每經記者 朱小雯 徐奎松 發自北京

　　宏觀大勢 迅速復蘇 基礎還需鞏固

　　2009年中國經濟出現了超預期的反彈。

　　國家統計局在公布2009年一季度宏觀經濟數據時表示：“一季度國民經濟運行出現積極變化，整體表現好于預期。”中國人民大學經濟學院副院長劉元春總結道：“中國宏觀經濟成功擺脫了世界經濟危機沖擊下的深度下滑，實現了超預期的觸底反彈。”

　　2009年，中國經濟走過了怎樣的復蘇軌跡？

　　“2008年11月至2009年2月，是進入新世紀以來我國經濟最為困難的時期。”國家統計局刊文認為。但在準確而及時的刺激性投資、結構性減稅、擴大內需等政策組合拳實施之后，今年一季度時，經濟整體局勢得到穩定，企穩回暖的態勢初步形成。

　　二季度，統計局分析稱，生產增速穩步回升，國內需求增長加快，經濟結構調整積極推進，民生得到繼續改善。

　　三季度，中國經濟的回升好過預期，保增長的任務不用再過于擔憂，并且開始從加速上升向平穩增長轉變。

　　“三季度8.9%的GDP增速還沒有達到金融危機前的水平，是一個恢復性的速度。”國家統計局國民經濟核算司司長彭志龍指出。

　　拋開速度，再來看結構。劉元春分析指出，經濟下滑以及經濟刺激的雙重作用使中國宏觀經濟結構出現了外需比重、重化工比重、東部比重以及單位GDP能耗等指標下降的重大變化。

　　他進一步表示，受經濟下滑以及經濟刺激的雙重作用，中國經濟增長的結構發生重大變化，但這種動力結構變化具有十分強烈的短暫性和過渡性，這意味著目前經濟反彈的結構基礎并不扎實，未來將面臨復蘇進程中部分結構反調帶來的拖累，增長的臨時結構性變動將使未來結構性問題更加復雜。

　　而從三季度至今，政策“微調”的推斷和預測便不絕于耳，從貨幣政策方面的公開操作，到年末中央經濟工作會議的正式提法變化，政策重點已經清晰地開始往“調結構”方面轉變。

　　中央經濟工作會議透露出信號：財政和貨幣政策將在2010年逐步轉向穩健。調整產業結構和收入結構、增消費、促平衡、保穩定等政策力度在明年將會進一步增強。

　　GDP

　　V型反彈 開始平穩增長

　　6.8%、6.1%、7.9%、8.9%，從總量上看，從去年四季度至今，我國經濟增長在本輪國際金融危機的沖擊之下，于今年一季度觸底回升，GDP同比增速逐季提升，呈“V”型反彈態勢。

　　但如果細致分析2009年我國GDP的增長步調和結構，可以發現一些值得深思和需要未雨綢繆的東西。

　　劉元春表示，從環比增速來看，呈現“倒V”型，前三個季度的同比增速分別為6.1%、7.9%、8.9%，2009年第二季度出現強勁反彈，剔出季節因素的環比增速接近16%；第三季度剔出季節因素的環比增速分別為9.2%；預計第四季度環比降為8.2%。劉元春認為：“中國宏觀經濟并沒有出現兩個季度以上的持續加速局面，環比增速的波動表明，中國宏觀經濟政策刺激效應已經度過其加速階段，開始步入平穩增長階段。”

　　不少經濟學家也曾指出，隨著復蘇態勢的形成，刺激政策的效應將會遞減，如何使得經濟增長具備內生性，是需要思考的問題。

　　如果分別來看前三季度拉動GDP增長的 “三駕馬車”的貢獻率，消費貢獻比例的下降趨勢恐怕不是好現象。國家統計局的數據顯示，今年一季度時，消費對GDP的貢獻率為60.7%，上半年下降到53.5%，到前三季度，貢獻率只有51.9%。相比之下，投資對GDP的貢獻率卻一直在上升，從一季度的47.5%到上半年的87.3%，到前三季度已高達94.8%。

　　顯而易見，投資仍是經濟回升的絕對主導力量，專家指出這樣的增長方式難以持續，結構的不平衡暗示了復蘇基礎的脆弱。

　　另一方面，產業結構在GDP貢獻中也有了變化。數據顯示，第一、第三產業金融危機以來穩中有升，成為支撐中國經濟維持8%以上增速的核心力量。

　　“中國宏觀經濟結構由第二產業主導轉變為第二、第三產業主導。”劉元春指出，“但第一產業、與第三產業的提升時常在危機時期出現，其持續性存在疑慮。”

