永樂(lè)電器臨考整合 市場(chǎng)表現(xiàn)差強(qiáng)人意

　　特約記者 郎朗 廣州報(bào)道

　　10月14日，永樂(lè)電器(0503.HK)香港的慶功宴，永樂(lè)電器董事局主席陳曉的臉上已略顯疲憊。

　　在招股定價(jià)的最后時(shí)刻，永樂(lè)電器發(fā)布了與此前傳聞相差較大的招股結(jié)果，永樂(lè)電器

公開發(fā)售獲134倍超額認(rèn)購(gòu)，國(guó)際配售獲得大幅超額認(rèn)購(gòu)，募集資金10.26億港元(去掉發(fā)行費(fèi)用為9.57億港元)。

　　然而，上市當(dāng)天永樂(lè)電器的股價(jià)表現(xiàn)顯然低于管理層的預(yù)測(cè)，收?qǐng)?bào)2.375港元，較招股價(jià)僅上升5.56%，這低于永樂(lè)此前首日收盤價(jià)達(dá)到3港元、上漲25%的預(yù)計(jì)。而本周一(10月17日)開盤后永樂(lè)電器的股價(jià)則下降2.11%至2.325港元。

　　陳曉表示：“永樂(lè)成功上市，是集團(tuán)發(fā)展的新里程碑。我們將利用募集的資金以及集團(tuán)在上海和

　　永樂(lè)歷經(jīng)波折成功登陸資本市場(chǎng)，但收購(gòu)業(yè)務(wù)和股權(quán)結(jié)構(gòu)這兩道整合難題將是陳曉面臨的考驗(yàn)。

　　市場(chǎng)表現(xiàn)差強(qiáng)人意

　　永樂(lè)電器的招股認(rèn)購(gòu)的過(guò)程，與其上市的全歷程同樣充滿波折。

　　10月13日，香港縱橫財(cái)經(jīng)公關(guān)顧問(wèn)有限公司發(fā)給本報(bào)的新聞稿中，招股結(jié)果則與此前市場(chǎng)傳聞的20-30倍有很大差距。

　　對(duì)此，縱橫財(cái)經(jīng)新聞主管陳奕銓表示，“市場(chǎng)傳言畢竟是傳言，要以最后公布的認(rèn)購(gòu)結(jié)果為準(zhǔn)�！�

　　值得注意的是，此前陳奕銓曾稱，認(rèn)購(gòu)超額倍數(shù)與市場(chǎng)傳聞相差不大。

　　新聞稿中還指出，公開發(fā)售部分的高倍數(shù)超額認(rèn)購(gòu)啟動(dòng)了回?fù)軝C(jī)制，使予公開發(fā)售的股份從原來(lái)占全球發(fā)售股份總數(shù)的10%上調(diào)至約50%，而供國(guó)際配售的股份則從90%改為約50%，永樂(lè)已向聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人授出超額配股權(quán)，聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人可要求集團(tuán)額外配發(fā)及發(fā)行6836.6萬(wàn)股股份。

　　某日資券商分析師分析指出，招股前永樂(lè)電器管理層對(duì)公開發(fā)售部分并無(wú)信心，所以只安排了10%的比例，然而在建行、雨潤(rùn)食品等高認(rèn)購(gòu)率的帶動(dòng)下，永樂(lè)的公開發(fā)售結(jié)果在最后時(shí)刻要超出預(yù)期，國(guó)際配售部分則表現(xiàn)不佳，永樂(lè)并未公布具體數(shù)字，為此永樂(lè)及時(shí)調(diào)整了發(fā)行比例。

　　投資者對(duì)永樂(lè)的信心并沒(méi)有引起高認(rèn)購(gòu)率而提升很多，雖然中銀等在2.325港元開始承接，而保薦人大摩則在2.3港元掛出大量買盤承接上市，但當(dāng)天上漲5.56%低于永樂(lè)的預(yù)期。

　　本周一永樂(lè)股價(jià)出現(xiàn)2.11%的下跌，雖可被看作是市場(chǎng)的正常波動(dòng)，但對(duì)新上市的股票來(lái)說(shuō)卻并不正常。

　　陳曉在接受記者電話采訪時(shí)表示，“從招股到目前的市場(chǎng)表現(xiàn)，永樂(lè)都在正常范圍內(nèi)波動(dòng)，新股下跌應(yīng)該是受到香港股市‘大氣候’的影響。”

　　北京證券分析師則明確指出，市場(chǎng)反應(yīng)平淡，從側(cè)面反映出永樂(lè)面臨的整合壓力，無(wú)論是收購(gòu)業(yè)務(wù)的整合，還是股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　店面整合困難重重

