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　　海通證券

　　遼寧成大作為廣發(fā)證券的影子股，在最近一波券商股大漲中漲幅遠(yuǎn)低于廣發(fā)證券和券商行業(yè)；公司作為廣發(fā)證券第一大股東，目前主要利潤貢獻(xiàn)來自于廣發(fā)證券，但估值中持有廣發(fā)部分相對于廣發(fā)證券市值大幅折價約32%，積極推薦。

　　目前市場對公司在吉林樺甸的頁巖油項目預(yù)期較低，而新疆項目目前仍然在建中。之前市場普遍認(rèn)為公司樺甸頁巖油項目存在的問題是：(1)工作時間短：每年9月至次年3月由于氣溫較低，需要停產(chǎn)，影響產(chǎn)量；(2)出產(chǎn)油適用性較差：只能為船公司提供。

　　但據(jù)我們了解，公司在吉林樺甸的項目冬天一般不會停產(chǎn)，只是在極端天氣下會影響產(chǎn)量；出產(chǎn)油的實際銷售情況良好。盡管該項目未來業(yè)績?nèi)源嬖诓淮_定性，但考慮到市場對于該項目的預(yù)期已經(jīng)很低，一旦獲取利潤將是大幅高于預(yù)期。

　　遼寧成大股價漲幅遠(yuǎn)低于行業(yè)平均，補(bǔ)漲需求強(qiáng)烈。自去年12月3日低點(diǎn)至今，券商指數(shù)累計上漲56.5%，其中廣發(fā)證券大幅上漲48.1%，而遼寧成大作為廣發(fā)證券的第一大股東，廣發(fā)證券貢獻(xiàn)遼寧成大凈利潤的60%以上，這段時間內(nèi)卻僅上漲27.3%(表1)，股價上漲幅度遠(yuǎn)低于廣發(fā)證券及證券行業(yè)平均水平。目前估值水平僅為1.8倍13年P(guān)B，低于廣發(fā)證券2.6倍的估值水平，短期補(bǔ)漲需求強(qiáng)烈。

　　目前遼寧成大估值中廣發(fā)證券部分相對于上市公司市場價值大幅折價約32%。截至目前遼寧成大市值僅為220億元，扣除生物疫苗、油頁巖、貿(mào)易零售三塊主營業(yè)務(wù)后，持有廣發(fā)證券部分的市值僅為136億元左右，再根據(jù)21.12%的持股比例可計算出：目前遼寧成大市場估值中隱含廣發(fā)證券的估值僅為約644億元，相對于廣發(fā)證券目前市值953億元大幅折價約32%(表2)，估值修復(fù)需求強(qiáng)。

　　廣發(fā)證券創(chuàng)新業(yè)務(wù)具備優(yōu)勢，有助于進(jìn)一步提升對遼寧成大的利潤貢獻(xiàn)，且廣發(fā)證券的限售股解禁對遼寧成大不會產(chǎn)生不利影響。

　　公司最大利潤來源的廣發(fā)證券在創(chuàng)新業(yè)務(wù)上具有優(yōu)勢。例如，近期上市的多空杠桿集合理財產(chǎn)品市場反應(yīng)良好(表3)。廣發(fā)證券業(yè)績增長有助于提升對于母公司遼寧成大的利潤貢獻(xiàn)。廣發(fā)證券股價目前面臨一定的解禁壓力：四家股東(遼寧成大、吉林敖東、中山公用事業(yè)、香江集團(tuán))所持有的共29.3%的股份將于今年2月12日解除限售(表4)。但遼寧成大股價不受廣發(fā)解禁事件影響：如果公司繼續(xù)持有則廣發(fā)證券解禁后減持壓力緩解；如果解禁后兌現(xiàn)部分股權(quán)，更能鎖定豐厚的投資收益。

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