輝立證券  楊宗潮

　　AIA是亞太區(qū)主要的壽險集團，區(qū)內(nèi)植根超過90年，提供保險、保障、儲蓄、投資和退休方面等多種金融服務，服務范圍遍及亞太區(qū)內(nèi)15個國家及城市，包括:香港、韓國、泰國、新加坡、中國、馬來西亞、菲律賓、澳洲、印尼、越南、臺灣、新西蘭、印度、澳門及汶萊。每個地方市場都獨立營運成一項重要的業(yè)務， 在2008財政年度或2009財政年度，并無任何一個地區(qū)市場占去總加權(quán)保費收入超過25%，公司不是只依賴某幾個地區(qū)市場，這有效分散收入風險。

　　集團保費收入及市占率地區(qū)分布

　　截至2010年8月31日，香港區(qū)的總加權(quán)保費收入達2105百萬美元，占去總保費收入的22.6%，成為集團保費收入來源的第一位; 其次是泰國、韓國及新加坡，保費收入百份比分別是20%, 16%及13%。

　　集團在香港、泰國、新加坡都是擁有在同業(yè)中最高的市占率，在泰國市場的市占率更達到35.6%，遠超隨后同業(yè)22%。而香港及新加坡等區(qū)內(nèi)相對發(fā)達的市場，同期壽險保費復合年增長率分別為9.9%及6.2%。

　　亞太區(qū)增長潛力

　　亞太區(qū)2009年的壽險保費達3,580億美元，占全球壽險保費總額的15.4%，是全球規(guī)模最大的壽險市場之一，預期亞太區(qū)的經(jīng)濟增長保持強勁，2009年至2014年預測國內(nèi)生產(chǎn)總值的復合年增長率為10.2%。而人口增長方面，2004年至2009年總?cè)丝诩?5歲及以上的人口復合年增長率分別為1.3%及2.9%。區(qū)內(nèi)家庭儲蓄率偏高、具消費力階層日漸增長及高凈值人口龐大，以上因素均反映亞太區(qū)的增長能力。

　　另一方面，亞太區(qū)亦是機會處處，區(qū)內(nèi)滲透率及人均保費持續(xù)偏低，中國、泰國、菲律賓、印尼、越南及印度等市場的人均保費均低于100美元，滲透率均低于5%，加上區(qū)內(nèi)人民欠缺意外及醫(yī)療保障，客戶對意外及醫(yī)療需求及保險產(chǎn)品的重視亦逐漸增加，隨著經(jīng)濟增長及生活水平提升，為集團締造商機。

　　龐大但封閉的中國市場

　　在中國，集團的市占率只有1%，但已經(jīng)是在外國壽險公司及中外合資壽險公司中擁有最高市占率的壽險公司，其后的中意人壽只有約0.6%市占率。根據(jù)中國保險監(jiān)督管理委員會公布數(shù)據(jù)，中國的壽險市場主要由國內(nèi)六家壽險公司主導，以2009年保費總額計算，總體市場占有率接近86%。而外國壽險公司的總體市場占有率（以2009年保費總額計算）約為6%。雖然集團在中國的市占率很低，但截至2010年8月31日九個月，來自中國市場的總加權(quán)保費收入達808百萬美元，占去AIA總保費約9%，是15個亞太市場中排名第6位收入來源，可見中國市場的龐大消費力。

　　如要在亞太區(qū)獨占鰲頭，中國可說是兵家必爭之地，但中國的封閉式經(jīng)濟以及國內(nèi)保險巨企的雄厚實力對外資壽險公司來說是重大難題，據(jù)公司管理層在新股發(fā)布會指出，為了打入中國市場，集團已和工商銀行(1398.HK)建立合作關(guān)系，由銀行負責分銷AIA的保險產(chǎn)品。集團認為銀行分行網(wǎng)絡廣闊，加上客戶基礎龐大，應可為銀行保險分銷渠道締造絕佳的增長契機。

　　業(yè)績

　　由2007至2010年財政年度，集團的營運溢利錄得平穩(wěn)增長，由2007年1692百萬美元增至2010年按比例預測2268百萬美元，按年增長10.3%。而總加權(quán)保費收入在2007年度11358百萬美元上升至2010年按比例預測12044百萬美元，按年增長2%，保費收入增長放緩，2010按比例預測保費仍低于2008年高峰。營運溢利增長來源主要是來自投資收入增長，一旦環(huán)球市場轉(zhuǎn)差，將對集團增長造成嚴重打擊。

　　投資要點

　　1. AIA(1299.HK)已吸引6名基礎投資者包括新世界發(fā)展<00017.HK>及其主席鄭裕彤、九倉<00004.HK>主席吳光正、馬來西亞退休基金Kumpulan Wang Persaraan、國浩集團<00053.HK>及科威特投資局、股神巴菲特，以及友邦母公司美國國際集團(AIG)最大的民間股東BruceBerkowitz 旗下Fairholme。

　　2. AIA現(xiàn)時在中國壽險市場只有1%市占率，為了增加市占率，已經(jīng)和工商銀行(1398.HK)合作，由銀行分銷AIA保險產(chǎn)品。中國將會是亞太區(qū)中增長最快的市場，這次合作將成為AIA未來增長動力的關(guān)鍵。

　　風險分析

　　1. 營運溢利增長來源主要是來自投資收入增長，假若環(huán)球市場轉(zhuǎn)差，將對集團增長造成嚴重打擊。

　　2. AIA雖與工商銀行(1398.HK)簽訂合作關(guān)系，但內(nèi)地保險巨企實力雄厚，對于能否有效增加中國市場占有率仍是未知之數(shù)。

　　估值

　　AIA的定價合理，預測市盈率介乎14.1至15.0倍，與早前嘗試收購AIA的保誠(2378.HK)相若。AIA市盈率遠低于內(nèi)地壽險巨企，但高于大型國際保險集團，其中包括AIA母公司(AIG.US)及安泰(ING.US)。公司預期截至2010年11月30日止年度合并營運溢利預期不少于2,000百萬美元，而公司股東應占合并純利預期介乎1,400百萬美元與2,300百萬美元之間。根據(jù)友邦保薦人摩根士丹利報告，2011年預測市價對內(nèi)涵價值倍數(shù)介乎1.29至1.41倍，市帳率則為1.9倍。

　　我們假設公司(1299.HK)于2010年的合理市盈率及每股盈利分別為18倍及$1.26，因預期公司受惠于亞太區(qū)經(jīng)濟增長、投資收入增加及擴大中國市場市占率。按此推算，12個月目標價為$22.6，相比招股價上限約有15%升幅，給予“認購”評級。