　　永樂(lè)面臨的眾多難題中，收購(gòu)業(yè)務(wù)的整合是當(dāng)務(wù)之急。

　　陳曉表示，由于電器連鎖的低成本模式，永樂(lè)不會(huì)因?yàn)樯鲜芯蛯⒓瘓F(tuán)總部搬出上海的郊區(qū)南匯，也不會(huì)急于到香港開店，然而永樂(lè)卻決定將募集資金的一半以上用于市場(chǎng)潛力巨大的內(nèi)地市場(chǎng)開新店和收購(gòu)相關(guān)業(yè)務(wù)。

　　然而永樂(lè)的“國(guó)美化”跨省開店計(jì)劃的起步卻不順利，在北京永樂(lè)遭到大中、國(guó)美的“圍剿”，其旨在提高單店利潤(rùn)率的“大店計(jì)劃”也遭到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的質(zhì)疑。

　　蘇寧電器(資訊 行情 論壇)總裁孫為民指出，“永樂(lè)要在北京等地全部開設(shè)1萬(wàn)平米以上的旗艦店，這顯然違背商業(yè)規(guī)律�！�

　　他分析說(shuō)，首先，店規(guī)模大不見得利潤(rùn)就高、選址、成本都是必須考慮的因素；其次，蘇寧的店面，有一萬(wàn)平米以上的旗艦店，有4000-5000平米的專業(yè)店，還有2000-3000平米的社區(qū)店，這樣的布局符合消費(fèi)者購(gòu)買需求，純粹求大是很難保證盈利的。

　　對(duì)于永樂(lè)電器來(lái)說(shuō)，當(dāng)前最為棘手的要數(shù)收購(gòu)業(yè)務(wù)的整合。

　　永樂(lè)2003年開始先后收購(gòu)了廣州東澤、江蘇上元、燦坤電器、廈門思文和河南通利，還與成百集團(tuán)成立了合資公司，其店面數(shù)量也從原來(lái)的65家增加到目前的151家，其中至少有50家以上新增店面來(lái)自于收購(gòu)。

　　在快速增加營(yíng)業(yè)額和營(yíng)業(yè)店面數(shù)量的同時(shí)，永樂(lè)的收購(gòu)業(yè)務(wù)的整合并不順利。

　　以永樂(lè)2003年12月收購(gòu)的廣州東澤來(lái)說(shuō)，當(dāng)初收購(gòu)的6家店已相繼關(guān)閉了2家，即中山一路店和崗頂?shù)辍?/p>

　　雖然永樂(lè)也在正佳廣場(chǎng)等新址開設(shè)了新的旗艦店，但由于正佳廣場(chǎng)去年底開始營(yíng)業(yè)后人氣尚欠火候而受到影響，其每年1500萬(wàn)元的租金(目前按30%折扣)對(duì)廣東永樂(lè)也是不小的壓力。

　　廣州永樂(lè)總經(jīng)理從原來(lái)的楊大康到黃敏嘉，再到目前的朱永全，廣州、深圳兩家分公司也合并為廣東分公司，然而業(yè)績(jī)與國(guó)美、蘇寧比差距在不斷擴(kuò)大。

　　李陽(yáng)指出，永樂(lè)不斷通過(guò)并購(gòu)進(jìn)行擴(kuò)張，然而并購(gòu)后的市場(chǎng)反應(yīng)、現(xiàn)有資產(chǎn)整合和龐大的人員的安置是永樂(lè)必須面對(duì)和盡快解決的三大問(wèn)題，并收購(gòu)者往往是由于經(jīng)營(yíng)管理、選址或資金出現(xiàn)問(wèn)題而被迫轉(zhuǎn)讓的，永樂(lè)的整合難度可想而知。

　　對(duì)于東澤的整合，陳曉坦言，“由于收購(gòu)東澤是早期的收購(gòu)，準(zhǔn)備并不充分也缺乏足夠的經(jīng)驗(yàn)，所以遇到了很多問(wèn)題，然而后來(lái)收購(gòu)思文、河南通利等則在業(yè)務(wù)融合和過(guò)渡方面非常順利，因?yàn)橹�前已�?jīng)進(jìn)行了很多交流，兩年前永樂(lè)就派出管理者到通利協(xié)助管理企業(yè)�！�

