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　　記者 高超

　　周四，前期一直高調造勢的民生銀行(01988.HK)出人意料地“破發”。公司H股股價全天絕大多數時間一直運行在招股價下方，成為近年來上市首日表現最差的中資銀行股。受H股全日下跌3.08%拖累，民生銀行A股(600016)全日亦單邊走低，收盤較前收市跌5.74%。炙手可熱的中資金融概念盡然“破發”，這不得不迫使我們對一些更深層次的問題進行反思：究竟什么才是所謂的“成熟股市”。

　　A股與H股“破發”寓意迥異

　　我們注意到，目前內地投資人對“破發”的認知與國際市場還存在較大差別。首先，內地股市的新股“破發”或老股“破凈”現象大多出現在大熊市或市場對某行業極度悲觀時，越是市場低迷，新股“破發”的可能性越大。比如，上一輪大牛市中的超級大牛股中國國航(601111)便是在一片質疑和看空聲中掛牌，該股上市首日便在盤中擊穿發行價；從歷史上看，在牛市氛圍中，A股新股上市首日便“破發”的現象幾乎未曾出現過。與此相反，民生銀行H股破發的時點恰逢香港股市剛剛創出金融危機以來的新高，整個市場群情激奮，看多中資金融股的言論占據主流。

　　其次，成熟股市IPO能否成功，與市場氛圍的關系頗為密切。擬上市公司、主承銷商只有合理定價，綜合考慮市場對新股的接受程度才能順利融資，行政主管部門對新股發行價格和節奏不進行干預。反觀A股，由于一級市場聚集了大量打新資金，二級市場“炒新”敢死隊更是前赴后繼，因此，只要大盤行情不是太糟，新股定價再高也不必擔心會出現“破發”(不久前瘋狂亮相的創業板便是例證)；另一方面，在內地股市，破發的連續出現往往會導致行政性叫停新股發行。

　　“價值”導向決定市場成熟度

　　一個股市對基本面及“價值”的反映程度，往往體現出其成熟度的高低。A股市場正在不斷走向成熟，但從新股發行的情況來看，與“成熟”恐怕還相距甚遠。

　　從新股的發行主體及承銷機構來看，A股至今仍流行著“圈錢”文化。能多圈錢絕不少圈，發行市盈率再高也不算高，垃圾股包裝好一點就可以上市，投資價值真是“見仁見智”。從二級市場的投資者看，新股的基本面并不是大家關注的重點，盤子越小、概念越花哨的品種，即便基本面不好，往往也能漲出令人驚訝的“牛樣”。從政策約束的角度看，對新股發行的行政干預一直不曾消退，首先是新股定價，其次是發行節奏，監管部門的判斷至今仍在扮演重要作用。反觀H股市場，民生銀行在一片喝彩聲中“破發”，無非是因為該股缺乏突出的亮點，且估值水平較同業毫無優勢。

　　美國、香港等成熟市場發展的經驗表明，一個市場走向成熟的過程中，新股發行的“價值”取向受重視的程度，是市場步入良性循環的關鍵。無論是上市主體、承銷商、投資者還是監管機構，每一個緩解都滲透著“價值”文化，那樣的股市，高價發行必然破發，優質的公司，在大熊市中也能成功融資，并為投資者帶來可持續的賺錢機會。我們欣喜地看到，剛上市不久的招商證券(600999)因高價發行而乏人喝彩，今日盤中“破發”幾乎已成定局。這似乎表明，盡管離真正的成熟還很遙遠，但A股確實在不斷向正確的方向進步。