奧瑞金：紅牛業務是盈利主推器
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東方證券 鄭愷
奧瑞金的關鍵客戶戰略：紅牛帶動企業增長。根據《印刷包裝企業的抗衰老基因：關鍵客戶戰略》思路，我們認為奧瑞金的關鍵客戶在于紅牛，前7年時間紅牛增長達到6倍，也帶動了奧瑞金公司業務4年復合增長42%；此外，公司的紅牛業務毛利率較高，預計達到30%以上，因此彈性測算看，紅牛增速每提高5%或毛利率提升1%，業績彈性均為0.07元。
紅牛2012年廣告投入增大，預計2013年增速或超預期。我們看好紅牛2013年增長，主要的論據來自其較低的市場滲透和2012年較高的廣告投入，Euromonitor預計中國2009年功能飲料市場為266.67億，預計2014年達到387.67億，同時，Sinomonitor顯示紅牛在30個調查城市中的市場滲透率僅為8.6%，在此背景下，因奧運會等賽事舉辦，2012年紅牛網絡廣告投入已經接近百事中國，僅低于加多寶37%，因此，我們預計公司2013年增速或超預期，而這將直接帶動其主供應商奧瑞金盈利增長。
兩片罐市場廣大，涼茶、啤酒等業務增長優化客戶結構。據統計，2010年我國鋁制罐產量為130億只，03年~10年的年均增長率為13.67%，2012年規模超100億，兩片罐由于成本有優勢，加之涼茶和啤酒行業增長加快，其市場未來增速和行業空間均較大，預計公司未來將主要在兩片罐市場尋求第二增長級，原有加多寶和新增啤酒業客戶將拉動業務增長，不過兩片罐項目也存在投入大、毛利率相對較低的弱勢，預計回報期將拉長。
維持復合增速達到29%，首次給予“買入”評級。紅牛業務對公司影響大，假定其2013年維持20%增長，兩片罐業務產能爬坡順利，公司未來三年EPS為1.32元、1.59元和2.21元，按照2013年行業平均17X估值，對應目標價為27.03元，首次給予“買入”評級。
小非減持。2013年10月可流通股數達到7245萬股，預計小非持有股價成本約在3.58元到7.25元之間；紅牛增長低于預期。紅牛中國為公司第一大客戶，如13年紅牛增速10%，相較于20%銷量增速假設，公司EPS將下降8%。
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