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國航東航欲望之禍：套期保值釀成超50億虧損
以避嫌為目的的套期保值操作終于釀成超過50億的行業虧損，看起來更像是投機的結果。
本報記者 陳旭 楊洋
東方航空股份有限公司（以下簡稱：東航）又一次站在了媒體的聚光燈下。該公司11月27日發布公告稱：“截至2008年10月31日，公司的航油套期保值合約所測算的公允價值損失約為18.3億元人民幣�！辈贿^這一次東航并不孤獨，老大哥中國國際航空股份有限公司（以下簡稱：國航）在之前發布的公告中稱：“截至2008年10月31日，公司所測算出的合約公允價值損失約人民幣31億元�！彪S后出場的是上海航空股份有限公司（以下簡稱：上航），11月28日，上航公布了公司截止到10月31日在航油期貨套保上的浮虧，這個數字是0.98億元人民幣。
浮虧數字帶來的沖擊很快襲擊了人們的眼球。雖然這3個國有航空公司在公告中紛紛宣稱公允價值損失并非現金實際損失，未來是否有實際損失以及損失的大小依賴于合約剩余期間的油價走勢，但是從今年的光景來看，浮虧必然轉化為實虧。
投資還是投機
在眾多專業人士看來，比數字更讓人感到困惑的是公告的內容。3家航空企業在公告中沒有詳細披露操作細節，以及如何簽訂的操作協議�！斑@是故意在隱瞞信息�！币晃黄谪浄治鰩煾嬖V記者。
在期貨業有一句流傳甚廣的名言：“現代企業管理者，不會利用期貨這一風險管理工具來鎖定成本或利潤是傻子，而亂做期貨投機則是瘋子！”從國航的公告來分析，國內航空公司所謂的“套期保值”存在很大的投機嫌疑。知名財經評論員葉檀分析：如果國航僅有權以約定價格按照事先確定的周期從對手方買入一定數量的燃油，則能鎖定風險，但國航賣出看跌期權，這一看漲與看跌并不能實現全對沖，相反，由于公司有權買入燃油的價格遠高于對手方有權賣出燃油的價格，國航將承受巨大的看跌風險。
“如果國航僅通過買入看漲期權進行鎖定原料成本的套保，在油價暴跌時其在衍生品市場上的最大虧損也僅為已支付的權利金。很不幸，國航為貪圖賣出看跌期權所得的那么一點權利金而陷入了零成本的結構性期權套保迷宮�！北本┲衅谄谪浗浖o有限公司分析師高彥嵩說。
7月份的季節通常是油價的高點，國航在這個價格位置上買入期貨或者看漲期權本來就是風險很大的一個操作。更重要的是，國航使用的是類似于對賭合同的現貨衍生品合同，進行的是場外交易，而不是場內交易。這種交易的風險更大，因為場外匯集了國際頂尖的投資集團。國航、東航、上航都不是現有31家取得境外期貨套期保值業務許可證的國有企業，都在通過像高盛這樣的國際大投行手中購買與原油價格掛鉤的結構性產品的辦法進行保值。在這樣的情況下，風險和受益很不對等。“就好比代數還沒學習明白，就想學微積分一樣。”光大期貨有限公司總部國際原油資深分析師劉月來說。
沉重的翅膀
因為航油占到航空公司運營成本的40%左右，為鎖定未來油價成本，國內外很多航空公司都有燃油套期保值的經歷，德國的漢莎航空和美國的西南航空都通過套期保值降低了成本。但中國航空公司的航油采購是在發改委和中國航空油料集團的控制下，不像國外那樣完全市場化。“在這個滯后于國際航油系統的管制下，看漲的時候還有點收益，看跌的時候是沒有收益的。所以中國的航空公司做套期保值肯定帶有投機傾向。”一位不愿意透露姓名的業內人士稱。
歷史似乎存在巧合。2004年，在新加坡上市的中航油也是在期貨交易上出現了巨額虧損。這一事件的主要原因是總經理陳久霖看空遠期油價而賣出看漲期權，結果油價暴漲造成巨額虧損。不過國航董秘黃斌在接受媒體采訪時強調，國航的航油套保和中航油事件有本質上的區別。原因在于中航油造成的5.5億美元虧損中，原油期貨只占小部分，最大的虧損來自航空煤油期權交易。而國航僅是針對自身的航油消耗量做了期貨套期保值業務，風險沒有那么大。
但在業內人士看來，國航同樣使用了期權交易，兩件事情具有很多相同的地方�！八麄兌际窃谙鄬Φ母唿c位置做了反向的交易，所以風險最大，虧損也是最大的。國內企業在前幾年的國際投機交易中有的嘗到了甜頭，所以這幾年沒有風險控制的理念，輕易地掉進了高盛這樣大公司設計的投機陷阱里。”劉月來說。
從2001年起，國航就進行燃油套期保值交易。2007年，國航燃油衍生工具收益凈值2.36億元，2006年1.13億元。2008年1到9月份，該公司油料套期保值合約已交割部分累計實現收益3.78億元。正是這種對于甜頭的迷戀，可能使國航忘記了風險的存在。而東航和上航正是看到了國航曾經的收益，才決定在今年油價最高的時點開始做燃油套期保值。
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