增速回落已現(xiàn) 行業(yè)冷暖變換--上市公司上半年整體業(yè)績綜合分析

　　截至8月27日，滬深兩市共有1237家A股公司披露半年報，其中披露2004年、2005年半年度報告因此具有可比性的A股公司有1223家。上市公司上半年的經(jīng)營狀況如何，基本上已經(jīng)清晰地呈現(xiàn)在我們面前。

　　利潤小幅增長 ROE出現(xiàn)下滑

　　這些公司的加權(quán)平均每股收益為0.132元，比它們上年同期的0.137元小幅下降3.6%；凈資產(chǎn)收益率為4.85%，同比下降2.63%；主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤分別同比增長21.1%和4.0%，利潤的增長再次慢于收入的增長。

　　從半年報加權(quán)平均每股收益和凈資產(chǎn)收益率走勢來看，上市公司盈利能力沖高回落，而從主營業(yè)務(wù)收入同比增幅、凈利潤同比增幅等指標(biāo)來看，2005年上市公司業(yè)績增速回落的跡象也非常明顯。2004年上市公司平均主營業(yè)務(wù)收入和平均凈利潤分別同比增長32.5%和48.7%，而2005年A股公司主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤僅分別同比增長21.0%和4.0%。此外，業(yè)績增長公司的占比也明顯下降，2004年上半年凈利潤同比提升的上市公司占63.0%，而今年半年報業(yè)績增長的公司僅占53.0%，上半年將近一半上市公司業(yè)績已出現(xiàn)下滑。

　　成本壓力提升 毛利率下滑

　　由于2005上半年的基礎(chǔ)原材料價格繼續(xù)處于高位，同時2004年10月底人民幣加息的滯后效應(yīng)在2005上半年得到顯現(xiàn)，因此上市公司普遍在2005上半年體現(xiàn)出成本和財務(wù)費(fèi)用占比上升的態(tài)勢。截至8月27日的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2005年上半年上市公司平均主營業(yè)務(wù)收入、主營業(yè)務(wù)成本、主營業(yè)務(wù)利潤、凈利潤分別同比增長21.0%、24.0%、10.7%和4.0%，成本增幅比收入增幅高3個百分點(diǎn)，使得毛利率大幅下滑。數(shù)據(jù)顯示，上半年A股公司的平均毛利率為21.5%，與去年同期的23.1%相比，下降了1.6個百分點(diǎn)；凈利率為5.60%，比去年同期的6.23%下降了0.6個百分點(diǎn)；三項(xiàng)費(fèi)用率為12.02%，比上年同期上升了0.4個百分點(diǎn)。

　　大盤藍(lán)籌股、鋼鐵股貢獻(xiàn)突出

　　截至8月27日，中石化、寶鋼、齊魯石化尚未披露半年報，在已經(jīng)披露的上市公司中當(dāng)年新增凈利潤較多的前5名公司為武鋼股份、中集集團(tuán)、中海發(fā)展、揚(yáng)子石化和兗州煤業(yè)，它們上半年分別比上年同期增加凈利潤24.4億元、11.2億元、7.1億元、6.2億元和6.0億元，分別占市場新增利潤總量的86.7%、39.7%、25.3%、21.9%和21.3%，可見，大盤藍(lán)籌股對整體業(yè)績提升的貢獻(xiàn)非常明顯。

　　分行業(yè)來看，受武鋼整體上市影響，鋼鐵行業(yè)上半年新增利潤43.2億元(尚未包含寶鋼)，在各行業(yè)中貢獻(xiàn)度最大，如果剔除鋼鐵股，其余公司2005年上半年的平均凈利潤已同比下降2.5%。

　　經(jīng)營性現(xiàn)金流增速超越凈利潤

　　雖然2005上半年上市公司平均凈利潤僅小幅增長，而經(jīng)營性現(xiàn)金流增幅則較為可觀。剔除金融服務(wù)行業(yè)后，其余A股公司上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別同比增長18.5%、下降8.7%和下降74.8%。經(jīng)營性現(xiàn)金流增速超越凈利潤增速主要受三方面因素影響：高投資過后在建工程陸續(xù)轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)。平均每家上市公司上半年計提的折舊比去年同期增加843.8萬元，增幅為19.6%；升息后企業(yè)財務(wù)費(fèi)用增加，平均每家上市公司比上年同期新增309.9萬元財務(wù)費(fèi)用支出，增幅為23.6%；對經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期下降后，企業(yè)新增存貨減少，2004年上半年平均每家公司比前一年新增存貨4300萬元，而今年上半年平均每家新增存貨3027萬元，同比下降了29.6%。固定資產(chǎn)折舊的計提、財務(wù)費(fèi)用支出不影響經(jīng)營性現(xiàn)金流卻直接影響凈利潤，而新增存貨的減少不影響凈利潤但卻節(jié)約了現(xiàn)金流支出。

　　資產(chǎn)負(fù)債率上升 財務(wù)壓力加大

　　從資產(chǎn)負(fù)債表來看，2005年中期上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率上升，財務(wù)壓力加大。剔除金融服務(wù)行業(yè)后，其余A股公司6月末的總資產(chǎn)增長12.5%，所有者權(quán)益僅增長6.7%，而總負(fù)債卻增長17.8%(其中短期借款增長12.6%，長期借款增長19.0%)，資產(chǎn)負(fù)債率由去年年中的50.4%上升為52.8%，上升了2.4個百分點(diǎn)。負(fù)債大幅增長的同時利息又上升，給企業(yè)財務(wù)帶來了雙重壓力。從資產(chǎn)構(gòu)成來看，貨幣資金、存貨、流動資產(chǎn)合計、固定資產(chǎn)合計上半年分別同比增長1.3%、15.4%、7.5%和18.1%，固定資產(chǎn)增幅遠(yuǎn)高于其他資產(chǎn)的增幅，投資拉動的跡象依然明顯。

