公眾股東權益保護 掀開嶄新一頁

    《若干規定》出臺后,將是中國證券市場第一次系統地就保護社會公眾股東權益出臺的規定,也是迄今為止,對于公眾股東權益保護最全面、最具體、最具操作性的綱領性文件。公眾股東的話語權、知情權、監督權、收益權得到全面提升

    昨日發布的《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定(征求意見稿)》(以下簡稱《若干規定》)正式出臺后,將是中國證券市場第一次全面系統地就保護社 會公眾股東權益出臺的規定,也是迄今為止,對于公眾股東權益保護最全面、最具體、最具操作性的文件。公眾股東的話語權、知情權、監督權、收益權得到全面提升,公眾股東權益保護自此掀開了嶄新的一頁。

    話語權:一股不再"獨大"

    《若干規定》中,最具突破意義的內容即是提升了公眾股東對于上市公司重大事項決策時的"話語權"------提交股東大會表決的上市公司重大事項,須經參會的公眾股股東所持表決權的半數以上通過,方可實施或提出申請。

    從重大事項的具體內容看,主要包括四個方面:上市公司再融資、重大資產重組、以股抵債、分拆境外上市。

    應當說,"一股獨大"的股權結構導致了公眾股東除了"用腳投票"外,難以通過其他途徑對控股股東的行為產生實質性約束,股東大會成了"大股東會",公眾股東參加股東大會的熱情及參與公司決策的積極性不斷減弱。

    針對上述現象,有關部門雖出臺過有關上市公司增發的類別表決規定,但其適用范圍卻相當有限。與此前規定相比,《若干規定》中,社會公眾股東表決制度的適用范圍得到了極大拓展。從僅僅局限于部分增發議案,延伸到幾乎所有類型的上市公司再融資議案,進而還包括了重大資產重組、以股抵債、分拆境外上市。應當說,在提交上市公司股東大會表決的,所有可能影響公眾股東權益的議案,此次都被納入了類別表決范疇。

    在這樣的制度安排下,公眾股股東的話語權大幅提高,一些重大事項將由公眾股股東"說了算",大股東借助不合理的議案合法侵占流通股股東利益的現象將在很大程度上受到抑制。

    與表決制度改革相配套,《若干規定》中還要求上市公司召開股東大會時,提供互聯網形式的會議平臺,實施網絡投票,并強制性推進累積投票制。

    從目前實際情況看,由于公眾股東高度分散,大多無力負擔參會成本等原因,公眾股東參與上市公司股東大會的積極性日益下降。有統計顯示,2000年度出席股東大會的股東人數每家上市公司平均為25人,2001年平均為17人,2002年平均則只有12人。而網上投票制度具有快捷方便、便于管理和成本低廉多種優勢,將大大提高中小投資者參加股東大會的便利性與積極性。

    此外,《若干規定》要求,上市公司選舉獨立董事或控股股東比例在30%以上的上市公司選舉董事、監事時,應當采取累積投票制。此舉將矯正"一股一票"表決權制度存在的弊端。通過這種局部集中的投票方法,可以使公眾股東選出自己的董事,避免控制股東壟斷全部董事的選任。

    知情權:體現"三公"原則

    對于公眾股股東知情權的保護,《若干規定》主要從加強上市公司投資者關系管理的角度展開,側重于公開、公平、公正原則的實現。

    《若干規定》提出,上市公司應積極開展投資者關系管理工作,建立健全投資者關系管理工作制度,董事會秘書具體負責公司投資者關系管理工作。上市公司除強制的信息披露外,應主動披露投資者關心的其他相關信息。此外,上市公司還應在公司網站開設投資者關系專欄,定期舉行與公眾投資者見面活動,及時答復公眾投資者關心的問題�！度舾梢幎ā诽貏e強調,上市公司應公平對待公司的所有股東,不得進行選擇性信息披露。

    與以往相比,《若干規定》中,對于信息披露的范疇、方法、要求都有了更加詳盡的規定,力求使社會公眾股股東的知情權在最大程度上得到實現。

    收益權:倡導回報投資者理念

    上市公司重融資、輕回報的現象很長時間以來為廣大公眾股股東所詬病�！度舾梢幎ā穭t提出,上市公司應實施積極的利潤分配辦法,上市公司應當將其利潤分配辦法載明于公司章程,上市公司董事會未做出現金利潤分配預案的,獨立董事應當對此發表獨立意見。對于存在股東違規占用上市公司資金情況的,上市公司應當扣減該股東所分配的現金紅利,以償還其占用的資金。

