投資要點：

　　公司是廣東省水資源和水環境工程的龍頭企業，近年來公司在廣東水利水電工程市場占有率約24%左右，在廣東省該類大中型工程的市場占有率超過50%。

　　廣東省區域經濟發達、水資源豐富，為公司提供了穩定的工程合同。十一五和十二五期間，廣東省水利基礎建設規劃投資分別為726億元和800億元，持續增長的市場空間為公司業績的穩定增長提供了保障；同時，公司對四川、廣西、云南等省份水利水電工程市場的拓展，都將保證公司未來收入的穩定增長。

　　作為

　　對公司的綜合判斷是：具備一定區域優勢，業績可持續穩定增長。預計未來三年公司凈利潤的增長率將保持在15%以上，攤薄后2006、2007年EPS分別為0.30、0.36元。

　　目前工程建設類公司的PE情況13-22倍，平均PE在19倍左右。鑒于水工程行業具有顯著地區別于一般建筑行業的特點，如進入壁壘較高、受經濟周期波動的影響偏弱、毛利率水平更高等特點，我們認為應該給予水工程行業高于整個建筑行業平均市盈率的估值水平。安徽水利估值和公司具有更強的可比性。綜合考慮：給予公司18～22倍的市盈率，對應二級市場估值為5.4～6.6元。考慮20%-30%的申購獲利空間，建議申購價格在4.5～5.07元之間；若取中間值，建議申購價格為4.75元左右。

　　投資風險在于若出現公司管理不善、施工機械設備不足等情況時，將導致公司承攬工程項目減少，出現在建工程完工后無充足新工程項目銜接的情況，從而導致主營業務收入和利潤下降。

　　公司簡要情況：廣東省水資源和水環境工程的龍頭企業

　　公司主要收入來自于水利水電工程施工，最近三年其收入占公司同期收入比例分別為85.45%、75.90%和77.04%，年均復合增長率為7.8%；市政公用工程是公司的另一收入來源，其比例分別為7.42%、11.01%和11.43%。

　　公司在廣東省工程合同金額3000萬元以上的中型水利水電施工市場的市場占有率維持在55%以上，在廣東省全部水利水電施工市場中占有20%以上的市場份額。

　　同時，公司在珠江三角洲加快城市建設的過程中，拓展在廣州、深圳、佛山、東莞等城市地鐵軌道交通等領域的施工市場。

　　工程類企業未來的經營業績主要取決于目前儲備的工程量和持續承攬項目的能力。截至2005年末，公司在施工和準備施工的金額在500萬元以上的工程項目有59個，合同總金額為38億元，這些工程將主要在2006年和2007年完工確認。公司未來三年的經營業績將獲得這些已承接工程的保障。

　　行業特性：進入壁壘高；抗周期性強

　　基于水工程的獨特性和復雜性，水利水電工程市場相對于一般的工民建，進入壁壘較高。因此其毛利率高于房屋工程、路橋工程和市政公用工程等普通工程施工業務。水資源和水環境工程業務的毛利率一般在13-15%之間，高于其他普通建筑工程的毛利率。

　　水資源和水環境工程所涉及的地質、水流、氣候條件差別較大，自然環境對工程施工技術有苛刻的要求，枯汛期也對施工技術有著較高的要求。

　　水資源和水環境工程多在河流上施工，導截流施工技術、混凝土施工技術、大壩施工技術、洞挖施工技術等主要技術要求均遠遠高于普通建筑行業。

　　對大壩等水工建筑物的穩定、承壓、防滲、抗沖、耐磨、抗凍、抗裂等性能有特殊技術要求。

　　同時、水資源和水環境工程一直是國家和地方財政政策和財政資金重點支持的產業，投資金額穩定增長，受國家宏觀調控的影響很小。因此，水工程的抗周期性能力明顯強于一般建筑行業。未來十年廣東省水利工程基本建設投資額穩健增長，其中防洪工程和水資源開發利用是主要投資方向。這兩類工程正是公司的技術和經驗優勢所在。

　　公司估值

　　公司2005年度凈利潤按發行后總股本攤薄每股收益為0.25元，預測未來兩年凈利潤增幅在20%左右。2006、2007年EPS分別為0.30、0.36元。

　　根據目前工程建設類公司的PE情況13-22倍，平均PE在19倍左右。鑒于水工程行業具有顯著地區別于一般建筑行業的特點，如進入壁壘較高、受經濟周期波動的影響偏弱、毛利率水平更高等特點，我們認為應該給予水工程行業高于整個建筑行業平均市盈率的估值水平。安徽水利估值和公司具有更強的可比性。綜合考慮：可以給予公司18～22倍的市盈率，對應二級市場估值為5.4～6.6元。考慮20%-30%的申購獲利空間，建議申購價格在4.5～5.07元之間；若取中間值，建議申購價格為4.75元左右。

　　投資風險：

　　水利水電施工行業因進入壁壘放松導致同行業競爭加劇，公司管理不善、施工機械設備不足等情況時，將導致公司承攬工程項目減少，出現在建工程完工后無充足新工程項目銜接的情況，從而導致主營業務收入和利潤下降。公司未來市政工程業務由于廣州地區地質條件的相對復雜而導致的毛利率變化會影響公司整體毛利率和盈利能力。

　　公司對資金管理尤其是應收帳款的管理會對未來收益產生較大的影響。如果工程業主資信較差，工程款不能按合同及時支付、工程質保金延付的時間過長，則會增加公司經營成本，并有可能發生壞賬損失，從而影響公司的經營業績和經營現金流量。(國元證券 吳云英)