憧憬民生銀行股改 歲寶熱電股價攀升

　　上海新蘭德 俞志強(qiáng)

　　歲寶熱電(600864.SS)本周上漲20.75%，周換手率25.21%。本周三，五部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》后，該股迅速拉升至漲停；周五再度上摸漲停，并且?guī)�動�(xùn)|方集團(tuán)(600811.SS、持有民生銀行34204.84萬股、錦州港25681.50萬股)、華聯(lián)股份(000882.SZ、持有華聯(lián)綜超4534.37萬股)、兩面針(600249.SS、持有G中信5500萬股)等一

批股改受益股聯(lián)動上揚(yáng)。

　　歲寶熱電屬于電力行業(yè)，主要從事熱力、電力供應(yīng)。上半年由于主要原材料煤炭價格的上漲，公司經(jīng)營業(yè)績并不盡如人意；歲寶熱電上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤574.73萬元，同比下降31.01%，每股收益0.042元，每股凈資產(chǎn)S3.18元。歲寶熱電上半年之所以能夠?qū)崿F(xiàn)盈利，主要利潤來源即是從參股的民生銀行分得紅利9183萬元，占凈利潤的159.79%；也就是說，如果沒有民生銀行的這塊紅利收入的話，歲寶熱電上半年將錄得經(jīng)營虧損記錄。那么這樣一只不起眼的股票，為何在本周受到投資者如此追捧呢？

　　我們首先來看看銀行類股本周的走勢——從表1可以看到，五家A股上市銀行中華夏銀行本周表現(xiàn)最為出色，列五家上市銀行本周升幅冠軍，這同市場預(yù)期德意志銀行下月可能成為華夏銀行的策略投資者密切相關(guān)；相反，前期股改預(yù)期強(qiáng)烈的浦發(fā)銀行、招商銀行，在近期媒體報道披露信息較多后，本周表現(xiàn)反而未盡如意；而民生銀行升幅在本周銀行類A股中位列“榜眼”，原因是民生銀行業(yè)已通過H股融資計劃，這表明市場開始對其形成近期推出

　　表1、上市銀行本周表現(xiàn)

　　證券簡稱

　　浦發(fā)銀行 600000 1.55% 3.59%

　　華夏銀行 600015 6.17% 10.58%

　　民生銀行 600016 3.66% 7.51%

　　招商銀行 600036 2.25% 5.35%

　　深發(fā)展A 000001 3.02% 2.16%

　　那么未來民生銀行如果實(shí)施股改，哪些上市公司可能將從中受益呢？從表2可以看到，滬深兩市計有新希望、東方集團(tuán)、歲寶熱電等三家上市公司參股了民生銀行。新希望通過控股75%的新希望投資有限公司持有31529.23萬股民生銀行股份(占6.98%)，為第一大股東；東方集團(tuán)持有34204.84萬股民生銀行股份(占5.50%)，為第三大股東；歲寶熱電持有15742.35萬股民生銀行股份(占2.53%)，為第十大股東。在三家參股民生銀行的上市公司中，新希望、東方集團(tuán)持有的民生銀行權(quán)益雖然均未超過20%，不過由于新希望的董事長劉永好、東方集團(tuán)董事長張宏偉均任民生銀行副董事長，兩公司被認(rèn)為構(gòu)成對民生銀行有重大影響，因而在會計政策應(yīng)用上采用權(quán)益法處理。會計原理上，權(quán)益法處理對外長期投資，可以比較真實(shí)地反應(yīng)被投資企業(yè)的權(quán)益變動情況。而歲寶熱電持有的民生銀行股權(quán)僅占到2.53%，又不對其構(gòu)成重大影響，因而在會計政策應(yīng)用上一直采用成本法處理。

　　表2、參股民生銀行的上市公司簡況

　　證券簡稱 股票代碼 持有民生銀行

　　公司總股本 本周漲跌 杠桿比例

　　新 希 望 000876 控股75%新希望投資有限公司

　　31529.23萬股 4.73% 1.03

　　持有43455.18萬股

　　東方集團(tuán) 600811 持有34204.84萬股

　　75779.45萬股 6.28% 0.45

　　歲寶熱電 600864 持有15742.35萬股

　　13659.45萬股 20.75% 1.15

　　注：杠桿比例指一股公司股票對應(yīng)的民生銀行權(quán)益

　　會計政策上，企業(yè)對外投資不超過被投資單位權(quán)益份額20%，且不對被投資單位構(gòu)成重大影響的，一般適用成本法。采用成本法會計政策核算企業(yè)對外投資，其實(shí)際權(quán)益和帳面價值可能會出現(xiàn)較大的偏差，既可能低估收益，也可能低估損失。在歲寶熱電對民生銀行的該筆投資上，由于其會計政策一直采用成本法處理，歲寶熱電的投資權(quán)益被嚴(yán)重低估；歲寶熱電持有15742.35萬股民生銀行的股份，其在公司資產(chǎn)負(fù)債表上反映出來的仍是當(dāng)初原始投資的5050萬，折合每股僅僅0.32元左右。而民生銀行上半年每股凈資產(chǎn)達(dá)到2.20元左右應(yīng)無問題，而其二級市場股價則相應(yīng)更高。這就意味著如果采用權(quán)益法模擬歲寶熱電對民生銀行的投資后，將增厚歲寶熱電凈資產(chǎn)近3億元，而歲寶熱電中期凈資產(chǎn)也只有4.35億元；而未來民生銀行如果實(shí)施股改后，歲寶熱電的這筆投資應(yīng)比權(quán)益法模擬核算的增值更為驚人，如以對價支付10送2后、2倍市凈率的市價匡算，將可能借此增厚歲寶熱電凈資產(chǎn)近6億元。

　　綜上而言，本欄以為本周歲寶熱電的股價上揚(yáng)，表象上是投資者憧憬民生銀行股改對公司的潛在利好影響，其實(shí)質(zhì)是市場在不自覺地挖掘被低估的

　　“公司隱蔽資產(chǎn)”。然而我們必須清醒地認(rèn)識到，這種類似清算估值計算出的所謂價值，與自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)(DCF估值法)或者股利貼現(xiàn)(DDM估值法)所計算出的公司價值，是存在很大區(qū)別的。事實(shí)上，只有當(dāng)這種“準(zhǔn)清算價值”與市場價格相差距離比較大的時候，才可能會有大規(guī)模資金介入套利炒作，投資者切忌把這種估值方法“奉為圭泉”。在市場價格嚴(yán)重偏離自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)價值(或股利貼現(xiàn)價值)，而又不再過分低于

　　“準(zhǔn)清算價值”的情況下，這種套利的空間將會自然消失殆盡。

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