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平安的教訓(xùn)
靠不停降低保費來擴大規(guī)模，靠股東持續(xù)注錢以保證資本金和償付充足率，靠激進投資獲取盈利—這樣的邏輯隱藏著極大的風(fēng)險
文 | 本刊記者 王春梅
反轉(zhuǎn)劇的迷人之處在于過程出人意料、結(jié)局大跌眼鏡——以此來形容中國平安(601318.SH)對富通(Frankfurt：FO4.F)的投資恰如其分：2007年底至2008年，平安分別以二級市場買入、參與配售等方式、斥資238.74億元人民幣購入富通銀行1.21億股，彼時其海外收購之舉飽受稱贊；隨著收購荷蘭銀行和金融危機的打擊，富通迅速貶值，平安在第三季報中計提157億元虧損，富通收購案開始遭到廣泛抨擊；12月19日，比利時最高法院宣判富通集團分拆案不成立，同時，富通臨時股東大會通過決議，以96.98%的票數(shù)同意其繼續(xù)經(jīng)營，其前三季的凈利潤也從虧損1.35億歐元變成盈利1.52億歐元，平安股票立時大漲——雖然其結(jié)局還遠(yuǎn)未到水落石出之時。
富通集團將于2009年2月12日之前召開股東大會，就董事會于去年10月公布的最初分拆決定是否執(zhí)行進行表決。平安對富通銀行的收購命運也將拭目以待。雖然富通收購受挫撼動不了平安的根基，即使全賠了，對平安也不會是致命的沖擊，但此案更大的意義在于，給平安一向激進的投資風(fēng)格敲響了警鐘。
牛市激進投資-熊市業(yè)務(wù)虧損-償付能力充足率嚴(yán)重下降-大股東埋單、補充資本金——這種惡性循環(huán)正是居于中國第二大壽險公司(12.8%市場份額)、第三大財險公司(10.7%市場份額)的平安在過去兩三年內(nèi)所依循的發(fā)展路徑。這恰恰也代表了目前中國保險業(yè)的一個通病：承保業(yè)務(wù)虧損，就指望投資盈利，在牛市里盈利狀況極好，就促使在承保上做得更加激進，進一步地降低保費來吸引更多的保單，以便于拿到更多的保費再去投資——這樣的邏輯隱藏著極大的風(fēng)險：在投資盈利的情況下，這個循環(huán)可以繼續(xù)下去；而一旦投資虧損，再加上本身承保業(yè)務(wù)因降低價格，已帶來較大虧損，問題就相當(dāng)嚴(yán)重。
看一下平安的資產(chǎn)負(fù)債表，左側(cè)是投資-收益；右側(cè)是承保-負(fù)債。貝塔策略工作室合伙人杜麗虹認(rèn)為，一方面，從承保業(yè)務(wù)戰(zhàn)略來看，平安的保險種類相對平衡，盈利能力也是國內(nèi)保險公司里面比較好的。但另一方面，投資戰(zhàn)略不清晰，尤其體現(xiàn)在資產(chǎn)配置上，在牛市里面對股票投資過于激進，這是平安長期存在的、也是目前最大的問題。
根據(jù)杜的統(tǒng)計，自2006年中國A股市場進入牛市以來，平安的股權(quán)投資比例不斷上升。2007年，平安又把固定收益投資(債券和定期存款)在總投資資產(chǎn)中的比例由2006年末的76%減少到47%，投資額減少了212億元；相應(yīng)地將股權(quán)投資占比從13%提高到25%，增加了一倍，接近保監(jiān)會上限規(guī)定。
這樣一種激進的投資策略使平安在牛市的投資收益率超過14%，然而熊市以來，權(quán)益投資使其2008年中期利潤減少了187.6億元，財險償付能力充足率從181.6%降至111.8%，壽險償付能力充足率從287.9%降至121.3%。按照保監(jiān)會規(guī)定，實際資本與最低資本之比低于150%的公司屬于重點監(jiān)控的保險公司。結(jié)果導(dǎo)致大股東不得不對平安人壽注資，不久前對其新增資金200億元，使其注冊資本變更為238億元。
杜麗虹認(rèn)為，像平安這樣一家綜合性的保險公司，一定要保持承保業(yè)務(wù)持續(xù)盈利，在此基礎(chǔ)上再擴張規(guī)模。即使承保業(yè)務(wù)有虧損，也要盡可能地保證較低的承保成本，不能指望用投資獲取的收益來提高整體公司的利潤水平。但這恰恰是平安、甚至幾乎是中國所有保險公司都未做到的——現(xiàn)實反而是，靠不停地降低保費(平安的綜合成本率由2005年的96.9%上升至2008年中期的110.3%)來擴大規(guī)模，靠股東持續(xù)注錢以保證資本金和償付充足率。
2008年初，平安曾提出千億再融資計劃，由于股價一路狂跌，增發(fā)計劃擱淺。現(xiàn)在看來，幸好沒能實現(xiàn)，否則反而有可能會促使平安的投資戰(zhàn)略在錯誤的方向上不斷加速奔向深淵。
幸運的是，熊市的虧損讓平安也開始意識到了轉(zhuǎn)型的重要性。從2008年下半年開始，平安狠抓保險主業(yè)，目前其資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)已經(jīng)調(diào)整到債券占比70%-80%，與國外壽險公司的配置結(jié)構(gòu)比較接近。
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