中國人民大學證券研究所所長吳曉求教授演講

　　2004年11月6日至10日在北京舉行。亞太總裁財富對話會征集企業界著名對話嘉賓.以下為中國人民大學證券研究所所長吳曉求教授演講：

　　主持人：謝謝李總。按照宴會總裁協會的慣例，本次會議特邀與本次會議相關的國際國內財經專家對話，今天我們很容幸的請到了中國人民大學證券研究所所長吳曉求教授，他是極具代表性的專家，最具理論功底知識結構最全面的一個專家，讓我們熱烈歡迎吳教授 給我們做演講。

　　吳曉求：

　　各位來賓：

　　下午好！羅伯特先生下午好！

　　很高興參加這樣一個大型的報告會。理論上，我們這個人民大學金融與證券研究所也是這次會議的合辦單位，鄭總為此付出的很多艱辛，上午羅伯特先生做了一個非常幽默的、一個非常淺顯易懂圖文并茂的一個報道。給我本人也有很大的啟發，中國的資本市場應該說是全球最具有投資價值的市場。

　　我說的是從抽象意義上說，從現實來看和抽象意義上有很大差別，為什么從抽象意義上說？為什么在現實中它變得沒有投資價值？實際上需要研究各國的原因，為什么要進行直接投資？我們直接投資規模很大，現在已經全球第一了。意味著中國這塊土壤有很好的投資價值。為什么實體經濟的一種虛擬化表現的資金市場，為什么還顯得存在著大量的問題？也不是我采取什么樣的有多少資金進入市場就能解決問題，實際上解決不了。我們的舞臺基本是一個舞臺，它可以演繹出非常精彩的話劇也好，舞劇也好，很重要的是演員、導演、劇本都要很好，但是比演員、導演、劇本更好的是這個舞臺要好。它要能夠跳舞，如果不能跳舞，水平多高的演員也是沒有用的。我們的舞臺14年前搭建的舞臺在我看來制度的架構沒有整修，當時的環境下，搭建的那樣一個舞臺，大概可以供200人演戲，本來只供200人演戲的舞臺上現在這么多人在演戲，這就有問題了。我趕緊去把這個舞臺加固擴大加厚那這是可以的。問題的關鍵是直到今天我們還以為那個14年前搭建的舞臺只夠200人演戲的舞臺，那還想弄20萬人來演戲，這就更成問題了。我說這個話是什么意思？我的問題一定要看到它的根源，不要看到他的表象。中國的市場這幾年，三、四年都和我們整個宏觀經濟完全背離大家都非常清楚，所以一點點有跌的很低。大家就著急，上到政府下到投資者都著急，這是什么原因呢？政府部門說，這看來資金太少。看來演員的結構要改變。所以他就會出臺很多政策了，所以他就會雙向保險資金開始直接入世他就會擴大證券公司的融資范圍，他也會拿商業銀行組建基金管理公司，它可能還會論企業年利來入世。如果這個制度本身很好，這個舞臺很好，這些政策的出臺是非常有價值的，問題是這個舞臺不好，再弄這么多人來會越來越糟。今天我們實際上是一個市場危機，這個中國的制度市場股票市場，有市場危機已經是不嚴重了。我們的這個市場危機還沒有變成金融危機，等到未來了舞臺不整合、不加固，甚至說不進行革命性的變化未來的市場的危機就會演化成金融危機，實際上我們要防范于未然，資本長它做得好，它能夠幫助這個國家來整合它的產業，從而提升這個國家產業的競爭力。同時它也能夠為老百姓增加他的財富，這都是很好的。但是做不好，它也會為一個國家帶來災難。所以說通常說來，如果我們有一個良好的制度架構，這個災難至少可以降低，最好是可以規避掉，市場有波動沒有關系，市場有危機也沒有關系，但是不能出現金融危機，意思就是說我們這個政策出臺，我們目前的一系列的做法，在我看來出現了邏輯上的錯誤，我這個意思。它不知道根源在什么地方，甚至可以斷言，它不進行制度性的變革，出臺任何才能都是無濟于事的，因為沒有一個穩定的制度架構人們就沒有投資預期，之所以有預期是因為他有一個相對穩定的制度。一個沒有相對穩定制度的架構的市場不可能有預期。沒有預期，人們就不會進入這個市場。你怎么號召大家進，他也不會進的。所以巴菲特有很多、很好的理念。當然那個理念我的理解是兩個：

