東方園林：公司框架協議回款條件不斷改善
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東方證券 糜韓杰
投資要點：
公司訂單回款條件不斷改善。在創新推出土地擔保模式，回款條件從532到622到721的基礎之上，昨日公司公告的煙臺框架協議更是公司近年披露中少有的回款條件十分優良的大項目，按月支付60%進度款，完工支付至80%，顯示出公司憑借其自身的綜合競爭優勢在項目談判中的“溢價”能力和對項目回款條件的重視程度不斷提升，預計這將為公司未來的現金流逐步轉正，經營質量更加健康打下了堅實的基礎。
我們預計公司2012年凈利潤增速在50%左右。增速較公司2012年財務預算略低主要是因為，2012年國內經濟增速下滑的大背景，加之公司再融資進度較為緩慢，促使公司采取了較為謹慎的策略，對于新簽項目一定等到簽好合同后再施工，而不是像之前如遼寧營口項目只簽了協議，合同還未落實便開始施工，由此影響了公司2012年的施工進度。
公司再次入圍高新技術企業，如獲得核準將進一步提升公司的盈利能力。據北京市科委2012年11月19日發布的公告，公司作為北京市2012年度第一批擬認定高新技術企業名單成員被予以公示，如果此次申報最終獲得核準，我們認為將進一步提升公司2012年至2014年的盈利能力。
四部門關于制止地方政府違法違規融資行為的通知預計對公司業務發展影響有限。考慮到公司很多項目雖然需要墊資，但施工進程中有回款的時間節點，因此不屬于BT項目范疇，所以我們預計對公司影響不大，但是通知中“不得承諾將儲備土地預期出讓收入作為融資平臺公司償債資金來源”可能會影響公司未來部分土地創新模式的執行(甲方非融資平臺公司則沒影響)。
財務與估值：
我們小幅下調了公司園林工程收入增速的預測，同時略微上調了管理費用率的預測，我們預計公司2012-2014年每股收益分別為2.26、3.52、5.17元(原預測分別為2.43、4.06、6.24元)， 結合行業平均，給予公司2013年20倍PE估值，對應目標價70.40元，維持公司“買入”評級。
風險提示：
再融資受阻的風險。應收賬款不能及時收回的風險等。
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