陸前進

　　12月22日我國央行宣布年內第五次降息，下調一年期人民幣存貸款基準利率0.27個百分點，同時下調存款準備金率0.5個百分點。央行降息和降低法定準備金率的目的是向市場提供更多的流動性，增加銀行的信貸能力，保持經濟的穩定增長。但是，盡管央行連續幾次下調利率和法定準備金率，銀行體系的流動性增加，但全球經濟不景氣，中國經濟面臨一定的困境，金融機構惜貸，同時企業和個人往往也不愿意借款。因此，盡管央行大量注入流動性，但這些資金并沒有進入實體經濟，而是在經濟體外循環，導致這些資金流向貨幣市場尋求收益。

　　資金流向貨幣市場

　　一是資金流向銀行間拆借市場，導致同業拆借利率不斷下降。大量的流動性流向銀行間拆借市場，資金供給大于需求，導致同業拆借利率不斷下降。另一方面流動性過剩導致同業拆借市場交易不活躍，交易量下降。如根據中國貨幣網的數據，隨著最近一次央行下調利率和法定準備金，12月25、26連續兩天同業拆借的成交量和加權平均利率都出現了明顯的下降，成交量由24日的595.1億元，下降到26日的374.23億元，加權平均利率由24日的0.9884%，下降到26日的0.9418%。并且參與拆借的成員數也顯著下降。

　　二是流向銀行間債券市場，導致央行票據利率不斷下降。據中債央票總指數的數據顯示，央票總指數由12月1日的120.9上升到12月25日的122.1，上漲了約1%。而央行為了穩定利率和金融市場，又必須發行票據繼續回籠資金。如央行12月23日以0.9%利率回購了28天期500億元央票，回購利率跌至1%以下，這就形成了一方面央行降低法定準備金率向市場注資；另一方面又通過發行央票回籠資金的局面。資金往往是從銀行體系繞了一圈，又回到了中央銀行的手里，貨幣政策的效果較弱。同時由于銀行體系資金充裕，央票發行利率也不斷下降。目前我國3個月的存款利率為1.71%，而3個月期的央票收益率進一步下滑，擴大了與銀行資金成本的倒掛幅度。由于市場流動性太多，預期央票收益率可能會進一步下降，也增強了市場對于央行未來繼續降息的預期。

　　三是流向國債市場，推高國債價格，國債收益率不斷下降。最近中債交易所國債指數連續上漲，由12月1日的124.7上升到12月25日的127.3，上漲了約2.1%；中債銀行間國債指數由12月1日的128.9上升到12月25日的132.9，上漲了約3.1%。在央行不斷下調利率和法定準備金率的情況下，國債倍受青睞，持續走強，收益率持續下滑。

　　四是資金可能流向超額準備金賬戶上。超額準備金利率是貨幣市場利率變動的下限，如果貨幣市場利率降得很低，低于超額準備金利率，銀行就會把資金放在超額準備金賬戶上，獲得超額準備金的利息。超額準備金利率是貨幣市場利率的底線，目前我國下調存貸款利率，但是沒有下調法定準備金利率，這雖有利于緩解商業銀行經營成本的壓力，但可能導致銀行把資金放在超額準備金賬戶上。我國1年期的存款利率是2.25%，法定準備金率是1.62%，超額準備金利率是0.72%，如果以1年期存款利率作為資金不貸出去的成本，超額準備金利率作為商業銀行過多流動性的收益，則商業銀行虧損1.53%；如果超額準備金利率下調，則銀行可能會虧損更多，因此最近央行降息，卻沒有下調超額準備金利率。但目前面臨的問題是貨幣市場的利率不斷下降，有的甚至已經接近超額準備金利率，會導致銀行干脆把資金放在超額準備金的賬戶上。