    從上述規定看,《若干規定》在倡導上市公司對于社會公眾股股東的回報意識,雖然《若干規定》并未對上市公司利潤分配做出強制性要求,但其目的則是力圖使回報社會公眾股股東成為上市公司的基本"價值觀"之一。

    監督權:獨董制度更加完善

    如何在股東大會之外,保障公眾股股東對于上市公司的監督權,一直是亟待解決的難題�！度舾梢幎ā吠ㄟ^強化獨立董事的權利與義務,試圖間接保障公眾股股東對于上市公司的監督權。

    《若干規定》首先強化了獨立董事在上市公司董事會表決中的決策權�！度舾梢幎ā芬�求,重大關聯交易、聘用或解聘會計師事務所,應由二分之一以上獨立董事同意后,方可提交董事會討論。

    不久前新疆屯河提交董事會表決的關聯交易中,雖然大多數獨立董事對其合理性表示了異議,但由于表決規則所限,該項議案仍然提交至股東大會。如果按照《若干規定》的要求,則該項議案連提交董事會表決的資格都沒有了。

    《若干規定》中還強調,獨立董事任期屆滿前,無正當理由不得被免職,提前免職的,上市公司應將其作為特別披露事項予以披露。這就在一定程度上消除了獨立董事真正發揮"獨立"作用時的后顧之憂。

    本報此前進行的"獨董調查"顯示,有35%的獨立董事認為自己未能享有與其他董事同等的知情權,不能獲取足夠支持自己發表獨立意見、做出獨立判斷的信息。此次《若干規定》中即規定,上市公司應當建立獨立董事工作制度,以保證獨立董事享有與其他董事同等的知情權。

    此外,獨立董事未能認真履行職責的現象也較為普遍,如某上市公司獨立董事就曾連續兩年未出席年報審議董事會,而另一家上市公司獨立董事對于公司的重大違規行為,事前疏于監督,事后卻臨陣脫逃。

    《若干規定》則要求,獨立董事應當向公司股東大會提交年度述職報告,對其履行職責的情況進行說明。此舉就將獨立董事的盡職情況放在了"眾目睽睽"的監督之下,不能盡職的獨董是否還能夠坦然"尸位素餐",則要打一個問號。

    針對上市公司大股東占款問題,《若干規定》強調,上市公司被大股東違規占用資金,或違規為關聯方提供擔保的,在行為糾正前,中國證監會不受理其再融資申請。同時,為便于公眾股東監督上市公司高管人員,《若干規定》稱,上市公司高級管理人員未勤勉盡責,違背誠信義務的,其行為將被記入誠信檔案,并適時向社會公布。

    綜觀《若干規定》的各項要求,公眾股東的話語權、知情權、監督權、收益權不僅有了更加廣泛的內涵,同時,為了保障上述權利落實,還特別在股東大會決策機制、程序機制以及上市公司高管信用制度方面予以"保駕護航",并通過上市公司章程給予明確、細化,使四項權利固化到上市公司的"基本法"當中。此外,《若干規定》還提出利用司法機制對于上述權利給予支持,這也使長久以來,社會公眾股股東通過司法實踐保護自身權益的期待有了更為明確的前景。

    構建利益平衡的法律機制

    自我國資本市場建立以來,由于歷史原因形成的上市公司股權分置,社會公眾股東作為少數股東群體,與作為控制股東的非流通股股東之間的利益沖突是與生俱來的。但誰也無法否認,長期以來,社會公眾投資者對我國資本市場的發展發揮了重要的作用。無論從法律正義的角度還是從市場貢獻角度,法律均應向社會公眾股股東提供特殊保護,以平衡其與控制股東之間的利益,維護資本市場的健康發展。但我國公司法制的年輕歷史并未提供給社會公眾股股東應有的、有效的保護。因此,在推進我國資本市場穩定發展的進程中,需要結合市場的發展狀況,不斷完善相關制度,適時、適度地采取有針對性的措施,加強社會公眾股股東合法權益的保護。中國證監會《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定(征求意見稿)》(以下簡稱《若干規定》)的出臺,是很有意義的。