　　所幸的是，不管是國內還是國外的市場機構，均預期我國2010年全年的經濟增速將在2009年基礎上進一步提高，并且增長動力更為平衡。

　　CPI和PPI雙雙回升 暗藏通脹風險

　　經濟下滑，國內物價下跌。居民消費價格(CPI)從金融危機伊始的同比增長1.5%左右，急速跌至2009年2月份的-1.6%；PPI跌至-4.5%的深度。CPI、PPI雙雙負增長，中國籠罩在通貨緊縮的陰影下。

　　2009年上半年CPI累計同比下降1.1%；工業品出廠價格(PPI)同比下降5.9%。而6月份和7月份，CPI和PPI的同比降幅都較上月擴大，超出市場普遍預期。至三季度時，CPI累計同比下降1.1%，PPI累計同比下降6.5%。

　　隨著超寬松的貨幣政策，以及整個經濟環境的好轉，這種局面逐漸開始改變。事實上自5月開始PPI環比由負轉正，CPI環比也在7月份由負轉正，PPI同比增速和原材料價格同比增速同時觸底回升；11月CPI同比轉正，增長0.6%；PPI降幅大幅縮減3.7個百分點至2.1%。

　　物價持續回升，國際大宗商品價格大漲，尚未擺脫通縮陰影，通脹預期就被市場高度關注。劉元春指出，標志著通脹壓 力 的 核 心 指標——M2與GDP的增速缺口，以及M2與工業增加值的增速缺口都出現前所未有的急劇上揚。“進入2009年以來這兩種指標一路上升，11月份達到21.6個百分點和20.6個百分點，通脹壓力大幅上揚。”

　　9月份的第三屆夏季達沃斯年會上，國務院總理溫家寶提到：“要警惕和防范包括通脹在內的各種潛在風險。”10月21日，國務院常務會議總結當前宏觀經濟形勢，也首次提及“管理通脹預期”。同一周，中國三季度經濟數據公布時，國家統計局也表示“高度關注通脹預期”。

　　高層表述的改變，透露出政策調控重點有所調整，通脹預期與保增長、調結構將相提并論。

　　統計局總結1～11月份的物價形勢時認為，在經濟復蘇階段，價格的溫和性上漲對促進經濟增長和就業是有利的，溫和通脹可帶動經濟更高水平的增長。

　　因此，目前的共識是，2010年通脹風險并不是首要問題，相比之下，資產價格的高漲及其泡沫更值得重點關注，資產價格上漲的幅度將明顯高于物價上漲幅度。

　　PMI節節回升 重返正常水平

　　2009年標志著制造業景氣狀況的制造業采購經理指數 (PMI)出現了快速回升，從歷史最低點2008年11月的38.8%上升到2009年11月的55.2%，連續9個月高于臨界值50%。制造業PMI基本展示了中國經濟在金融危機中的V型復蘇態勢。

　　2008年11月，受國際金融危機影響，制造業PMI降到歷史最低點38.8%。隨著及時而強有力的政策刺激，PMI一路回升，于2009年3月份沖破50%的“牛熊”分界線。此后，PMI僅在5月份有輕微波動，便進入平穩增長區間，表明制造業經濟總體保持平穩回升態勢。

　　而在4月份之前，官方制造業PMI一度和里昂證券公布的中國PMI分處“牛熊線”上下兩方，分別顯示出經濟整體擴張和衰退的兩個“矛盾”趨勢。

　　當時，專家分析官方PMI指出，復蘇質量存在疑慮，反彈迅速并處于擴張的行業大多是政策著力刺激和扶持的領域，而與居民消費掛鉤的指標并不好。

　　但此后至今，偏重于大中型企業的官方PMI和以沿海中小企業居多的里昂證券PMI，都同時位于“牛熊線”之上，顯示制造業上升趨勢 “初長成”。時至7月份，里昂證券PMI(后為匯豐PMI)甚至超過了官方數據。

　　8月份，PMI其他指標中，唯獨庫存下降，專家稱這說明企業對未來前景尚存疑慮，尤其對未來內需恢復的持續性和穩定性還沒有足夠信心。到了四季度初期，原材料庫存和生產指數都上升的行業個數顯著高于歷史同期水平，興業銀行首席經濟學家魯政委指出，這說明企業對未來生產預期出現實質性好轉。

　　進出口的拐點也出現在此時，制造業企業的海外訂單量連續5個月上行，并且達到2007年6月以來最大的漲幅。申銀萬國首席經濟學家李慧勇認為，我國出口已開始進入拐點，“即由加速回落轉為回升的拐點。”

　　值得注意的是，10月和11月55.2%的制造業PMI水平，已基本恢復到去年5月以前的正常水平。“當前中國經濟已基本熨平由國際金融危機帶來的異常波動”，“可能預示著經濟景氣度開始趨穩，也預示了未來經濟回升態勢可能趨穩，經濟增長的穩定性和可持續性不斷提高。”中國物流與采購聯合會 (CFLP)分析在最近兩月的制造業PMI時指出。

