萬科A(000002)：地產(chǎn)至尊 笑傲江湖

　　陳炳華

　　2005上半年，公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入43.3億、凈利潤7.95億、每股收益0.23元，主營業(yè)務(wù)收入同比增長75.5%，凈利潤同比增長153%，公司中報(bào)業(yè)績實(shí)現(xiàn)大幅增長。

　　業(yè)績?cè)鲩L構(gòu)成解析

　　2005年上半年公司結(jié)算面積增加。圖一列示了公司2003年以來各季度業(yè)績情況，從下圖可以看出由于房地產(chǎn)行業(yè)結(jié)算的特殊性，公司的各季度結(jié)算面積沒有規(guī)律，公司各季度業(yè)績也沒有規(guī)律性，由于公司2005年上半年結(jié)算面積增加，因此業(yè)績與去年同期相比較，公司2005年第1、第2 季度業(yè)績?cè)鲩L速度較快。

　　資料來源： Wind 資訊 公司公告

　　公司業(yè)績?cè)鲩L的另一原因在于公司毛利率提高、費(fèi)用比率有所下降。圖二分析了2003-2005年上半年公司各季度的財(cái)務(wù)比率，由圖中可以看出，公司毛利率水平呈上漲的趨勢(shì)，2005年第1 季度毛利率達(dá)到30.5%、2季度則達(dá)到了38.4%，遠(yuǎn)高于前期水平；公司營業(yè)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率則呈下降的趨勢(shì)，低于去年同期水平；因此，公司的凈利潤率也呈上漲的趨勢(shì)，2005年第2季度的凈利潤率達(dá)到22.2%。我們認(rèn)為公司的利潤水平較高主要原因在于公司本期結(jié)算的房產(chǎn)大多是在2005年1季度前期預(yù)售的，在房地產(chǎn)市場(chǎng)受宏觀調(diào)控的影響下公司的毛利率將會(huì)降低，因此預(yù)計(jì)公司下半年的毛利率將會(huì)下降。

　　資料來源： Wind 資訊 公司公告

　　按公司各地區(qū)的結(jié)算面積看(見圖三)，公司業(yè)務(wù)地區(qū)分布長三角地區(qū)、珠三角地區(qū)和其它地區(qū)基本上各占三分之一，在全國14個(gè)城市都有房產(chǎn)結(jié)算，業(yè)務(wù)分布較廣，具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

　　資料來源：公司公告

　　而從公司的利潤構(gòu)成看(見圖四)，公司主要利潤來源卻是珠三角地區(qū)和長三角地區(qū)，其它地區(qū)雖然結(jié)算面積占了40%，但凈利潤卻只占10%。這在說明公司在長三角和珠三角地區(qū)業(yè)務(wù)擁有較高的利潤水平的同時(shí)，也說明了公司業(yè)績對(duì)這兩個(gè)地區(qū)的業(yè)務(wù)依賴性較強(qiáng)，長三角地區(qū)和珠三角地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)變化對(duì)公司的業(yè)績影響較大。

　　資料來源：公司公告

　　未來經(jīng)營展望

　　公司一直在堅(jiān)持較穩(wěn)健的經(jīng)營政策，在土地儲(chǔ)備方面，公司共新增項(xiàng)目儲(chǔ)備建筑面積400.3萬m2，加上2004年年末的752萬m2，按每年開工200萬m2算，公司土地儲(chǔ)備能滿足未來五年左右的要求。

　　從公司的財(cái)務(wù)狀況看，從2004年至今，公司流動(dòng)比率均保持在2左右，短期償債能力較強(qiáng)，但從速動(dòng)比率看，公司近期速動(dòng)比率水平在下降且存貨周轉(zhuǎn)率也在下降，說明公司近期存貨在流動(dòng)資產(chǎn)中的比重在增加，考察公司的存貨構(gòu)成發(fā)現(xiàn)，與2004年末相比較，本期公司存貨的增加主要是由于在建開發(fā)產(chǎn)品和擬開發(fā)產(chǎn)品增加，已完工開發(fā)產(chǎn)品并沒有增加，說明公司的銷售狀況正常，但對(duì)產(chǎn)品的開發(fā)管理則存在一定的壓力；從長期償債能力看，公司的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了63.47%的歷史最高水平，這將影響公司的舉債能力，而且公司近期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額為負(fù)，也說明了公司在資金方面壓力較大。

　　從公司管理和治理看，“萬科”被國家工商行政管理總局認(rèn)定為“全國馳名商標(biāo)”，公司第三次獲得 “中國最受尊敬企業(yè)”稱號(hào)，蟬聯(lián)“中證·亞商最具發(fā)展?jié)摿ι鲜泄�司”第一名，并獲得首屆上海證券報(bào)“中國十佳上市公司”和“CCTV 2004中國最具價(jià)值上市公司”稱號(hào)，在“首屆中國A 股公司IR(投資者關(guān)系)評(píng)選”中，公司還獲得最佳大型公司IR 獎(jiǎng)。說明了公司治理規(guī)范、管理能力較強(qiáng)、具有較高的品牌知名度。

　　公司調(diào)整了年初披露的全年開工和竣工計(jì)劃，計(jì)劃將開工面積向下調(diào)減約15%，竣工面積向下調(diào)減約10%，則預(yù)計(jì)全年開工面積200.4萬m2，竣工面積141.8萬m2。2005 年上半年公司已實(shí)現(xiàn)結(jié)算面積59.3萬m2，另公司尚有54.3萬m2已售面積未參與本期結(jié)算，故預(yù)計(jì)全年結(jié)算面積能達(dá)到140萬m2，實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入85億、凈利潤14.2億，每股收益為0.42元。

　　投資重點(diǎn)提示

　　隨著人民幣升值2%以及繼續(xù)升值的預(yù)期，房地產(chǎn)作為人民幣資產(chǎn)，將成為外資的重要配置資產(chǎn)，因此房地產(chǎn)行業(yè)將受益。但是，2005年上半年，我國開發(fā)完成投資6193億元，同比增長了23.5%，盡管增長幅度有所回落，但仍處于較高水平，因此預(yù)計(jì)國家仍將嚴(yán)格控制房地產(chǎn)行業(yè)的投資和價(jià)格水平。在此背景下，房地產(chǎn)行業(yè)仍然受到國家宏觀調(diào)控的影響，只有規(guī)模大、實(shí)力強(qiáng)擁有品牌和持續(xù)融資能力的企業(yè)才能穩(wěn)定增長，因此我們?nèi)匀恢?jǐn)慎看待房地產(chǎn)行業(yè)。

　　按7月29日3.84元的收盤價(jià)計(jì)算，公司2005年的動(dòng)態(tài)市盈率為9.1倍，鑒于公司在房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭地位、擁有較高的品牌知名度和融資能力以及人民幣升值對(duì)公司股價(jià)可能產(chǎn)生的有利影響，故調(diào)高萬科A的投資評(píng)級(jí)，從“中性”調(diào)為“謹(jǐn)慎推薦”。

　　但是，必須注意的是，公司近期股價(jià)已有所回調(diào)；另外，盡管公司業(yè)績?nèi)阅鼙３址�(wěn)定增長，但行業(yè)存在受到國家宏觀調(diào)控影響的風(fēng)險(xiǎn)。

　　(作者單位：財(cái)富證券)

　　基本面評(píng)分：99分

　　銷售收入增長率

　　萬科A 行業(yè)

　　盈利預(yù)測(cè)

　　技術(shù)面評(píng)分：96分