    保護少數股東的話語權 是利益平衡機制的關鍵

    社會公眾股股東在公司事務中是否有話語權,是保護其利益的關鍵。我國現行《公司法》按照"資本多數決"原理設置股東的話語權,體現為一股一表決權。所以在我國現有的股權結構下,社會公眾股股東在公司事務上根本沒有話語權,其利益也無法得到保障。因此在法律規范層面改變這一狀況很有必要。《若干規定》在此方面有了突破,它賦予了社會公眾股股東在公司重大事項的表決權,督促上市公司提高社會公眾股股東參加股東大會的比例,設置了征集委托投票權、累積投票等制度。這些權利能否得到有效實施,對于維護社會公眾股股東的利益十分關鍵。比如上市公司重大事項表決須經參加表決的社會公眾股股東所持表決權的半數以上通過,這些重大事項包括:在上市公司向社會公眾增發新股(含發行境外上市外資股或其他股份性質的權證)、發行可轉換公司債券、向原有股東配售股份(但具有實際控制權的股東在會議召開前承諾100%現金認購的除外)；上市公司重大資產重組,購買的資產總值達到或超過公司經審計的賬面凈值20%以上；股東以其持有的上市公司股權償還其所欠該公司的債務；上市公司所屬企業到境外上市；等等。

    獨立董事作用的發揮 是利益平衡機制的保證

    經過近年來中國證監會的不斷推動和完善,目前我國上市公司已基本建立了獨立董事制度。從法律本意而言,獨立董事對上市公司和全體股東負有誠信勤勉義務。但在我國特有的股權結構下,獨立董事的作用不僅在于維護公司的整體利益,更在于要關注社會公眾股股東的合法權益不受損害。因此《若干規定》提高了對獨立董事獨立性的要求,要求獨立董事應當獨立履行職責,不受上市公司主要股東、實際控制人或者與上市公司及其主要股東、實際控制人存在利害關系的單位或個人的影響�！度舾梢幎ā愤�賦予了獨立董事在關聯交易、聘用和解聘會計師事務所、獨立聘請審計機構和咨詢機構方面的特別職權,即上述方案須由二分之一以上獨立董事同意后,方可提交董事會討論。并且經全體獨立董事同意,獨立董事可獨立聘請外部審計機構和咨詢機構,對公司的具體事項進行審計和咨詢,相關費用由公司承擔。

    信息披露制度的有效執行 是利益平衡機制的基礎

    信息披露是證券市場的基礎,也是平衡控制股東和少數股東利益的基礎。很難想像信息披露不完善的證券市場能夠保護社會公眾股股東的利益。從另一角度看,信息披露制度的有效執行是社會公眾股股東知情權的保障。所以《若干規定》要求,上市公司應嚴格按照法律、行政法規和上市規則的規定,及時、準確、完整、充分地披露信息。上市公司披露信息的內容和方式應便于公眾投資者閱讀、理解和獲得。上市公司除強制的信息披露以外,還應主動披露投資者關心的其他相關信息。上市公司應公平對待公司的所有股東,不得進行選擇性信息披露。

    控制股東誠信義務的履行 是利益平衡機制的有效途徑

    《若干規定》再次重申,上市公司控股股東及實際控制人對上市公司和社會公眾股股東負有誠信義務�？毓晒蓶|及實際控制人不得違規占用上市公司資金,不得違規為關聯方提供擔保,不得利用關聯交易、利潤分配、資產重組、對外投資等方式損害上市公司和社會公眾股股東的合法權益�？毓晒蓶|或實際控制人利用其控制地位,對上市公司和社會公眾股股東利益造成損害的,將依法追究其責任。上市公司的高級管理人員應當根據公司和全體股東的最大利益,忠實、誠信、勤勉地履行職責。上市公司高級管理人員未勤勉盡責,違背誠信義務的,其行為將被記入誠信檔案,并適時向社會公布；違規情節嚴重的,將實施市場禁入；給上市公司和社會公眾股股東的利益造成損害的,應當依法承擔賠償責任。

    制度創新任重道遠

    作為新興的資本市場,進行制度創新,平衡控制股東和少數股東的利益,將是長期、經常的任務,《若干規定》還僅僅是起步。從保護少數股東利益來看,《若干規定》僅僅是從增加少數股東話語權等角度來進行規范,這遠遠不夠。比如,西方發達國家規定的少數股東在受到控制股東壓迫時的股份收買請求權、強制解散公司的請求權等,對于維護少數股東權益是有重要功效的,這需要在今后的立法中不斷完善和吸收。

