G蘇寧(002024)高速擴張帶來高收益

　　長江證券 邵穩重

　　2005年8月30日，G蘇寧(002024)公布2005年中期財務報告。其主營收入為709652萬元，凈利潤12296萬元，分別較上年同期增長64.6%和115.7%，每股收益0.66元。中期實施資本公積金轉贈股本方案，每10股轉贈8股。持續的擴張給蘇寧帶來了收入和盈利的有效提升。

　　1、05至07年為公司高速擴張期

　　05年上半年，公司共新增65家門店，至此，公司共在全國67個城市擁有167連鎖店。我們認為，從2005年開始，公司已經進入快速擴張時期，預計05年新開門店150家左右，06和07年每年新開門店180家左右。

　　蘇寧電器門店和經營面積擴張預測表

　　資料來源：公司公告，長江證券預測

　　2、公司的經營效率得到提高

　　第一，05年中期毛利率比上年同期上升0.66個百分點。一般地，國美電器(HK0493)和蘇寧電器等電器連鎖專賣店的毛利率穩定在8-9%之間，05年中期，公司毛利率能夠達到8.88%，較同期(8.22%)上升0.66個百分點，主要有兩個原因，一是源于公司銷售增長帶來的采購成本的下降；二是公司調整商品組合提高了毛利率，在所有六大類綜合家電產品中，只有空調器類和IT數碼類產品毛利率分別下降了2.2 和0.92個百分點，而冰洗類、音像彩電類和通訊類的毛利率則分別上升了4.2、2.04和1.6個百分點。毛利率的增加表明公司的經營效率和盈利能力得到有效提升。如果算上通道費帶來的收入，公司的綜合毛利率(毛利率+其他業務利潤率)達到14.03%，遠遠高于04年同期的10.94%。

　　第二、外地市場收入增長明顯。從區域來看，外地市場收入有較大的增長，相對于公司發源地華東地區40%多的收入增長而言，華南地區和華北地區的銷售收入高速增長，分別同比增長114%和68%。說明公司的跨區域拓展戰略取得階段性成功。我們認為，公司今后將展店的重點區域放在華東和華北地區。

　　第三、通道費(含促銷費、場地費、展臺費和廣告費等)的快速增長成為盈利增長的重要來源。中報顯示，公司獲取的通道費收入(其他業務利潤)36541萬元，較上年同期(11727萬元)增長211.6%。這主要是公司銷售規模的增加和服務的增加，向供應商收費的大幅增長。

　　3、“銷售服務”將成為蘇寧電器戰勝競爭對手的主要武器。

　　以張近東為首的蘇寧電器管理團隊非常注重商業服務，曾提出“服務是蘇寧的唯一產品”，2005年初，公司啟動“5315”計劃，即在3年內在全國建設500 個連鎖網點、30個客服中心和15個物流基地。我們認為，家電連鎖商業企業出售的產品都是同質化的電子產品，這些產品與一般大型超市經營的民生必需品不同，屬于家電等耐用消費品，我們預計，未來的消費者將會由目前的“對家電產品價格敏感”轉變到“對服務敏感勝于對價格敏感”，在這種競爭環境下，服務可能就是連鎖專賣企業戰勝對手的利器。

　　4、連鎖電器零售商的快速擴張將帶來行業性的人才、管理和成本問題。

　　由于國美、蘇寧、永樂和五星等電器連鎖商的快速擴張，必然造成門店租金的持續上漲；并且，快速跨區域的擴張不僅增加管理的難度，還會形成人才缺乏問題，這些行業性問題，蘇寧電器也不例外，盡管公司已經實行每年引進1000位大學生的人才戰略，但我們仍然對快速擴張下的人才、管理和成本上升予以持續關注。

　　5、給予長期“推薦”評級

　　在股權分置改革完成后，公司的激勵機制得到進一步完善，預計05年新開門店150家左右06年新開門店180家左右，由于這些新開的門店主要位于公司已有網點的城市，規模的增加可以有效地降低公司的采購成本。

　　基于蘇寧電器近幾年正處于高速擴張階段，公司成長性較高，預計2005年、2006年EPS分別為1.50元和2.60元，對應的05年、06年的PE分別只有20x和11x，給予長期推薦評級，長期投資者可以在股價回調時擇機介入。

　　基本面評分：77分

　　銷售收入增長率

　　G蘇寧 行業

　　盈利預測