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韶鋼松山（000717）和農產品（000061）的股改方案甫一公布即引來議論紛紛。這兩家公司的方案備受關注，主要原因是由于它們屬于“破凈”公司，其如何對價將具有樣本意義。
這本來不是一個問題，因為股價是否跌破凈資產是二級市場的市場行為，股改是資本市場基礎制度改革，二者風馬牛不相及。二者所以被扯到一起，是因為股改對價被所謂“溢
價”理論所支配。按照這一理論，當市價跌破凈資產時，非流通股沒有了“流動性溢價”，失去了“共享”的基礎，對價無法進行，補償便不復存在了。正因為如此，農產品就只給了一個“五日承諾”，干脆一股也不補償了———股改終于出籠了第一款霸王條款。照此下去，所有公司只要把股價打到“破凈”，就都可以不給任何補償，隨便給個什么承諾，股改就可以圓滿收場了。可見，農產品方案是一個惡劣的示范樣本。
溢價論存在嚴重缺失
筆者以為，溢價論根本不能成為股改的理論基礎。因為它既不能闡明股改的目的、目標是什么，更不能提供對價的標準，也回答不了破凈公司、A＋H股公司、A＋B股公司、公募法人股等要不要對價和如何對價的問題，甚至連什么是流動性溢價、兩類股東如何共享這樣的基本問題，命題的提出者自己都說不清楚。因此，混沌理論導致試點糊涂，股改變成了無目標、無標準的無序大博傻。事實上，韶鋼松山股改方案出臺就宣告了溢價論的破產，因為該公司已經“破凈”了。
之所以溢價論仍能壟斷對價，是因為它能把股改搞混，從而對特殊利益群體有利。把股改搞混水對誰有利？一是對非流通股股東有利，二是對公司高管有利，三是對保薦人有利，四是對境外資本（如H股股東）有利，五是對內幕人有利，唯獨對流通A股股東不利。
資本平等的主要內涵
要使股改走出混沌，必須明確股改的目標和對價標準。我們認為，實現資本平等是股改的基本目標。因為資本平等原理是資本市場的基本原理，是一切股市循環發展的基礎；資本不平等則是股市一切不平等之源。A股市場種種不平等都可以從資本不平等找到答案。只有實現了不同類別資本之間的平等，才能建立起公司治理的共同利益基礎。只有實現了資本平等，才能建立起公平、有效和開放的股市制度和機制，促進國有資產管理體制改革深化。否則，不平等的資本之間不可能有任何公平可言，效率和國際化只不過是鏡花水月。
何謂資本平等？簡言之，資本平等就是等價的不同類別資本享有等價的權益。例如，中國石化全球發行時，1.61港元可買1股中國石化H股，20.645美元可買1股中國石化美國存托股份，20.645美元與161港元等價，1股中國石化美國存托股份與100股中國石化H股等價，因此，中國石化流通股的港元資本與美元資本平等。但同樣的中國石化發行A股時，4.22元人民幣才能買1股A股，顯然，中國石化流通A股人民幣資本與流通H股港元資本和美股美元資本嚴重不平等。
流通A股與流通外資股實現平等
眾所周知，如此嚴重的不平等不是市場因素形成的，而是非市場、非經濟的種種歷史原因造成的。因此，把這種被歷史原因所扭曲的不平等調整為平等就是股改的必然要求和歷史責任。否則，股改就失去了制度改革的意義。
由上可見，并非要求流通股與非流通股之間絕對平均，只是流通A股要求與流通外資股平等，因為流通外資股是成熟市場市場化定價的，與其平等就是A股市場與國際成熟市場接軌的基礎和前提。我們承認發起人除了享有按出資比例分配所得的權益之外，還享有一定數量的超額權益。為此，我們用超額權益指數來衡量：
某類資本超額權益指數＝（該類資本占有的權益－該類資本的出資比例）÷該類資本的出資比例×100
%例如，中國石化非流通股出資比例為71.41%，擁有的股份比例為77.42%，因而其超額權益指數＝（77.42－71.41）÷71.41×100%＝8.41%。這些超額權益是由流通A股和流通H股（含ADR）共同貢獻的。前者的超額權益指數為－62.79%，后者為－2.8%，即流通A股把自己按出資比例應得股份的62.79%貢獻給了非流通股，而流通H股只貢獻了自己的2.8%，二者的貢獻水平相差22倍以上，如此巨大差距決非“無形之手”形成的，而是被“有形之手”所扭曲。中國石化的股改就應當把流通A股與流通H股之間被扭曲的不平等調整為平等，顯然，這一股改目標是合理和必要的。
(作者為中共江西省新余市市委黨校經濟管理學教授)
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《國際金融報》 (2005年08月12日 第二版)
作者：葉再林
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