金融機構短期外債余額被大幅削減，外匯貸款增長迅猛的勢頭將受到遏制，信貸控制的另一個口子也被收緊

　　一家國有商業銀行人士對《證券市場周刊》透露，日前外匯管理部門進一步削減了金融機構短期外債余額。該余額由國家外匯管理局分別核定，外界很難獲知各家金融機構被削減的具體數額。

　　“幅度在10%以上。”上述人士稱，“這是外匯管理部門削減短期外債余額幅度最大的一次。”自2007年3月末，國家外匯管理局就開始逐步削減金融機構短期外債余額。

　　據了解，外匯管理部門的削減計劃，是以金融機構2006年核定的短期外債余額指標為基礎，大致分為4步，每步截至時間分別為2007年6月30日、9月30日、12月31日和2008年3月31日;削減的目標:中資銀行分別為2006年指標的45%、40%、35%和30%，非銀行金融機構以及外資銀行分別為2006年指標的85%、75%、65%和60%。

　　與此同時，外匯管理部門還提高了金融機構持有外匯頭寸的最低限額。這一減一增，意味著金融機構可用的外匯資金大幅減少，必然會對金融機構分享這一利潤蛋糕造成巨大沖擊，也將進一步減少國內的流動性。一箭三雕外匯管理部門此舉可謂一箭三雕。

　　其一是金融機構從境外分支機構拆入外匯資金數量受到限制，從而可以緩解人民幣升值的巨大壓力。根據國家外管局規定，期限在1年以下(含1年)的境外借款、境外同業拆借、境外聯行和附屬機構往來(負債方)以及各種結算方式下的海外代付，都納入短期外債余額的管理之中。

　　削減短期外債余額，中資銀行和境內外資銀行從境外分支機構或境外關聯機構拆入外匯規模被大幅壓縮，外匯資金拆入的減少有助于央行紓緩基礎貨幣投放的壓力，人民幣升值壓力也得到一定程度的緩解。

　　本刊獲知，2008年1月份外匯儲備增加了700多億美元，扣除貿易順差的194.9億美元和海外直接投資的112億美元后，仍然有400億美元的外匯資金來源有待解釋。

　　市場人士認為，這顯示了國際資本正在大量流入中國，其證據是價格水平上升——人民幣升值的加速。2008年以來，人民幣對美元累計升值幅度已經接近2.99%。而且，3月17日人民幣對美元匯率中間價為7.0815，繼前兩個交易日分別突破7.1和7.09關口后，連續第三個交易日再創匯改以來新高，這也是年內人民幣對美元匯率中間價創出的第23個新高。

　　如果拆入外匯資金繼續增加，無疑會對人民幣加速升值火上澆油，尤其是在升值預期強烈的情況之下。

　　其二是此舉可以抑制金融機構外匯貸款的沖動，有助于防止固定資產投資反彈。中國境內金融機構新增外匯貸款一直較為穩定，但從2007年5月開始迅速增加，2008年1月和2月分別達到157億美元和214億美元，同比分別多增184億美元和189億美元。

　　由于貸款企業對人民幣存有升值預期，于是將外匯貸款轉手通過結匯或者掉期交易等形式賣給商業銀行，獲取人民幣資金。在還款日，企業再按當時的匯率或者交易約定，換回外匯歸還貸款。此間，企業變相增加了大量人民幣可用資金，這在貨幣監管部門緊縮商業銀行信貸投放之下，不失為一個較好的應對之策。

　　從2008年前兩個月本外幣貸款達到1.3萬億元來看，國內投資需求十分強勁，而這一信貸額是在“從緊貨幣政策”下出現的，表明投資反彈的壓力依然巨大。

　　其三是穩定境內外匯市場。由于金融機構將大量外匯資金用于上交準備金和外匯信貸投放，造成金融機構外匯資金緊張，從而促使境外外匯資金拆借利率水平達到LIBOR+700或800基點的水平，遠遠高于境外利率LIBOR+50至100基點的水平，而且境內外匯貸款年化利率也達到15%至18%。

　　巨大的利差會促使金融機構或者其他機構通過其他渠道，將外匯資金轉入中國。而金融機構持有外匯頭寸增多，意味著境內外匯市場資金供求關系有所改善，從而促進境內外匯市場的利率水平的穩定。資本流動

　　推動國際資本大量流入國內或人民幣升值有兩個主要原因:一是息差水平，中國境內和境外的外匯資金價格存在700個基點左右的巨大差距，這無疑對境外資金有著巨大的吸引力，從而紛紛涌入境內，促使人民幣升值。這從境外人民幣無本金遠期交割協議也可以得到說明。目前，境內外外匯市場有400個基點的差異，外匯交易員就敢于進行雙邊套利活動。

　　二是人民幣利率和境外美元利率的利差“倒掛”在擴大。中美利差水平自2008年1月份一改此前后者高于前者的局面，出現了前者高于后者，而在美聯儲可能進一步降息，而中國人民銀行可能加息的驅使下利差還將繼續擴大。

　　由于美國次貸危機，美聯儲已將美國聯邦基金利率由5.25%下調到3月18日的2.25%，幅度達到300個基點，并將貼現率由3.25%下調75個基點至2.5%，以增加市場的流動性。此前，美聯儲還采取定期證券借貸安排(TSLF)的救市計劃，并幫助摩根大通收購貝爾斯登，以防止后者破產給美國金融市場帶來災難性的破壞。

　　但部分人士認為，國際資本大量流入中國等新興市場，看中的并不是該國貨幣升值幅度，而是該國資產價格的超額回報率。從這一點來說，過去兩年多，中國資產投資驚人的回報率的確有較強的說服力。

　　但目前來看，中國的A股市場和房地產市場走勢微妙，投資回報率可能不如2006年、2007年那樣樂觀。在中國內地資產投資回報率預期有所變化，中美利差水平又在繼續擴大趨勢之中，利差因素推動資本流動的作用，就較此前更為凸顯出來。

　　從實際交易來看，以美元為基礎，購買歐元、日元等一籃子貨幣的2007年投資回報率在17%左右，而以日元為基礎，購買歐元等一籃子貨幣的2007年投資回報率在5%左右。過去10多年來，日元一直扮演著全球最大的套利貨幣的角色，現在美元投資一籃子貨幣的相對高回報率，有理由相信美元會重蹈日元覆轍，繼2004年之后，再次成為全球最大的套利貨幣之一。

　　當然，支撐美元作為套利貨幣，還有著美元貶值和美國資產投資回報率兩大因素。

　　考量前者的一個重要標志是美國利率政策變化，如果美聯儲繼續維持低利率或者降息，就意味著弱勢美元政策還將持續，美元仍有走弱的可能性。

　　考量后者較為困難，美國資產價格是否見底極為關鍵。過去6年，美國資產價格泡沫不斷演繹，造成真實資產和真實價值都被掩蓋，缺乏一個客觀的評估基礎。

　　“貝爾斯登股價在短短一兩周時間，就從70多美元跌至4美元多，這就是過去積累風險的一個最好釋放。”美國齊澤投資咨詢公司總裁黃杰夫認為，美國金融資產市值在過去一段時間已經大幅縮水，現在還很難說是否見底，但貝爾斯登這一案例，表明市場見底的信號開始逐漸到來。

　　美國資產價格見底是一個什么樣的信號呢?!就是買入，這將會吸引全球資本流向美國。

　　來源：證券市場周刊

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　　編輯：倪鵬翔