　　二季度盈利與一季度環(huán)比相當(dāng)

　　同比來看，一季度上市公司平均凈利潤比上年同期僅小幅增長，業(yè)績增速與上年同期相比則大幅下滑。環(huán)比來看，二季度A股公司平均主營業(yè)務(wù)收入、平均凈利潤分別比一季度增長10.4%和5.9%，如果剔除春節(jié)因素，二季度企業(yè)盈利與一季度基本相當(dāng)。此外，二季度毛利率與一季度基本不變，而凈利潤率則進(jìn)一步下滑。

　　今明年業(yè)績增幅難超10

　　%2005上半年的利潤增速回歸慢車道，上半年上市公司業(yè)績僅小幅增長，這與我們之前的預(yù)期一致。展望今年年報乃至明年的業(yè)績增長，我們認(rèn)為增速仍不容樂觀。從申萬300家重點(diǎn)公司業(yè)績增幅來看，剔除中國石化等四家公司后，其余重點(diǎn)公司2005、2006年的平均凈利潤僅分別同比增長11.1%和11.7%，同時根據(jù)各行業(yè)的變化及最近的盈利預(yù)測調(diào)整規(guī)律來看，我們預(yù)計分析師對2005年度重點(diǎn)公司盈利預(yù)測繼續(xù)下調(diào)的概率較大。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，重點(diǎn)上市公司的業(yè)績增長一般均會超過整個市場的增長，因此我們預(yù)計所有A股公司今明兩年業(yè)績增幅均不超過10％的概率較大，這與前兩年的高速成長形成明顯反差。

　　宏觀調(diào)控效應(yīng)凸現(xiàn) 行業(yè)景氣冷暖自知

　　在宏觀調(diào)控的背景下，緊縮性的影響在2005年半年報中繼續(xù)得到延續(xù)。數(shù)據(jù)顯示，今年上半年上市公司業(yè)績增幅下滑與多數(shù)行業(yè)增幅下降、部分行業(yè)環(huán)境有所改變密不可分。

　　上游行業(yè)高增長但增速下滑

　　以石油、煤炭、鋼材、有色金屬為代表的基礎(chǔ)原材料價格持續(xù)高企或迭創(chuàng)新高仍然給上游行業(yè)帶來巨額利潤，如水運(yùn)、鋼鐵、石油開采等行業(yè)上市公司的凈利潤同比增長分別達(dá)到了90%、42.6％和26％。但如果和第一季度相比，其中的不少行業(yè)利潤增幅已經(jīng)表現(xiàn)出一定程度的下降，說明隨相關(guān)價格從二季度開始小幅回落，這些行業(yè)的利潤增速已經(jīng)明顯減緩，如煤炭、有色金屬等行業(yè)在一季度增幅為103.3%和25.3％，而上半年的增幅則回落到61.8％和13.8％，回落幅度超過40和10個百分點(diǎn)。

　　而分析鋼鐵行業(yè)上市公司的業(yè)績變化，可以發(fā)現(xiàn)雖然從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，鋼鐵行業(yè)上市公司2005中期凈利潤同比高達(dá)42.6％，但主要是由于武鋼股份整體上市影響以及部分公司的產(chǎn)能擴(kuò)張所致。以季度數(shù)據(jù)分析，反映行業(yè)效益的核心指標(biāo)--毛利率沒有明顯提高，相反2005年2季度開始的價格大幅回落已經(jīng)使得部分鋼鐵企業(yè)已經(jīng)呈現(xiàn)出毛利率下降的態(tài)勢，總體來看，1季度成為本輪鋼鐵行業(yè)盈利水平最高峰的可能性非常大。

　　下游行業(yè)繼續(xù)著痛苦的煎熬

　　同樣由于油價、鋼材、有色等價格的高企，使得下游的許多行業(yè)成本急劇上升，雖然銷售收入有所增長，但毛利率的大幅下降使得它們備受煎熬，較為典型行業(yè)包括普通機(jī)械、專用設(shè)備、電力、汽車零部件等行業(yè)的上市公司，它們的2005年中報業(yè)績同比分別下降了35.6％、32.5%、34.2％和49.6％�；痣姾秃娇招袠I(yè)可謂是其中的典型代表�；痣娦袠I(yè)在以往一直以業(yè)績穩(wěn)定而著稱，但由于占主營業(yè)務(wù)成本比重高達(dá)65％的煤炭價格的不斷上揚(yáng)，使其成本迅速上升。航空業(yè)則是高油價的最大受害者，從各主要上市公司2005半年報業(yè)績來看，僅上海航空一家小幅盈利，而南方航空和東方航空均虧損嚴(yán)重。從有關(guān)的經(jīng)營指標(biāo)來看，2005上半年各公司仍然保持了較好的增長。

　　穩(wěn)定類行業(yè)的利潤保持

　　具有特殊的壟斷及品牌優(yōu)勢的穩(wěn)定類行業(yè)仍然保持了良好的增長態(tài)勢，如食品飲料(特別是其中白酒和