22日， 國美電器宣布達成了新的融資協議，國美將向貝恩投資發行總價值為 18.04 億港元的新的七年期可換股債券。通過相關交易，貝恩資本將成為國美第二大股東，黃光裕夫婦的股權則從35.5%下降到30%左右，但仍占據第一大股東的地位。

　　國美通過外部融資“去黃光裕化”是最佳選擇嗎？事實上，作為專業投資者，貝恩資本作為價值投資者而非親自介入到國美具體經營中，或者更為明智。

　　我們看到，雖然黃光裕已被羈押，命運未定，但是國美的經營能力被廣泛看好。目前，國美仍是家電銷售行業無可爭議的龍頭，對整個行業的利益格局起著舉足輕重的作用。而這種執天下之大象的地位，使其掌握了產業鏈利益分配的主導權。貝恩資本敢于向國美注資，透露出其對國美未來的信心。

　　近年以來，隨著制造企業出現集中的趨勢，國美與蘇寧的強勢地位受到動搖，自從“格美事件”(即格蘭仕、美的相爭)終局之后，家電制造商與連鎖巨頭之間的利益格局有所調整，國美去年就取消了部分進場費，并與海爾等企業結成戰略同盟，利益分配更趨合理。而這種改變，不僅使制造商獲得了更為廣闊的生存空間，也將使國美獲得更多支持。

　　目前看來，國美雖因黃光裕而暫時遇挫，但是家電連鎖行業的“雙寡頭”格局，卻使其得以安然無恙。在整個家電產業鏈上，國美、蘇寧與制造商之間，實際上形成了一個戰略大三角，形成均勢競爭的態勢。國美與蘇寧的抗衡，使制造商有選擇的余地，從而增加與家電連鎖商的抗衡能力，無論國美對蘇寧擁有壓倒性優勢，或是相反，對制造商都是不利的。因此，雖然在國美動蕩期間，蘇寧加強了擴張步伐，但是制造商作為平衡器，將會對蘇寧的擴張造成一定抑制。事實也正如此，2009年，國美逐步關閉了部分門店，但是，由于改善了與制造商的關系，反使其得到制造商更多支持。

　　吊詭的是，國美在失去統帥黃光裕之后，并沒有像外界預測的那樣陷于內亂，乃至崩潰。

　　事實上，失去了創始人、企業卻不退反進的情況，在家電行業早有先例。幾年前，黃宏生在香港被捕入獄，而創維卻出人意料地取得了良好業績。國美似乎也有這種跡象。黃光裕出事后，在陳曉以及其他高層組成的新管理層的帶領下，其經營能力似更勝一籌。

　　與創維在后黃宏生時代完成轉型一樣，貝恩本次注資國美，亦可能無意中開啟了國美的改革之門，將促使其加速轉型。

　　國美在引入貝恩資本的同時，將對公司內部管理進行變革，變革的核心之一就是推行股權激勵措施。而此前，在黃光裕的影響下，國美帶有過于濃重的黃氏家族色彩。而其競爭對手蘇寧在企業內部的“財富分享”方面，走在國美前面。

　　在推行以利益分享為主要內容的激勵機制的同時，國美的治理模式亦開始轉變。此前，國美是典型的一元權力模式，所有權力均集中在黃光裕手中。而黃光裕近年來的失誤，無論是在中關村項目上的失策，還是與經銷商的爭端，均凸現出其個人在新的環境下駕馭局勢的能力的欠缺。

　　所以筆者認為，貝恩資本的介入對國美完成利益分享與權力分散，將起到進一步的作用，而這于國美來說，是一件好事。

　　(羅天昊，長江商學院高級研究員)

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