　　已離開通利的前總經(jīng)理霍明欽指出，通利的店面范圍遍及河南各地級(jí)市，店面分布分散，永樂(lè)雖然通過(guò)收購(gòu)可以進(jìn)入二三級(jí)市場(chǎng)，但分散的店面對(duì)于永樂(lè)集中管理是個(gè)難題。

　　此外，由于國(guó)美、蘇寧也在積極考慮通過(guò)并購(gòu)方式進(jìn)行擴(kuò)張，國(guó)美今年就收購(gòu)了深圳易好家，還在武漢中商(資訊 行情 論壇)的爭(zhēng)奪戰(zhàn)中打敗永樂(lè)。永樂(lè)即使坐擁10億港元資金，要進(jìn)行新的并購(gòu)，難度可想而知。

　　股權(quán)整合尚存變數(shù)

　　進(jìn)行收購(gòu)業(yè)務(wù)整合的同時(shí)，永樂(lè)上市帶來(lái)的還有自身股權(quán)架構(gòu)的改變。

　　剛剛結(jié)束全球路演的陳曉曾告訴記者，“與大摩兩年多的合作過(guò)程有齟齬也有歡笑，然而如果重新上市永樂(lè)可能采取與現(xiàn)在不同的模式，我們希望大摩是個(gè)戰(zhàn)略投資者，而不僅僅是財(cái)務(wù)投資者。”

　　對(duì)于與大摩的關(guān)系，陳曉指出，通過(guò)亞洲直接投資部，大摩將持有中國(guó)永樂(lè)(資訊 行情 論壇)19.04%的股份，但是我仍然是公司唯一控股股東，大摩雖然在董事會(huì)擁有自己的董事，但對(duì)公司的日常管理經(jīng)營(yíng)并不參與，其作用主要是財(cái)務(wù)投資者并使公司的管理更加規(guī)范和透明。

　　據(jù)介紹，大摩和鼎輝2004年底以0.92港元每股的價(jià)格收購(gòu)了永樂(lè)27%的股份，而按照目前的股價(jià)，大摩要出售股權(quán)的話，可以從中獲取遠(yuǎn)超過(guò)最初5000萬(wàn)美元投資的收益，但按照雙方此前的協(xié)議，大摩在上市一年之內(nèi)不能出售永樂(lè)股權(quán)。

　　陳曉表示，大摩由于自身的企業(yè)性質(zhì)最后必然要出讓股權(quán)牟利，即使大摩出售永樂(lè)的全部股權(quán)，按照蒙牛的案例，并不一定會(huì)影響到永樂(lè)的股價(jià)和投資者的信心，反而會(huì)給更多投資者機(jī)會(huì)。

　　當(dāng)時(shí)的合作框架協(xié)議還指出，永樂(lè)3年內(nèi)利潤(rùn)年均增長(zhǎng)率一旦低于50%，就要將2.5%-5%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給大摩，為此永樂(lè)管理層和大摩的利益更密切，所以永樂(lè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)三年內(nèi)將相對(duì)穩(wěn)定，而未來(lái)可能成為公眾股更為集中的公司。

　　永樂(lè)在上市前還進(jìn)行了公司內(nèi)部股權(quán)結(jié)構(gòu)的整合，永樂(lè)四位高管于去年9月在英屬處女群島注冊(cè)成立了Retail Management公司。上市后，這家公司持有中國(guó)永樂(lè)53.78%的股權(quán)，中國(guó)永樂(lè)則控制上海永樂(lè)90%的股權(quán)，上海永樂(lè)另外10%的股權(quán)則由管理層——陳曉、副總裁束為、江蘇總經(jīng)理劉輝等持有。

　　有分析師指出，在保證管理層都保持一定比例的股權(quán)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，管理層的整體權(quán)益又由陳曉一人代理，這樣的結(jié)構(gòu)更加穩(wěn)定。

　　眾所周知，國(guó)美電器由于其董事局主席黃光裕的股權(quán)過(guò)于集中，其管理層多次動(dòng)蕩，何炬出走，張志銘分立，陳曉顯然吸取了國(guó)美的教訓(xùn)。

　　同時(shí)，永樂(lè)的公司管理架構(gòu)也悄然發(fā)生變化。陳曉向記者透露，為了上市，永樂(lè)的公司架構(gòu)已經(jīng)發(fā)生變化，除設(shè)獨(dú)立董事、監(jiān)事會(huì)等機(jī)構(gòu)外，高管團(tuán)隊(duì)也分別以CEO、COO、CFO的身份亮相。陳曉現(xiàn)在身兼董事局主席、CEO、總裁三職，未來(lái)可能會(huì)只保留董事局主席。