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　　IT連鎖業(yè)務(wù)是公司未來5年內(nèi)最為核心的業(yè)務(wù)，公司已經(jīng)于2007年12月3日提出非公開增發(fā)收購(gòu)集團(tuán)資產(chǎn)的預(yù)案，同時(shí)08年將新開店面72家，而其他制造類業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)將逐步剝離。08年將是公司IT連鎖業(yè)務(wù)實(shí)力大增的一年，公司發(fā)展方向?qū)⒏鼮槊鞔_。

　　宏圖高科(600122):

　　盈利模式成核心競(jìng)爭(zhēng)力

　　中信建投 李俊松

　　07年業(yè)績(jī)回顧：IT連鎖是唯一的亮點(diǎn)

　　2007年公司共實(shí)現(xiàn)銷售收入61.39億元，同比增長(zhǎng)37.62%，其中工業(yè)制造業(yè)務(wù)(主要是光電線纜產(chǎn)品等)收入為19.79億，增長(zhǎng)同比增長(zhǎng)56.7%，利潤(rùn)為1.55億，僅增長(zhǎng)2%，毛利率從2006年的12%下降到7.8%；IT連鎖業(yè)務(wù)收入41.12億，同比增長(zhǎng)35.0%，利潤(rùn)為4.26億，同比增長(zhǎng)31.5%，毛利率略降0.2%，為10.4%。而公司的系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)均有所下滑，IT連鎖是公司最為主要的利潤(rùn)來源。

　　公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約5580萬，同比增長(zhǎng)了約200%，EPS為0.1745元，比2006年的0.06元增加了約200%，扣除投資收益的EPS為0.14，比2006年的0.04元增長(zhǎng)了250%。凈利潤(rùn)增速高于收入增速的原因是公司期間費(fèi)用率以及實(shí)際稅率的大幅下滑。2007年銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用占收入比重分別下降了2.16%、1.48%、0.35%。此外，實(shí)際稅率從35.18%下降到26.11%也進(jìn)一步提升了公司的凈利潤(rùn)。

　　未來發(fā)展方向明確：專注于IT連鎖，逐步剝離非主業(yè)資產(chǎn)

　　IT連鎖業(yè)務(wù)是公司未來5年內(nèi)最為核心的業(yè)務(wù)，目前公司的主要銷售區(qū)域是江蘇、安徽、上海和海南。2007年公司已經(jīng)完成對(duì)山東福建和江西的布局，合計(jì)共開店21家，明年將完成在三個(gè)省的開店計(jì)劃；公司與2006年底進(jìn)入北京市場(chǎng)，目前在北京有12家店，隨著信息系統(tǒng)的升級(jí)完成，北京地區(qū)店面數(shù)將增加到30家。在浙江地區(qū)，公司明年將增加到25家店；明年將對(duì)珠三角地區(qū)進(jìn)行布局，但不會(huì)大規(guī)模進(jìn)入。目前公司整個(gè)IT連鎖業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到55億。2008年公司新開店目標(biāo)定為72家，銷售規(guī)模將達(dá)到100億，2009年將達(dá)到160億的銷售規(guī)模。

　　盈利模式是我們最看好的核心競(jìng)爭(zhēng)力

　　IT連鎖相比家電連鎖更為多樣化的盈利模式

　　IT連鎖由于其需要的更多專業(yè)背景和更為精細(xì)化的管理，基于服務(wù)和應(yīng)用需求為主的增值服務(wù)能力是IT連鎖區(qū)別于傳統(tǒng)的家電連鎖的主要競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：

　　1：多樣化的IT配件滿足個(gè)人客戶DIY需求。宏圖三胞具有很好的技術(shù)背景以及品牌優(yōu)勢(shì)，賣場(chǎng)的客戶經(jīng)理都可以根據(jù)客戶給出的價(jià)位當(dāng)場(chǎng)給出特定的配置建議，這塊業(yè)務(wù)的毛利率可以達(dá)到14-15%，也是一般家電賣場(chǎng)以及普通的電腦城所做不到的。

