股改不等于再融資制度市場(chǎng)化

　　隨著股權(quán)分置改革試點(diǎn)結(jié)束，后股權(quán)分置時(shí)代的再融資政策也漸漸清晰。據(jù)報(bào)道，第二批42家股改試點(diǎn)公司中有16家提出了再融資計(jì)劃。而有關(guān)再融資的新規(guī)定也正在討論當(dāng)中，若干關(guān)鍵條款可能將有重大改變。其中，再融資政策的變化可能集中在兩點(diǎn)：第一點(diǎn)在財(cái)務(wù)指標(biāo)上，原有近3年凈資產(chǎn)收益率必須在6%以上的硬性條款可能被降低。第二點(diǎn)在融資規(guī)模上，有關(guān)超額配股的規(guī)定可能將被取消。

　　從上述兩點(diǎn)變化可以看出，上市公司再融資將可能逐步取消所有硬性條款限制，“市場(chǎng)化”將是今后再融資制度發(fā)展的明確取向。

　　對(duì)于再融資制度市場(chǎng)化取向，筆者深表贊同。企業(yè)是否融資、融多少資，關(guān)鍵在于未來(lái)融資投向的盈利能力，這與既往收益狀況毫無(wú)關(guān)系，根本沒(méi)有必要以既往的收益率等指標(biāo)，人為地限制企業(yè)自身發(fā)展，但是，如果把

　　既有限制再融資行為條款的設(shè)置，是為了防止上市公司融資行為的濫化。這種濫化行為被形象地稱為“圈錢”。它的基本流程是上市公司描繪一個(gè)“花好稻好”的投資項(xiàng)目向市場(chǎng)融資，錢到手后或者直接變換投資項(xiàng)目，或者大股東通過(guò)不等價(jià)的關(guān)聯(lián)交易，將這些資金轉(zhuǎn)移到自己手中，同時(shí)將大批的垃圾資產(chǎn)、呆賬壞賬留給上市公司，直至上市公司徹底被吸干。

　　在原先股權(quán)分置的狀態(tài)下，由于二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的高低與大股東的利益沒(méi)有直接關(guān)聯(lián)，所以大股東具備濫融資的沖動(dòng)。隨著股權(quán)分置改革的逐步推進(jìn)，大股東與小股東的利益開(kāi)始在一定程度上趨于一致，表現(xiàn)在股價(jià)高低將影響大股東的直接收益。而濫融資、隨意挪用上市公司資金必將對(duì)公司股價(jià)造成下跌的不良影響，因此也會(huì)給大股東自身帶來(lái)直接損失。所以，股權(quán)分置改革的成功，能夠增加大股東濫用權(quán)力進(jìn)行“圈錢”的成本，一定程度上制約“圈錢”行為。

　　但是，作為理性的經(jīng)濟(jì)主體，即使在股權(quán)分置改革后，大股東仍然會(huì)不乏“圈錢”沖動(dòng)，區(qū)別只是在于需要重新考量新的約束條件下的成本與收益對(duì)比。一旦“圈錢”帶來(lái)的收益仍然高于加上股價(jià)下跌因素的成本，那么大股東肯定會(huì)把“圈錢”進(jìn)行到底。可見(jiàn)，如果要制約“圈錢”行為，股權(quán)分置改革僅僅是一個(gè)起點(diǎn)，而遠(yuǎn)非決定條件。

　　市場(chǎng)化固然是經(jīng)濟(jì)體運(yùn)作的自然要求，但市場(chǎng)化的前提是嚴(yán)格的監(jiān)管。與類似凈資產(chǎn)報(bào)酬率等事前的企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)制約不同，

　　因此，隨著股權(quán)分置改革的深入，更加嚴(yán)厲的監(jiān)管制度建立已經(jīng)迫在眉睫。因?yàn)椋�由于股�?quán)分置而暫停的再融資即將開(kāi)閘，分類表決制度即將消失，如果沒(méi)有有效的監(jiān)管措施，“圈錢”行為將一發(fā)不可收拾。大股東為了獲得流通權(quán)付出了代價(jià)，必然會(huì)通過(guò)“圈錢”方式彌補(bǔ)自身?yè)p失。在這樣的狀況下，正確的秩序應(yīng)該是首先利用融資暫停的真空期，把監(jiān)管制度建設(shè)完備，再開(kāi)行融資市場(chǎng)化。否則，股權(quán)分制改革的成果將會(huì)在短時(shí)間內(nèi)消失殆盡。

　　作者：馬紅漫