新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　雪盡馬蹄輕——

　　雪崩的市場換來平安的榮耀

　　雖然在A股市場中，中國平安已經成為了被拋售的對象，給高位介入的投資者帶來了慘痛的損失。不過，雪崩的二級市場股價并不意味著公司基本面的轉壞，相反這次增發或許將給中國平安帶來質的飛躍。

　　中國平安并沒有在公告中具體說明再融資的投向，只是籠統地表示為了適應金融業全面開放和保險業快速發展的需要，進一步增強公司實力，為業務高速發展提供資本支持，主要考慮與保險、銀行和資產管理等核心業務的戰略匹配，及能夠為公司業務的規模擴展和經營能力提高帶來明顯益處等方面。

　　世界大型的保險公司在構建自己產業帝國的過程中都伴隨著大規模的收購和兼并動作，而1995年至2005年的10年由于股價上漲，利率下降，行業監管有所放松及全球化程度的提高，全球人壽保險行業整合并購的高峰。我們認為，中國平安募集資金用途包括海內外投資、二元戰略和銀行擴張三個方面。中國平安子公司平安證券金融行業研究員邵子欽的一份報告中指出，從中國平安發展戰略看，在實現多元夢想的道路上，需要解決的問題是：通過海外并購實現長期穩定投資回報和業務合作；通過二元戰略強化壽險的領先地位；通過銀行擴張實現三足鼎立局面。對此，我們更加相信，中國平安的再融資主要投向會是海外的并購與擴張。因為單從融資額度來看，如果僅僅是國內的收購不需要如此巨額的資金。

　　那么，中國平安此時的海外擴張，究竟是國際化的非理性沖動還是千載難逢的機遇呢？

　　不同于市場普遍給予過分謹慎的判斷，我們認為中國平安的海外擴張是一次千載難逢的機遇。再融資完成后，中國平安將成為國內資本實力最強的保險集團，同時在國際上其資本金規模有望進入十強。更重要的是，當前受次債危機的沖擊，國際大型金融企業的估值水平處于歷史上的低點。表1顯示，全球四大保險集團的估值水平遠遠低于國內上市保險公司，市盈率僅在10倍左右，市凈率不足2倍。就其原因，一方面是成長性不足，另一方面，受次債風波的影響，2007年四大保險集團的業績可能出現大幅下滑。這種下滑并非單家公司的問題，而是整個金融體系的系統性風險造成的。那么隨著系統風險的釋放，這些保險巨頭會充分表現出對危機的修復能力。正如投資大師巴菲特所說，在別人貪婪的時候恐懼，在別人恐懼的時候貪婪。當然這需要超出常人的膽識和對行業的深刻理解。我們認為，中國平安的管理團隊具備這樣的素質。

　　另一方面，中國平安的海外擴張不同于聯想、不同于TCL，金融企業的并購和生產企業的并購有著本質不同。TCL收購的是處于“夕陽”階段的企業，其整合難度和成本十分巨大。中國平安是利用經濟調整周期和系統性風險釋放階段金融企業的低估值進行廉價擴張，其意義完全不同。

　　因此，從長遠來看，我們看好中國平安的海外擴張。那么，投資者最為關心的可能還是從投資價值的角度來看，中國平安再融資究竟是有利于股東的利益還是損害了股東的利益呢？按照中金公司保險行業研究員周光的判斷，不應將本次融資與其它投資混在一起，尤其是不能將其與由聚集的保費所產生的投資混為一談。管理層希望抓住機會把公司做大做強的愿望可能不一定總能和股東利益最大化相吻合。

　　我們不同意研究員機械的分析結論。前面我們談到，應當用更加積極和樂觀的態度看待中國平安的海外擴張。我們相信，多大的胸懷成就多大的事業。研究員對行業的理解和前瞻性的把握不可能超過行業中最優秀的企業家。用機械的投資分析模型去解讀中國平安的擴張之路是不科學的。

　　此外，理論上講，從高估值市場融資，收購低估值市場股份是對股東有利的行為。按照90元的增發價格計算，預計增發融資額達到1080億元，加之412億元的可轉債，公司資產負債率將下降到75%以下，公司的每股凈資產增厚到24.72元，假設中國平安按照15倍PE收購相關資產，2008年每股收益有望達到3.5元以上。因此，短期來看，中國平安通過再融資增厚了每股收益、每股凈資產和每股內涵價值，對于消化高估值壓力是有利的，對于原有股東來說也是有利的。經過大幅下挫，中國平安不足80元的股價已經十分具有吸引了。

　　或許二級市場股價雪崩之后，換來的卻是平安的長久榮耀。　

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