　　2：中小企業(yè)的核心定制服務(wù)提升毛利空間。公司可以根據(jù)客戶需求為機(jī)構(gòu)客戶等自己裝機(jī)，滿足客戶特定的需求，這部分的利潤(rùn)比直接銷售整機(jī)的毛利率可以提高4%。此外，公司還可以自己給出核心配件單，自己采購(gòu)配件，用國(guó)內(nèi)大品牌的生產(chǎn)線進(jìn)行組裝，并且可以利用他們的品牌，而這一點(diǎn)也是目前3C賣場(chǎng)、電腦城以及家電連鎖所不能承擔(dān)的。

　　3：輔件和外設(shè)產(chǎn)品是重要的盈利點(diǎn)。由于客戶在購(gòu)買電腦等產(chǎn)品中，必然要購(gòu)買輔件產(chǎn)品，比如帶有手托的鼠標(biāo)墊、顯示屏保護(hù)膜、軟件產(chǎn)品(游戲、殺毒、音樂等)、攝像頭、耳機(jī)、音箱等，輔件產(chǎn)品沒有大品牌，屬于低值易耗品，并且毛利率可以達(dá)到50%。如今這些輔件產(chǎn)品越來越走向個(gè)性化，外觀上獨(dú)特的設(shè)計(jì)和特定

　　的功能往往能夠帶來更多的市場(chǎng)份額，如卡通形象的鼠標(biāo)墊、攝像頭；能降低電腦輻射的保護(hù)膜產(chǎn)品等。公司已經(jīng)成立了輔件事業(yè)部，相信輔件產(chǎn)品會(huì)越來越成為公司未來重要的盈利點(diǎn)。

　　4：專業(yè)和持續(xù)的售后服務(wù)。公司的紅色快車服務(wù)是專業(yè)的售后服務(wù)，目前有1000多工程師的規(guī)模。這些服務(wù)人員承擔(dān)的責(zé)任包括電話咨詢服務(wù)、上門安裝服務(wù)以及電腦的定期清洗、維護(hù)、殺毒、升級(jí)等。可以說IT連鎖的售后服務(wù)以及未來的持續(xù)服務(wù)是創(chuàng)造公司品牌、提升專業(yè)形象非常重要的一環(huán)；專業(yè)的服務(wù)水平也是目前公司區(qū)別于其它3C賣場(chǎng)和家電賣場(chǎng)等渠道的主要競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　5：IT產(chǎn)品貶值速度快決定了IT連鎖需要更為精細(xì)化的管理需求。由于IT產(chǎn)品技術(shù)升級(jí)換代速度非常快，產(chǎn)品的貶值非常快，產(chǎn)品銷售周期比家電賣場(chǎng)更短，這對(duì)于IT連鎖企業(yè)存貨和采購(gòu)管理提出了很高的要求。因此，公司的采購(gòu)周期一般為1周一次，對(duì)一些技術(shù)升級(jí)快的產(chǎn)品采購(gòu)周期可以達(dá)到1周2次。因此，相比較而言，IT連鎖企業(yè)的信息系統(tǒng)比家電連鎖具有更為重要的意義。目前公司的信息系統(tǒng)是自主研發(fā)的，已經(jīng)升級(jí)了四次，可以支撐300家店的規(guī)模。

　　6：進(jìn)場(chǎng)費(fèi)、返利等不是主要的盈利點(diǎn)。雖然公司目前的利潤(rùn)中有一部分來自于供應(yīng)商的返利等，但整體而言在利潤(rùn)結(jié)構(gòu)中占據(jù)份額并不是主要的，這是與家電賣場(chǎng)最為不同的地方。我們認(rèn)為公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來自協(xié)同的專業(yè)的營(yíng)銷體系和售后服務(wù)體系，而不單單是價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)和從供應(yīng)商處轉(zhuǎn)移的利潤(rùn)。其盈利模式更多基于增值的服務(wù)體系。

　　與最大的對(duì)手電腦城相比仍具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

　　我們認(rèn)為，宏圖三胞的IT連鎖與傳統(tǒng)的IT大賣場(chǎng)相比存在很多的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：

　　1：售后服務(wù)好，人員流動(dòng)率較低。宏圖三胞以大賣場(chǎng)的形式進(jìn)行IT產(chǎn)品銷售，采用敞口式、統(tǒng)購(gòu)統(tǒng)銷的方式，這種方式完全不同于傳統(tǒng)電腦賣場(chǎng)的招商招租、柜臺(tái)租賃等形式，可以使得公司更好的進(jìn)行整個(gè)銷售環(huán)節(jié)的管理，避免了傳統(tǒng)電腦賣場(chǎng)的售后服務(wù)低下、人員流動(dòng)性高的弊端，普通電腦城的柜臺(tái)承租人流失率高達(dá)30-40%。