　　一個是在一個制度相對成熟，相對規范的條件下，產業的成長的確可以通過杠桿的效應在資本市場通過資產架構的辦法反映出來，所以說在一個制度相對穩定的金融體系中，才有可能出現我們今天的這個主題，叫《巴菲特這樣一個有一種超前理念的投資大師》。但是在中國，這樣一個資本市場制度搖搖擺擺不穩定的這樣的一個體系中我可以說永遠出不了巴菲特這樣一個投資理念的大師，他出不了。倒不是說沒有這樣一個智商，不是的。也不在于說他沒有這個勇氣，是在于他沒有一個進行基本預期的制度。那么說了半天，你說的那個制度是什么呢？這很重要，這個市場研究了半天，這回你出現它道理很簡單，簡單的問題里包含了非常復雜的思想。還是我們通常所說的(當然這個話媒體也說)，除了這一個我不報道以外，其他的你說什么我們都報道。我們一定要采取積極的措施，一定要破除中國式的資本市場制度結構。這就是1/3流通，2/3不流通的制度結構。有的這樣一種制度架構，我確信你任何措施都是沒有用的。這個市場不會有未來。這已經說的很絕對了。除非把這個改掉。這個東西很要命的。有人覺得這個東西不太重要。14年前，過來的14年都沒有覺得它很重要。實際上你會發現我們中國的資本市場80%的問題，我確信來自于這個制度的缺陷，一定是來自于這個制度的缺陷，包括上市公司。上市3年以后，70%的上市公司，業績越來越壞。它拿走的大量的現金，他的業績越來越差。我確信和這種制度結構有關系，因為這種制度結構下，大股東的資產價值和他的業績沒有直接的市場關聯，為什么要做好，這太簡單了。很多事情必須反復講，天天講、月月講他才會慢慢明白，比如說華夏銀行。那樣一種完全非理性的融資，不要說它和什么有序融資順率理論向背離，但是他抓住了這個缺陷，但是從國家宏觀的角度來看，這個缺陷必須堵住。因為它直接通過這種方式做大股東能賺最大的錢。當我的資產價值，市場價值和我本身的努力毫無關系的時候，我會把這個公司做好嗎？我不認為能夠做好。我的業績從2毛錢到5毛錢提升了，我們的資產價值還是2毛錢，凈值不動。中國市場上，中國的制度上是全球關聯交易最猖獗的市場。也是全球內幕交易最盛行的市場。否則的話你無法解釋我們的證券行業130家證券公司14年來累計虧損，虧了2500億。所以說在這樣一個制度結構下，中國的制度天生就不是一個公平的市場。它的起點就不公平，起點不公平要在過程中談到公平，要花多大的力氣，結果可以不相同，但起點必須是公平的。對中國的資本市場一定要進行一次變革，這是中國資本市場目前面臨的最大的一項任務。和這個問題相比較，其他的問題在我看來完全是非常容易的。本來那些券商就應該退出歷史舞臺。讓它完全退出進行大規模的并購重組，有30家足以。只能是并購在銀行中并購，絕不可能在擴張中并購。我們很多政策的出臺理念上錯了。它在救那些落后的企業，把風險轉嫁給社會。我們要造就一個能夠使中國的市場中，能夠造上巴菲特的理念也適用，造就幾個類似于巴菲特這樣一個投資天才，進行制度性的變革是基本的前提。謝謝大家！(鼓掌)