本報記者 潘溈 上海報道

　　 隨著地產(chǎn)基金的迅速擴張，地產(chǎn)基金介入地產(chǎn)項目的時期也越來越早，故與開發(fā)商一起拿地不是新聞；而一個地產(chǎn)基金大手筆投出20億人民幣，并與開發(fā)商一同拿下一級城市的地王，則尤引人注目。

　　 富達與K2的“曖昧”

　　 今年5月底，上海市新華路街道71街坊地塊競拍。這一地塊緊鄰地鐵樞紐虹橋路站，出讓面積約為4萬平方米，掛牌起始價為 29.31億。

　　 最終，北京福潤天成房地產(chǎn)開發(fā)有限公司（以下簡稱“福潤天成”），一家名不見經(jīng)傳的公司，以46億元的高價，擊敗古北集團、九龍倉等公司，并成為當時的上海地王。

　　 福潤天成成立于2012年9月，當時注冊資本僅為1000萬元。很顯然，它是一個新成立的項目公司。

　　 全亮透露，這46億元，主要是K2地產(chǎn)出資；富達地產(chǎn)基金協(xié)助募集部分資金。但全亮拒絕透露富達地產(chǎn)基金具體出資額。黃金灣集團也不擔心接下來的資金，“我們集團跟很多機構簽了配比的合同，就是集團出一塊錢，他們相應地出幾塊錢。”

　　 K2地產(chǎn)這一項目拿地就花了46億元，接下來還有建安、招商等，項目投資估計超過80億元。

　　 北京一位地產(chǎn)界人士告訴記者：46億元中，有20多億元來自黃金灣集團的銷售回款，約20億元則是富達地產(chǎn)基金出資。

　　 此外，地產(chǎn)業(yè)內(nèi)人都知道，K2地產(chǎn)為黃金灣集團的子公司；富達地產(chǎn)基金亦由黃金灣集團發(fā)起設立，與美國富達投資集團沒有任何關系；此

　　 外，黃金灣集團旗下還有一個互聯(lián)網(wǎng)平臺：黃金灣（北京）電子商務有限公司（以下簡稱“K8”），號稱是土地、融資、采購服務第一品牌。

　　 目前，國內(nèi)的地產(chǎn)基金大多是一年期或兩年期。富達地產(chǎn)基金從福潤天成拿地時就開始投入真金白銀，那么其LP出資人何時方能拿到回報？

　　 全亮透露：“這個項目周期比較長，未來這個資金一般來說都會優(yōu)化。到一定階段把它變成開發(fā)貸款，逐步把成本降下去。”

　　 開發(fā)商通過地產(chǎn)基金融資，成本往往顯著高于銀行、信托渠道。據(jù)清科集團統(tǒng)計，2011年成立的地產(chǎn)基金，其年化收益率約為22%；2012年成立的地產(chǎn)基金，其年化收益率約為16%。

　　 在全亮看來，開發(fā)商之所以能承受這樣的融資成本，是因為其一個項目的融資，只有部分是通過地產(chǎn)基金；而且等項目進行到中后期，如符合“四三二齊全”（四證齊全，指企業(yè)必須有30%的自有資金投入，開發(fā)商必須有國家二級資質(zhì)）后，即可通過銀行、信托等渠道融資。這樣，整個項目的財務成本并非高不可及。

　　 雙GP兜底模式

　　 富達地產(chǎn)基金成立于2011年，截止到發(fā)稿時，其管理資金的規(guī)模為50億-60億元人民幣。

　　 黃金灣集團由地產(chǎn)開發(fā)商，轉(zhuǎn)戰(zhàn)地產(chǎn)基金，恐怕跟旗下的K8不無關系。K8既有線上的網(wǎng)站，又有線下組織中國地產(chǎn)金融拓展聯(lián)盟（以下簡稱“地金聯(lián)盟”），它實際上是一個基于網(wǎng)絡的地產(chǎn)金融平臺。網(wǎng)站對所有人開發(fā)，地金聯(lián)盟則類似行業(yè)俱樂部，成員有地產(chǎn)公司老板、地產(chǎn)公司投資部人員等等。

　　 K8網(wǎng)每天會發(fā)布地產(chǎn)行業(yè)信息，如某地新出來一塊地、某公司要轉(zhuǎn)讓某項目的全部或部分股權；K8有專門的分析師，附上這些地塊、項目的基本信息，提供給聯(lián)盟成員。成員或找錢、或找項目，K8也因此既有信息流通、又有撮合合作功能，因此聚集了不少地產(chǎn)行業(yè)的相關人員。

