消費股新貴雨潤食品啟動香港上市之旅

　　內地最大的凍肉食品生產商雨潤食品公開招股

　　□阿斯達克研究部 梁淵

　　繼名表代理銷售商新宇亨得利(3389)拉開下半年內地企業在港融資序幕之后，內地最大的凍肉食品生產商———雨潤食品(1068)已于本周二登臺亮相。該股每股作價為2.85至3.

7港元，發行4.16億股，國際配售和公開發行各占90%和10%，集資額介于11.85至15.39億港元。目前，國際配售部分已獲足額認購，公開部分將于本周五截止。

　　中國雨潤食品集團前身成立于1993年，總部設立在南京，總資產達39億元。主要經營冷鮮肉、冷凍肉、低溫肉制品、高溫豬肉制品等四類產品。近年來，隨著國家實行一系列國有企業改制措施，雨潤集團通過重組及收購，目前已形成年屠宰生豬800萬頭，生產超過100多種的冷藏肉和冰豬肉、700多種的經處理的豬肉產品，2004年公司豬肉相關產品生產量更是高達26.4萬噸。

　　投資亮點：廣泛的銷售網絡、大行基金垂青、市場前景廣闊、享受稅收優惠政策

　　第一、產品齊全，銷售網絡覆蓋全國。集團現有福潤、雨潤、旺潤等六大品牌十大系列，共1000多個品種的產品。在全國200多個大中城市銷售，在國內已建立起北起漠河、南至海口、西起拉薩、東到崇明島的龐大銷售網絡，直接向全國200多個大中城市提供新鮮肉品，并出口俄羅斯、朝鮮及東南亞、港澳等國家和地區。產品齊全、銷售網絡的廣泛令集團市場占有率迅速提升，并高居榜首。根據國家權威部門統計，自1999年6月起，雨潤低溫肉制品市場占有率一直居國內市場第一。2003年度，公司榮列同類產品全國市場綜合占有率第二。

　　第二、受投資大行、基金垂青。集團上市前，引入多名策略性股東。其中，高盛投資基金的加盟為一大亮點，其他還包括新加坡政府旗下一家投資公司PVP，以及曾投資同類消費股李寧(2331)及蒙牛(2319)的鼎暉投資。此次招股，PVP及鼎暉各出售其持有4成舊股，合共占總發售股數約16%(約6632萬股)。上市后，各策略性股東包括PVP，鼎暉及高盛股東結構變為3.46%，3.65%及6.75%，并設有半年至1年的禁售期。集團大股東祝義才本人持有53.5%股權，禁售期為2年。過去一到兩年里，鼎暉投資等基金已經從消費股及零售股的投資中嘗到甜頭。它們對此類

　　第三、市場前景廣闊，盈利增長迅速。　集團2004年全年及截至今年第一季度的凈利潤分別為1.69億元及9420萬元，毛利率分別為14.6%及15.2%(見表二)，盈利增長快速。集團管理層表示，2005年全年凈利將不少于3.5億元，派息率將不少于凈利潤的25%。按此計算，增長幅度超過100%以上，遠遠超過外資股東的要求。

　　此外，根據有關市場資料統計，冷凍鮮肉和低溫處理豬肉產品占國內肉食市場的5%，相對于已發展中國家的20-40%比例，屬于明顯偏低。隨著內地零售市場的整合與發展，內地大型超市已從2002年的10281家增至2003年的13494家，2004年后估計以接近10%的速度增長，這可大幅增加冷藏豬肉和低溫處理豬肉產品的需求，公司面臨的市場潛在空間較大。

　　第四、享受稅收優惠政策。由于集團2005年重組成立，旗下大部分公司為中外合資公司，可享受政府的優惠稅收政策。集團在首兩年度盈利可免稅，第三至第五年度個稅率為7.5%，第六個年度開始為15%，相對于國內同行公司的33%的稅率，節省一大筆支出，在同業競爭方面可取得相當大的優勢。　

　　主要風險：較大的成本壓力、偏高的資產負債比率

　　第一、受原料供應及價格波動影響較大。雨潤食品集團生產所用的主要原料為生豬及生肉。根據招股說明書顯示，集團截至2004年底，生豬及生肉成本占集團冷鮮肉及冷凍肉生產總成本約為96.1%，占深加工肉制品總成本約為64.0%。若供貨商未能持續供應充足的原材料為公司生產所需，可直接影響公司經營。

　　此外，隨著國家對各項保護農民的政策落實，生豬及生肉等原材料價格可能進一步上升趨勢。根據中國農業部發表的數字，2004年生豬平均售價較2003年上升約35.6%。因此，價格波動將對集團構成較大成本壓力。即使調高產品價格可抵消部分成本上漲，但銷售額若不能同步跟隨，集團的利潤狀況難免受不利影響。

　　第二、資產負債比率偏高。集團以往不斷通過多項同業收購來進行業務整合，款項主要來自源于經營業務所得現金、銀行貸款及關聯公司提供的借貸。截至2005年3月31日止三個月，集團的資產負債比率高達74.0%。日前，集團管理層表示未來仍將繼續物色收購對象，并指出，若不計未來收購資金，此集資所得可維持三年之用。但筆者認為，若此項指標未來不能得到改善，不排除集團會繼續通過配股方式來集資。　

　　股票具備吸引力，建議認購

　　今年上半年，內地幾大國有企業如上海電氣(資訊 行情 論壇)(2727)、中國神華(1088)等陸續在香港上市，開始幾個交易日股價紛紛“落馬”。

　　不過，近年來內地消費股一直受到市場追捧，尤其是基金偏愛。雖然該股現時預測市盈率為11-14倍左右，按招股中間價計算也有13倍市盈率，相比同業與在港上市的大眾食品(0708)的10.14倍高出不少，但該股的增長潛力較快，加上消費行業前景不俗，以集團預測今年全年凈利將不少于3.5億元，較去年增長超過1倍的增長速度計算，該股2006年盈利不少于5.3億元，預測市盈率為9倍左右。股票仍具備吸引力，建議投資者認購。