　　信貸增量

　　急劇擴張 年內或破10萬億

　　2009年中國信貸增量很可能突破10萬億元的“天量”。

　　據央行公布，2009年1～11月份人民幣各項貸款增加9.21萬億元。11月末，廣義貨幣供應量(M2)余額為59.46萬億元，同比增長29.74%，增幅比上年末高11.92個百分點；狹義貨幣供應量 (M1)余額為21.25萬億元，同比增長34.63%。

　　2009年中國貨幣政策可謂極度寬松。“中國商業銀行的新增貸款量實際上主要體現的是中國政府宏觀調控的計劃。”國泰君安首席經濟學家李迅雷說道，2009年，政府在確定了寬松的財政和貨幣政策的政策取向后，新增貸款便大幅增長。

　　他還認為，中國的銀行貸款在一定程度上具有“準財政”的特征，因為很多貸款是為了配合財政政策計劃而發放的。

　　不可否認，急劇擴張的信貸規模為中國經濟率先復蘇立下汗馬功勞，尤其是對于這一輪以投資拉動為特征的經濟增長。

　　李迅雷分析，在內需增長方面，固定資產投資是內需增長的主要決定因素，而在私人投資仍不夠活躍的情況下，固定資產投資的增長受制于政府主導的公共部門投資的增長，而公共部門的投資明顯對信貸更加依賴。

　　不過，在助推經濟復蘇的同時，“天量”信貸不可避免地帶來負面作用。“極度寬松的貨幣政策在企業投資意愿和居民消費意愿下滑、流動性對實體經濟的滲透性大幅下滑的環境下，使貨幣大量流向資本和投機領域，從而導致房地產價格、股票價格以及黃金等投資品價格大幅度上揚。”劉元春指出。

　　其實，中央已經傳遞出不少貨幣政策“微調”的信號。從10月下旬國務院常務會議提出的“管理通脹預期”，到年末的中央經濟工作會議明確提出，在貨幣政策中的信貸投向上，重點向社會經濟薄弱環節、就業、戰略性新興產業等方面轉移，“把握好貨幣信貸增長速度。”

　　中央經濟工作會議再次強調了2010年要堅持“適度寬松的貨幣政策”。興業銀行首席經濟學家魯政委認為，2010年的貨幣政策將會“名松實緊”，“不許過多、不能太少”的精準調控，將是明年信貸的基本導向。

　　貨幣供應量

　　M1快過M2剪刀差在擴大

　　2009年，在適度寬松的貨幣政策引導下，M1的增幅出現了1994年以來的首次高增長，從年初的16.50萬億元，到11月份的21.25萬億元，同比增長34.63%，增幅創歷史新高；M2從年初的49.60萬億元，到11月份的59.46萬億元，同比增長29.74%。

　　2008年11月，4萬億刺激政策出臺的同時，央行于當月取消了信貸規模限制政策。當年12月，人民幣信貸增加7718億元；2009年1月，人民幣貸款增加1.62萬億元；2月人民幣各項貸款增加1.07萬億元；3月人民幣各項貸款增加1.89萬億元。到11月，新增人民幣貸款2948億元，比10月的2530億元的年度最低值略有反彈。

　　由此不難看出，整個2009年度貨幣信貸出現了兩大走勢：一是信貸走勢由高走低，這主要受兩個因素影響，首先是4萬億的財政投放影響；其次是順應了年度貸款遞減規律的影響。

　　第二個走勢就是，M1從2008年12月份到2009年的11月，超越M2的增速，業內預計12月份的增幅仍會小幅攀升。國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松分析認為，M1的高增長主要是去年基數較低造成的。11月份M1的大增，與今年下半年走高的股市與房地產市場活躍程度相吻合，說明投資交易量明顯上升。

　　由于M1從9月開始出現了明顯的遞增趨勢，分析人士認為，這反映出明顯的變化動態：一是儲蓄戶類信貸加大，一部分儲戶把原始儲蓄和信貸資金轉移到房地產，還有一部分將信貸投入股市乃至更多地投入基金和期貨市場。

　　不過，M1與M2的上述變化，也引發了貨幣專家的各種看法。中國農業銀行研究主管李剛說，M1同比增幅較快，表明微觀經濟基礎活力在進一步增強。中國銀行金融市場總部分析師石磊說，中國M1同比增長率變化是股市等資產價格的一個滯后指標，基于此，M2在12月還會延續當前走勢，而M1會繼續上升。

　　國務院發展研究中心金融所銀行室副主任吳慶分析認為，貨幣供應量的超高水平增長是價格指數上漲的重要推手。已經超過29%的狹義和廣義貨幣供應量(M1和M2)很難再用“適度寬松”來形容。

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