　　 全亮看來，黃金灣有K8，再發(fā)起地產(chǎn)基金，頗為順理成章。今天，K8、K2地產(chǎn)、富達地產(chǎn)基金是互為客戶的關系。“K2和富達都可以在K8那得到項目的信息；富達可以幫助K2募資，K2也可以跟我們一起做GP，但上海新華路的地，是K2主導。”

　　 在黃金灣集團的官網(wǎng)上，介紹富達地產(chǎn)基金的項目投資標準時，明確說明：“項目所在城市為4級以上城市或者百強縣，東北三省、天津、重慶、河南區(qū)域的項目不做；項目物業(yè)性質(zhì)為住宅或者以住宅為主的商住項目。”

　　 全亮解釋，“富達（地產(chǎn)基金）目前主要做集團落地城市的項目。”對地域的選擇，主要不是選擇項目的便利，而是富達地產(chǎn)基金的運作由“集團兜底”。

　　 一般來說，中國目前的地產(chǎn)基金多是項目基金，即GP（基金管理公司）跟擬投項目的開發(fā)商簽好協(xié)議，協(xié)議約定：GP幫助開發(fā)商募資的金額、募資成本、期限等；GP又與LP（地產(chǎn)基金出資人）簽協(xié)議，約定這一支地產(chǎn)基金的預期收益率、期限、LP的出資等。開發(fā)商承諾給GP的收益率，自然高于GP向LP承諾的收益率；甚至于，有的開發(fā)商除了承諾給GP固定利率的回報，還會再支付部分利潤，如項目5%、10%的利潤，具體條款取決于雙方的議價能力。

　　 換言之，GP充當?shù)氖侵虚g人的角色。所以，一旦開發(fā)商無法按承諾給出回報，GP或者給LP的回報低于預期，或者自己承擔。

　　 全亮介紹，富達地產(chǎn)基金一般都是雙GP，即除了富達地產(chǎn)基金，還會找一個公司一起來擔任GP；一旦開發(fā)商無法完全按照約定兌付，那么“大不了（黃金灣）集團和另一家GP來還錢給LP，我們把項目收回來，項目的所有權就歸我們了。就是兜底，承擔無限責任。”

　　 所以，富達地產(chǎn)基金選擇的投資項目，只能是黃金灣集團有能力操盤的城市，不然無法做到“集團兜底”。全亮補充道，一個項目的另一家GP，往往也是開發(fā)商，黃金灣集團和這家GP都是看好這個項目。

　　 綜上可知，地產(chǎn)基金的利益鏈條是非常清晰的：項目開發(fā)商很看好項目前景，希望獲得融資、順利做完項目，為此愿意為部分融資支付高額的利率；地產(chǎn)基金GP支付較低的資金（GP出資額往往不過幾百萬），賺得開發(fā)商支付的利率與LP得到回報之間的差價；LP則獲得較高的回報。

　　 富達地產(chǎn)基金運作的項目里，它投資的項目，原本是黃金灣集團和另一家GP看好的項目。所以，如果項目的開發(fā)商能順利將兌付，那么富達和另一家GP獲得上述差價；而若項目開發(fā)商的工程進度控制不力，無法按時獲得后續(xù)資金來兌付，它們自己接手--由于項目前期投入由項目開發(fā)商做的，所以富達和另一家GP，縮短了自己開發(fā)項目的時間，從而大幅降低項目的財務成本。

　　 這一切看起來很美是嗎？一位地產(chǎn)基金高層指出，在上面模式中，有兩個漏洞：如果地產(chǎn)基金投資的項目僅僅是工程進度等原因，黃金灣集團和另一家GP自然有能力兜底；但如果出現(xiàn)系統(tǒng)性風險，比如資金面大幅收緊，黃金灣集團和另一家GP自家的項目尚自顧不暇呢？另一個是對于LP的風險，如果黃金灣集團和另一家GP屆時有能力但不兜底呢？中國法律對債權人的保護，不如美國等成熟的西方社會。

　　 這位地產(chǎn)基金高層補充，這都是最惡劣的情況。一般來說，開發(fā)商對GP的承諾，以及地產(chǎn)基金GP募資時對LP的承諾，都會兌現(xiàn)。不然開發(fā)商以后別想融資，GP以后別想募資了。

　　 但另一位上海地產(chǎn)基金人士私下告訴記者，2011年成立的一些地產(chǎn)基金有一些已經(jīng)開始清算，由于無法給予LP事先約定的回報而出現(xiàn)糾紛的現(xiàn)象并不少見。

　　 未來，房地產(chǎn)行業(yè)是否會出現(xiàn)系統(tǒng)性風險，因此帶來對整個地產(chǎn)基金的洗牌，則不得而知。