　　2：比電腦城更有效率的渠道。目前，我國(guó)消費(fèi)電子產(chǎn)品主流的銷售環(huán)節(jié)是：制造商→總代→區(qū)代→省代→零售→用戶。過多的銷售環(huán)節(jié)使得終端產(chǎn)品價(jià)格較高。而宏圖三胞則是商家從制造商大量采購(gòu)到直接面對(duì)消費(fèi)者，省去諸多中間環(huán)節(jié)。對(duì)廠家而言，省了廣告費(fèi)、周轉(zhuǎn)資金、可能的積壓損失。省去了給分銷商與經(jīng)銷商的費(fèi)用，砍掉中間環(huán)節(jié)后的市場(chǎng)推廣費(fèi)用僅為6%～12%，為走電腦城渠道的一半。

　　3：能利用渠道優(yōu)勢(shì)把握市場(chǎng)信息。由于IT產(chǎn)品更新?lián)Q代速度極快，宏圖三胞的直供方案很簡(jiǎn)單，基于它對(duì)用戶需求的了解，直接告訴廠家采購(gòu)需求，這樣廠家裝配生產(chǎn)周期只需要十幾天，可迅速適應(yīng)換代極快的IT市場(chǎng)。而傳統(tǒng)電腦城由于將經(jīng)營(yíng)部分全部承包給個(gè)人，使得公司的把握市場(chǎng)信息上十分滯后，渠道商收集市場(chǎng)信息的能力發(fā)揮不足。

　　房地產(chǎn)業(yè)務(wù)和華泰證券投資增厚股價(jià)12.87元

　　公司持有1.476億股華泰證券股份，占總股本的3.28%。我們根據(jù)華泰證券在銀行間市場(chǎng)披露的2007年未經(jīng)審計(jì)年報(bào)顯示，該公司去年凈利潤(rùn)為465764.6萬元，則公司享有1.5277億元，按照公司年報(bào)推算目前華泰證券股本總數(shù)45億，我們以08年20倍市盈率定價(jià)，不考慮華泰證券股權(quán)投資未來的增值，華泰證券投資增厚公司股價(jià)9.57元。

　　公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體為南京源久房地產(chǎn)開發(fā)有限公司，公司持有46.096%股權(quán)，根據(jù)公司2006年股權(quán)分置改革說明書中的內(nèi)容：“源久房產(chǎn)主要資產(chǎn)為寧南新區(qū)8號(hào)地塊，面積10.84平方公里，項(xiàng)目將分三期完工。

　　按照項(xiàng)目總體規(guī)劃目標(biāo)，項(xiàng)目工程將分為住宅樓、景觀及配套設(shè)施建設(shè),工程分三期完工：一期13200㎡多層住宅，50000㎡小高層住宅；二期63160㎡小高層住宅，5000㎡商業(yè)；三期56250㎡平方米低層住宅，1200㎡會(huì)所及配套。配套措施涵蓋了部分商業(yè)服務(wù)和社會(huì)服務(wù)設(shè)施(包括小型郵政所、診所、文娛體育設(shè)施、書店等)”。

　　根據(jù)調(diào)研資料，一期項(xiàng)目包含了5000㎡的商鋪。根據(jù)南京市政府的有關(guān)規(guī)劃，寧南新區(qū)將是全市重點(diǎn)開發(fā)建設(shè)的五大城市新區(qū)之一。這里將規(guī)劃建成集高尚住宅區(qū)、高科技產(chǎn)業(yè)區(qū)、高級(jí)現(xiàn)代商貿(mào)區(qū)、高品位文化設(shè)施區(qū)、高綠化覆蓋區(qū)為一體的新城市“五高”板塊，將成為南京市最具發(fā)展?jié)摿Φ膮^(qū)域之一。

　　我們估算公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)08-10年將分別增厚EPS0.18、0.24、0.22(考慮08年增發(fā)對(duì)股本的稀釋作用，保守估計(jì)增發(fā)后股本變?yōu)?44.2)。我們保守給予10年15倍市盈率估算(考慮到10年較09年有所下滑的潛在風(fēng)險(xiǎn))，房地產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)股價(jià)為3.3元。