    公眾股東地位大大提高

    《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定(征求意見稿)》(以下簡稱征求意見稿)的出臺,標志著抓緊落實《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》(以下簡稱"國九條")又向前邁進實質性一步。筆者認為,"國九條"的核心是保護公眾投資者利益。"國九條"的相關表述有:推進資本市場改革開放和穩定發展的指導思想包括"保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益"；推進資本市場改革開放和穩定發展的任務包括"切實保護投資者合法權益"；積極穩妥解決股權分置問題,要"切實保護投資者特別是公眾投資者的合法權益"；完善市場退出機制,要"切實保護投資者的合法權益"；嚴禁挪用客戶資產,主要目的是"切實維護投資者合法權益"；健全資本市場法規體系,加強誠信建設的主要目的,是"健全有利于資本市場穩定發展和投資者權益保護的法規體系"。

    "國九條"如此反復強調保護社會公眾投資者的表述,這在國務院文件中是較為少見的。這也從一個側面說明了"國九條"對保護公眾投資者利益的重視程度。因此,征求意見稿的出臺,我們可以看作是貫徹落實"國九條"指導思想、任務等的集中體現。

    提高社會公眾股東地位

    征求意見稿對公眾投資者利益的保護,有很強的針對性和實踐作用。征求意見稿提出完善社會公眾股股東對公司對重大事項的表決制度,實際上在上市公司相關重大事項上削弱了非流通股東的影響,賦予了社會公眾投資者的實際決定權。征求意見稿提出:上市公司相關重大事項需"經全體股東大會表決通過,并經參加表決的社會公眾股股東所持表決權的半數以上通過"。一般情況下,由于實際控制人擁有較高的持股比例,經全體股東大會表決通過應無懸念。但要"同時經參加表決的社會公眾股股東所持表決權的半數以上通過",就未必是舉手之勞了。

    眾所周知,由于社會公眾投資者的話語權過于弱小,因此他們對參加上市公司的股東大會并沒有很大的興趣。但是,上市公司股東大會如果沒有社會公眾投資者參加,那么,它將因難以滿足"同時經參加表決的社會公眾股股東所持表決權的半數以上通過"的條件,而無法通過相關決議。這樣,上市公司更為積極地邀請社會公眾股東參加大會,將是必然的。當然,以往上市公司股東大會或多或少會有一些投資者參加。從征求意見稿看,哪怕只持有1股的社會公眾投資者參加,如果他不同意,那么,控股股東即使擁有75%的持股比例,相關決議還是無法通過。因此,充分考慮社會公眾投資者的利益,也可以看作是上市公司實際控制人面臨的新課題。從上述角度看,社會投資者有可能享受老板的待遇,而不僅僅是掏錢的冤大頭了。

    股權分置現狀下的有益探索

    征求意見稿對公眾投資者利益的保護,也有積極的探索作用。從對前述規定的分析看,表面上有些不合理。但統計數據表明,公司上市后,主要投入來自社會公眾股東。讓主要投資者擁有實際的話語權,這符合資本市場的基本法則。在一般情況下,上市公司發行的都是普通股。征求意見稿不按普通股持股比例來決定重大事項能否通過,而是讓非流通股東和社會公眾股東持有的普通股相互制約,這充分考慮了上市公司股權分置的現狀。筆者認為,這實際上是從股票基本原理出發,結合境內證券市場實踐,對股票權利安排的一項重大突破。其意義恐怕要大于一般的金融創新。如果我們在制度上承認非流通股和社會公眾股的股票權利存在差異,那么,這一規定的潛在意義是,它將有利于推動股權分置問題在未來適當時期的解決。

    投資者關系管理將成新興業務

    筆者認為,征求意見稿對公眾投資者利益的保護,可以發揮證券公司的中介作用,拓展其研究和業務領域。征求意見稿提出上市公司要加強投資者關系管理,積極開展投資者關系管理工作。但多數上市公司缺乏投資者關系管理的良好經驗。因此,可以預期的是,在未來的證券市場上,投資者關系管理將成為一項大有前途的新興業務。

    證券公司研究部門在其濟濟人才中,不乏了解此項業務的行家里手。綜合類證券公司本身就是投資者,并且與社會公眾投資者的聯系也最為廣泛。做好投資者關系管理工作,并非是擬融資上市公司的義務,而是所有上市公司應履行的義務。因此,證券公司投資銀行部未必對此感興趣。而長期以來缺乏扎實的業務支撐的證券研究機構,可以把握這樣的機會,嘗試協助上市公司做好該項業務的工作。

