摩根大通中國區首席經濟學家龔方雄

　　送走了跌宕起伏的2008年，我們迎來了2009年。農歷牛年即將到來，中國股市能否走牛，這是廣大投資者最為關心的問題。盡管過去一年市場的動蕩與諸多不確定事件的發生讓很多人喪失了對基本面分析的信心，而我始終堅持由宏觀經濟到具體行業的自上而下的投資分析方法，希望能對投資者有所幫助。

　　宏觀經濟面臨三大挑戰

　　最近，全球經濟壞消息接踵而來。我的美國同事再度將美國2008第四季GDP按季增長預期下調至負的6%，并將歐元區2008第四季GDP按季增長預期下調至負3.5%。2009年第一季全球經濟前景仍不容樂觀，發達市場整體GDP按季增長率預計將為負的3.4%。中國2008年11月的宏觀經濟指標也同樣不如人意，其中尤其值得關注的是制造業及工業企業經營狀況的惡化。盡管我們已經下調了對這些數據的預期，但最終公布的結果還是讓我們大跌眼鏡。

　　展望2009年，由于全球經濟環境迅速惡化，私人經濟部門將對中國的GDP貢獻3個百分點的增長率，而政府的經濟刺激方案則將拉動約5個百分點的增長。我們對2009年中國GDP增長的預期為7.8%。

　　2009年中國經濟增長所面臨的挑戰仍將主要來自于全球經濟環境，因為全球經濟衰退的嚴重程度可能會超出預期。現階段，我們的全球研究團隊預期，發達經濟體可能會在2009年下半年走穩并出現溫和的復蘇。

　　另一個挑戰則是人民幣匯率政策的穩定性。如果政府將人民幣匯率政策由之前的鼓勵升值轉為貶值，將引發亞洲國家新一輪的貨幣貶值競賽，這將嚴重影響全球金融市場及經濟的穩定。在這一點上，我相信政府非常明白，中國出口商面臨的問題是全球需求及收入的減少，而不是產品定價過高。因此，政府應該不會通過人民幣貶值的方式來促進出口。

　　而適當的房地產政策，也是避免房地產市場乃至整體經濟出現嚴重下滑的關鍵。我認為，應該增加中、低端住房的供應，同時避免整體房地產市場的供過于求。

　　需保持必要的謹慎

　　盡管我們對MSCI中國指數未來的走勢持樂觀態度，但該指數在過去兩個月的大幅反彈卻讓我們對它的態度轉為審慎。我們對中國第四季GDP年化的按季增長率的預期只有1.2%，是市場上最低預測。

　　在MSCI中國指數大幅反彈了58%，跑贏MSCI新興市場指數35%之后，考慮到很有可能較目前預期更差的盈利前景，我們不再認為現行的估值仍會是市場下調的緩沖器。該指數的歷史市盈率為9.94倍，按我們對企業盈利的預測計算，預測市盈率為11倍，離6周前7.2倍的低谷已經相去甚遠。至于板塊方面，我們發現，大宗消費、能源、金融服務、電信及公用事業等行業，已經從2008年10月27日的谷底大幅反彈，其中，能源、銀行及公用事業分別跑贏MSCI中國指數9.5、7.5和1.1個百分點。我們仍然認為，這些行業的基本面良好，但目前較高的估值并不具太多的吸引力。