本報記者 劉霞

　　在國家一輪緊似一輪的宏觀調控中，碧桂園獨有的發展模式似乎正在面臨挑戰

　　2007年，以5400萬平方米的土地儲備躍居國內房地產企業之首的廣州碧桂園集團(下稱“碧桂園”，2007.HK)，或許真的會像其股票代碼暗示的那樣，成為公司的轉折年。

　　今年4月，成功在香港交易所主板掛牌上市的碧桂園，以129.12億港元的巨額發行資金，成為國內房地產商在港交所IPO(首次公開發行股票)融資規模最大的企業，而這也為碧桂園下一步成為國內最大的“地主”埋下了伏筆。

　　不過處于急速擴張過程中的碧桂園似乎并不完全滿足于IPO所募集的資金。公司在今年9月份公布的半年報中就透露：由于新項目發展及補充土地的需要，將動用IPO所得資金，或進行額外借款。

　　隨后公司就公布了新一輪的融資計劃。碧桂園在10月29日的公告中稱，將進行國際票據的發售，并于10月30日向亞洲、歐洲及美國的國際機構投資者展開了路演。

　　然而發債進程似乎并不順暢。近日有消息傳出，路演已經結束的碧桂園決定暫時擱置約10億美元的高息票據發行。受此消息拖累，公司11月9日的股價遭受重創，跌幅一度達到5.4%。

　　發債暫緩

　　碧桂園的此次發債計劃可謂是一波三折。公司最早預期發行的債券規模高達15億美元，由于其后市場反應并不理想，因此碧桂園將該計劃縮減至10億美元，10年期息率也由9.75厘提高到10厘。即便做出如此的調整，碧桂園的發債計劃仍未能如期進行。

　　國泰君安香港研究部分析師姚峣認為，發債計劃的延遲除了受美國次級債的影響，更重要的原因在于近期國土資源部對碧桂園在重慶的土地調查。“由于目前調查結果尚未公布，國際投資機構對它的發債計劃態度比較謹慎。”

　　姚峣所說的上述調查，指的就是國土資源部于近期展開的“百日行動”。為了杜絕

　　而碧桂園在重慶長壽湖土地已經簽訂出讓框架性協議的6300畝土地，由于涉嫌當地政府急于招商引資、并以20億元相對低價轉讓，成為國土資源部的調查重點。

　　碧桂園模式

　　碧桂園這次一口氣在重慶簽下6300畝土地并最終“引火上身”，和它的發展模式有著直接的關系。

　　于1992年發家于廣東順德的碧桂園，依靠在城郊建高檔樓盤起家，擅長以極其便宜的價格獲得土地來控制成本，然后進行高端開發。公司早期的業務主要集中在廣州及珠三角地區，目前已經拓展至內地二、三線城市。

　　由于土地成本較低，公司擁有較高的盈利水平。碧桂園曾公開透露，2004年到2006年間，公司項目的開發成本僅為售價的6%-7%。即便今年以來全國各地天價土地頻出，碧桂園上半年土地成本仍然僅占其平均售價的7.4%，而在去年這個數字為7.5%。

　　據悉，今年7-8月，碧桂園新增的2000多萬平方土地，總價不到30億元，平均樓面地價只有145元。以7月份碧桂園在廣東韶關武江區西南部投得的土地為例，這塊占地達239萬平方米、總建筑面積430萬平方米的地塊，碧桂園只支付了4.5億元，每平方米樓面地價僅為104元。

　　綜合來看，今年上半年碧桂園新增土地的平均成本僅為每平方米200多元。至于土地成本價可低至每平方米200元左右的秘訣，楊國強早前曾回應說，碧桂園購買的都是位置較偏而價格較便宜的土地，其他發展商對此興趣較低。而公司的選址原則也是以20萬至30萬人口以上的縣城為主，以此來保證銷售額。

　　“目前在二、三線城市，由于很多地方政府有著強烈的招商引資的沖動，因此在談判中，碧桂園的議價能力比較強。”一位業內人士分析說。

　　發展風險

　　在國家一輪緊似一輪的宏觀調控中，碧桂園獨有的發展模式似乎正在面臨挑戰。

　　日前國土資源部下發通知，明確要求各地合理控制單宗土地供應規模，縮短土地開發周期，每塊地的開發建設時間原則上不得超過3年，以此確保供應出去的土地能夠及時得到開發。

　　對此，標準普爾企業及基建評級分析師符蓓副董事表示，與國內其他地產商一樣，現在碧桂園首當其沖所面臨的就是上述政策風險，“政策走向的不確定性及各級政府對政策的不同解讀和執行力度都會加大發展商的運營和財務風險�！�

　　符蓓同時表示，對于已經走出廣東，重點開始拓展二、三線城市的區域市場，且土地儲備主要集中在并不發達地區的碧桂園來說，市場風險也成為它不得不面對的問題。

　　姚峣對于上述觀點給予認同。他認為，市場需求是碧桂園的主要壓力之一，“如果公司位于城郊區域的產品出現積壓、或者房價出現階段性的下跌，這都是他們所不能承受的�！�

　　而今年以來的超大規模圈地，也給碧桂園造成了一定的資金壓力。按照碧桂園在公告中的披露，此次發債所得款項凈額將為新項目提供資金，以及償還中國銀行(香港)有限公司授予的為期六個月的15億港元未償還貸款。

　　“不過這次高息票據未能如期發行，從某種意義上來看也是對企業急速擴張的一種平衡。未來碧桂園能否將在中國其他省份復制期在廣東省的良好的既往業績，關鍵在于它能否成功應對不可監測的監管環境及高速進入新市場所帶來的執行風險�！狈�蓓稱。

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