：“拋開價值觀的判斷，最主要是內地沒有相關規定允許機構為內地投資者提供港股的融資融券服務�！�
香港結算、中登代持股票
“滬港通”是由四家機構完成，港交所和上交所負責交易安排，香港結算和中登負責結算和交收。如果香港方面為凈賣出，香港結算將從中登收取人民幣，如果香港方面為凈買入，香港結算則向中登支付人民幣。
據陳秉強介紹，香港結算將成為中登會員，開立香港結算綜合賬戶，香港和海外投資者買入的A股將存放在香港結算綜合賬戶內，也就是說由香港結算為香港和海外投資者代持A股。同樣，中登也將成為香港結算會員，為內地投資者代持港股。
然而由于內地實行實名制，香港結算為海外投資者代持A股的做法仍需相應規則獲得突破解決，他說。
由于雙方都是代持股票，意味著兩邊的投資者不能親自參與投資于對方市場的上市企業股東大會及投票，只能通過代理人即香港結算和中登行使權利。
投資者保護方面，香港和海外投資者通過“滬港通”投資A股將不受香港的投資者賠償基金保護。內地投資者保護方面則設置了準入門檻，為證券賬戶及資金賬戶資產合計不低于50萬元人民幣的個人投資者。
“老鼠倉”會否移陣香港
李小加在其博客中稱，滬港通有助打破“各家自掃門前雪”的國際監管困局。若能如此，對兩地市場善莫大焉。然而單從技術的細節層面來看，仍存在需要改進的空間。
其中一個重要的監管技術區別在于，A股通過上交所對買賣進行前端監控，由于實行實名制以及每個人只能開設一個賬戶，前端監控能直接達到個人投資者層面。然而港股等海外市場的前端控制只能到達券商中介層面，個人開設賬戶并無限制，港交所無法看到券商的真正客戶，以及這些客戶持有哪些港股及數量以及如何交易。
上述監管技術的區別令內地監管者在大數據的幫助下能夠發揮更重要的一線監管者角色，香港等海外市場則主要是通過股價異動等情況進行事后監管。但這也讓人擔心，內地的“老鼠倉”會否轉移陣地至香港？
同時，中國證監會[微博]規定單個境外投資者對單個上市公司的持股比例不得超過該上市公司股份總數的10%，如果無法識別境外個人投資者，目前來看該規定的執行似乎還存在技術障礙。
最近香港證監會披露的顧雛軍案件便是一個明顯的例子。香港證監會經過艱辛調查才識別出，原科龍電器董事長顧雛軍通過16個公司或他人戶口為其代持高達1.07億股海信科龍（00921.HK）H股股票，目前海信科龍正對該批股份進行實質擁有權調查，并已申請凍結該批股份。
陳秉強稱，香港結算系統會確保券商有足夠股票為賣盤完成交收，防止對A股造成超賣，香港市場上對不當行為的法律規定對內地投資者同樣適用，香港和內地監管機構仍要就如何執法進行進一步研究。他還稱，“滬港通”目前總額度只相當于A股市值的1%左右，滬港通不會對A股造成大的波動。
他表示，兩地交易所為“滬港通”設立了最后的防線。一旦出現極端的市場情況，必要時可暫�！皽弁ā�，但暫停措施只在特別極端的市場情況下才會使用。
(編輯:張瑜)
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