    小股東維權的新課題

    《若干規定》對保護流通股(社會公眾股)股東,尤其是作為自然人股東的中小投資者的利益,無疑是重大利好。

    過去監管部門對保護中小投資者方面總是口號不斷,但難免重形式輕內容。這次《若干規定》以列舉的方式對涉及流通股股東利益的重大事項,規定必須交給流通股股東表決,這就從制度上、立法上保障了流通股股東權利的行使,這是監管部門開始真正重視目前中國證券市場中小散戶數量上遠遠多于機構投資者這一現狀的具體體現,相信市場會表示歡迎和極大的關注。

    筆者認為,《若干規定》的實施,也為中小股東維權帶來了新的研究課題。在貫徹《若干規定》的過程中,我們必須對以下幾個問題加以重視:

    第一,流通股股東參與投票的熱情、條件和法律知識是否具備。

    在《若干規定》出臺前,投資者維權缺乏武器,現在武器雖然有了,但隨之而來的問題是投資者是否做好了使用維權武器的準備?眾所周知,我國有很多散戶投資者,其中不乏退休的、下崗的自然人,如果親自參加現場會議,則差旅等成本費是否愿意承擔?如果是網上投票,這些投資者是否有條件和能力利用互聯網參加投票?參與投票的投資者還須具備一定的證券法律知識,投資者是否已經具備相應的知識?

    第二,要警惕流通股股東中的機構投資者成為某些利益集團的代言人。

    《若干規定》將上市公司的某些重大事項的決定權交給了流通股股東中的機構投資者,但在我國證券市場現有的流通股股東結構中,盡管中小投資者數量驚人,但持股數量和比例卻微乎其微。在此情況下,如果上市公司或其大股東與流通股股東中的機構投資者為了各自的利益達成某種默契,甚至相互勾結,就可以左右流通股股東的表決結果。如此將使《若干規定》不僅流于形式,而且還產生以合法形式掩蓋非法目的之負面結果。對此,我們應當予以警惕。

    第三,流通股股東可以行使撤銷權。

    如果《若干規定》要求必須通過流通股股東審議的事項,未經過流通股股東審議,或雖經審議但未有效通過,且上市公司擅自實施的,流通股股東應當有權行使撤銷權。

    各方人士熱議《若干規定》

    韓志國(邦和財富研究所所長):公眾投資者是市場的脊梁,是市場的資金交易者,是市場交易費用的支付者,是市場交易的參與者,沒有他們,就沒有市場；損害他們的利益就是損害市場的利益。要保護市場的利益,就必須保護公眾投資者的利益。在具體落實《若干規定》的過程中,應該真正保護投資者而不是假保護；要在制度上建立保護機制而不是隨機性的保護；不要股市一跌就保護,股市一漲就不保護了。

    李振寧(睿信投資公司董事長):公開征求意見的通知出臺,是進一步貫徹落實"國九條"的具體表現,表明監管層已經從重視融資者利益轉為重視社會公眾股的合法權益,轉為完善社會公眾股股東合法權益的保護機制,對市場發展是重大利好。公開征求意見的通知著眼于眼前問題,有放眼市場未來發展的一些問題,具有前瞻性和指導性。比如,關于完善社會公眾股股東對公司重大事項的表決制度一項中,加上"對社會公眾股股東利益有重大影響的其他事項"。

    祈勇耀(雙匯發展(資訊 行情 論壇)董秘):從征求意見稿的內容看,完善社會公眾股股東對公司重大事項的表決制度是可操作性最強的,也是公眾股股東利益最容易得到體現的。比如,以前對于增發融資,證監會也有相關規定:"增發新股的股份數量超過公司股份總數20%的,其增發方案需獲得出席股東大會的流通股(社會公眾股)股東所持表決權半數以上通過",但很多上市公司為了確保增發方案的通過,一般把增發數量控制在總股本的20%以內,這樣即使社會公眾股股東不同意,公司的增發方案也會因為大股東的鼎力支持而順利通過,這樣的例子已是屢見不鮮。此次證監會的征求意見稿對需要參與表決的社會公眾股股東半數以上通過才可實施的重大事項作了明確說明,使普通投資者的話語權得到強化,對證券市場的規范發展是一種實質利好。