一起下山

　　在日趨悲觀的市場行情中，昔日仿佛在封閉小黑屋中講故事的牛市信心依然褪去，回到現實的A股股民，自然開始按照H股的市價漸漸求索自己手中股票的坐標系。

　　正如被套股民戲謔中國石油的歌謠，過去一年中無從外泄的流動性使中國A股的股指水平，站到了前所未有的高崗上。

　　在原本對內地市場傷害僅在外貿行業與少數銀行的美國次按及經濟衰退悲觀情緒中，A股市場的下跌速度竟也在明顯加大。在上述出現暴跌的三個交易日中，上證指數的跌幅與恒指基本相當；但在恒指出現報復性反彈的23日(10.72%)與25日(6.73%)，A股反彈卻顯乏力，分別只有3.14%和0.93%，遠遠落后前者。

　　“A股的權重股在下山”，某同時操盤A股與港股的QFII操盤手玩笑稱。

　　顯然，與同權港股之間巨大的溢價差別便是山脊與山谷中的落差。大跌數日之后，1月28日，中國石油與中國平安的A股分別收于24.02元與72.53元，對照兩者巔峰時48.62元與149.28元的股價，兩者均慘遭“腰斬”。

　　但若以“A-H”溢價作為“下山”的指標，腰斬后的股價卻代表不同含義。

　　先看中國石油，本月初的1月2日，其A股收于30.58元，而同日港股與ADR的收盤價按當日匯率分別折算為12.72元和12.68元，“A-H”溢價差高達140.41%。

　　在14日之后，全球股市跌幅放大時，上述溢價卻反而提高，至22日，中國石油H股收于歷史低點，每股折合8.94元，同日ADR也跌至10.21元，但A股仍有26.18元，“A-H”溢價差放大到192.79%。隨后A股下行加速，待27日港股大漲8.39%，A股平盤(0.50%)，并在28日A股再跌8.11%(港股僅-5.72%)之后，其“A-H”溢價差終于低于月初水平，但仍高達132.58%(A股24.02元、H股10.33元，ADR10.63元)。

　　相比之下，保險股成為近日領跌動力。按中金公司周光提出的理論，保險股在股市中存在“雙重暴露”的問題。首先，保險股在股市中掛牌，這樣就會有一個和整個股市相適應的估值水平，這是第一重暴露(這和其它所有上市公司一樣)；而保險股由于可以積極投資股市，這樣它們的收入和利潤中就會有相當一部分直接來自于股市，股價漲則凈利潤上升，股市跌則凈利潤下降，而凈利潤的漲跌就很可能推動保險股價格的漲跌，這就是第二重暴露。這種雙重暴露會使保險股在股市上漲時漲得更高，而股市下跌時也可能跌得更深。

　　“暴露”之后的A股保險股顯然在市場中成為跌幅放大器，其“A-H”溢價差也隨之大幅回落。以純粹的壽險公司中國人壽為例，1月2日，其“A-H”溢價差為51.16%，而到了28日，這一差距已縮小到41.74%，大幅收窄18.40%。

　　集“小非”解禁與天量再融資兩大擴容利空于一身的中國平安的情況更為明顯。由于這兩大利空因素均在A股市場，其H股不受影響，甚至可能在未來的海外投資收益中獲利。于是，傳統便被海外基金看好的中國平安，其H股的跌幅遠小于A股。